通缩成利好首选3A信用债

胡中彬

　　债市09年走势继续得到机构们集体乐观和肯定的预期。由于通胀专拣转变成了通缩预期，债市有望继续保持当前的牛市，但不少机构也谨慎的认为，09年上半年已是债券牛市的“尾巴”。而在投资策略上，信用债得到了机构的力捧，而长债的吸引力也超过了短债。

通缩下“债牛”继续

从国际国内形势来看，2009年的宏观经济背景依然很严峻。从全球经济周期来预测，全球进入了一个经济调整期，发达国家将陷入二战以来最严重的经济衰退。而中国也出现了经济发展的拐点，尽管国家出台了财政刺激计划，但经济的下滑趋势仍然难以改变。

而与此同时，一个明确的预期是，通缩时代正在到来。随着国际大宗商品期货价格的大幅回落，通货膨胀不再成为当今全球经济面临的威胁，通货紧缩反而成为主要的困难。

从经济增长率、物价指数等关键因素来看，从逻辑上，机构们得出一个十分明确的货币政策取向：央行未来会继续采取宽松的货币政策。

“1年定期存款利率也从4.14%下降到目前的2.52%，已经到了2007年初的水平。但如果我们把我们观察的经济周期拉的长一些，我们会发现，目前最有基础利率性质的1年期存款利率还没有降至历史低位。”宏源证券在认为，降息空间依然存在。

正是这种明确的利率向下预期支撑着各方对债券市场乐观的态度。

在供需层面上，债券市场的投资者主要是商业银行、保险公司和基金，其他机构和个人投资者所占的比例很小。三大类型机构中商业银行持有债券占全部债券的比例约在70%左右，因此商业银行的资金量对债券市场的资金面至关重要。机构普遍的预期是，由于存款回流银行及加速定期化趋势、企业信贷需求萎缩和股市房市持续低迷等因素的影响，商业银行无疑将给债市带来更多的资金。

招商证券表示，经测算09年央票发行量将大幅缩减至2700亿元，使09年债市总体供给缩减至3.5万亿元；而三大机构投资者银行、保险和基金对债券配置的需求依然相对乐观，09年债券到期资金共约3.6万亿元，加上机构新增债券配置需求约2.12万亿元，09年债市总资金供给约5.7万亿元，相对于3.5万亿的总发行量来说，可谓资金充裕而供给不足。

不过，机构对于债市判断的主要分歧仍然在于当前这个债市牛市能维持多长时间，这主要也是由于各方对于宏观经济的判断差异所决定的。实体经济的增长如果能够逐步好转将对债市造成重大影响，经济回暖回升后对流动性的重新调控、资源价格的回升及股票市场起伏对资金的吸引，债券市场较低的收益率水平吸引力降低，市场风险加大。

国海富兰克林基金、平安证券等机构谨慎的看法是，债市从08年8月进入牛市以来，09年债市将走入下半场，而在1-3个月甚至半年的时间内，这种状况能够得以维持，但从下半年开始，债市是否完结面临着很大的不确定性。

因此，对于09债市而言风险与机遇并存，继续向上的空间仍然值得期待，但应该留意风险因素的变化。

信用债受宠

研究机构对于信用债给予了较高的关注度，对于信用级别较高的信用债得到了较为一致的推荐。

平安证券认为，经济情况没有好转，企业经营压力增大情况下，信用债利差有所上升是必然趋势。“09年最大的金矿是，稳健的投资者首选央企3A信用债，但更积极的策略应该是从二季度开始提前布局投资拉动受益行业信用等级较低券种，关注实体经济回升中利差缩小带来的机会。”

海通证券也称，在信用产品上，可以重点关注信用级别较高的公司债，但交易性机会将更多在无担保，或信用等级在AA+和AA-的债上。“在选择信用债时，在考虑其担保状况的同时，行业的选择也十分重要。

在金融债方面，海通证券认为，鉴于当前各券种、各期限结构之间的利差已经处于2002年的历史最低点，历史经验行情已经基本演绎完成，利率品种之间趋同程度已经很高，2009年投资策略上半年可主要配置5-10年期的金融债和国债，而下半年则可逐渐降低久期，并开始降低金融债的配置比例。

从久期的角度看，由于预期基准利率将下降，长债的表现将好于短债。招商证券指出，这种情况下，投资组合的久期可以稍长。但是考虑到债市已经经历了较大的涨幅，未来的市场属于慢牛的行情，这种情况下，长债也存在一定的风险。因此综合衡量之后建议采取“哑铃型”投资策略，兼顾长债的收益和短债的流动性，组合的久期控制在5-7年为宜。

通缩成利好 首选3A信用债

通缩成利好首选3A信用债