经济观察研究院2004年对37家中小板公司做出了IPO成长性评价，该评价针对的是招股书完整提供最近三年会计报表的中小板公司，久联发展（002037）因不符合该等条件，故不在评价范围之内。由该评价得出的中小板公司IPO成长性指数为51.80。在此次2005中小板公司成长性研究中，根据38家中小板公司成长性得分，我们得出的2005年中小板公司成长性指数为43.17，比IPO成长性总体下降近2成或17.07%。

总体下降

　　  如表1所示，38家中小板公司成长性平均水平总体下降。其中，成长性上升的公司有14家，占公司总数的37.84%，下降的却多达23家，占总数的62.16%；上升幅度达到30%以上的仅有3家公司，而下降幅度在30%以上的居然有13家之多。
　　  主营业务收入以及正常利润增长速度的放缓是2005年中小板公司成长性下降的一个突出表现。数据显示，37家中小板公司合计主营业务收入近三年来增长率逐年下降，分别是37.49%、31.55%和25.54%；与此同时，正常净利润也在同步下降，分别是46.51%、20.02%和10.54%。逐年下降的增长率充分说明中小板公司的总体盈利能力受挫，尤其是正常净利润增长率三年累计下降幅度竟达到35.97%。2004年正常净利润10.54%的增长率比人们通常预期的中小板公司每年30%的增长率相去甚远。
　　  值得一提的是，近三成的中小板公司调整后正常净利润呈负增长趋势，该等12家公司除华星化工外，其他大都处在成长性排名殿后的公司。这与我们对其IPO成长性的评价是颇为一致的。

成长性两极分化

　　  仅仅对比成长性得分最高和最低的公司并不能充分说明成长性分化这一问题。正确的办法似乎是计算上述两家公司的成长性分化系数之间的差额。我们认为，反映一家公司偏离平均成长性得分或中小板公司成长性指数的程度及方向的系数可以被定义为成长性分化系数。将成长性得分最高和最低公司的分数分别与所有中小板公司的成长性平均得分进行比较，在分别计算各自的成长性分化系数的基础上，计算二者的成长性分化系数的差额，即可以获得足以反映全部中小板公司成长性分化程度的分化系数。
    表2提供的IPO成长性与2005年成长性分化系数对比情况表明，2005年全部中小板公司成长性分化系数较其上年IPO成长性分化系数增加了0.27或20.93%。换言之，与IPO成长性的两极分化程度相比，2005年全部中小板公司成长性的两极分化程度扩大了两成。
    扩大的中小板公司成长性两极分化程度，无疑增加了投资者的选择性。
    统计结果表明，IPO成长性良好的公司，其2005年成长性大多继续保持领先优势。反过来讲，2005年中小板公司成长性排名居前的10家公司，也是IPO成长性排名居前的公司，尤其是苏宁电器、航天电器、美欣达、华星化工以及科华生物5家公司。值得一提的是，继摘得IPO成长性桂冠后，苏宁电器在2005年中小板公司成长性排名中继续以87.50的成绩夺冠。其股票价格在我们做出IPO成长性评价之后由44元一路飙升至2004年报披露后的66.30元。尽管近期股价陷入调整，但这并不能掩饰其正常净利润近三年131.90%、68.89%、85.82%的高速增长所表现出的出色盈利能力以及其高效的资金周转率和较强的偿债能力。
    航天电器2005年成长性跃居中小板公司排名第二位，80.25的得分较去年IPO成长性得分72.50升近一成。公司正常净利润继续保持着强势的成长性，近三年的增长率分别为91.48%、62.40%和87.31%。同时，较强的现金保障倍数和相对较小的偿债风险也是看好其2005年成长性的理由（但由于公司信任度得分较低，我们担心以后的成长性将有所减弱）。此外，美欣达、华星化工以及科华生物等过去一年在盈利能力、偿债能力以及现金保障系数方面的良好表现支撑了它们在2005年的成长性预期。
    不过，我们也注意到在IPO成长性排名居前的个别公司在2005年成长性中出现的大幅下挫现象。如霞客环保（002015），2005年成长性由去年IPO成长性的76分下降到29.25分，降幅为惊人的61.51%。主要表现在公司主营业务收入增长率由上年的55.03%急速下降到2.17%，同时短期借款的不断增长，不尽如人意的流动资产周转率和短期负债比率，以及资产负债率，也注定必须看淡其未来一年的成长性。虽然这对IPO成长性评价来说是一个例外，但也提醒我们，在中小板公司成长性评价中必须重视其较低的抵御市场波动风险的能力。
    不出预料，IPO成长性较差的中小板公司其2005年成长性依然看淡。经查验，2005年成长性排名殿后的15家公司在IPO成长性排名中亦为殿后，除江苏琼花外，其他14家公司的成长性得分较IPO成长性得分下降了2.38～63.64个百分点不等。其中，下降幅度最大的公司分别是山东威达63.64%，霞客环保61.51%，京新药业54.96%，七喜股份52.94%和中捷股份50.92%。它们要么是主营业务收入增幅和正常净利润增幅快速萎缩，要么是正常净利润出现负增长。
    另外，虽然威尔科技、盾安环境以及中航精机等公司成长性变化较小，但其成长性一直处在中小板公司的边缘地带。
季报彰显成长性预期
　　如果说依据2004年所得到的中小板公司成长性有一定滞后性的话，那么借助于2005年第一季度报告提供的会计数据，我们似乎可以初步验证中小板公司2005年成长性得分给出的成长性预期。
　　我们将38家中小板公司2004年1-4季度以及2005年1季度共5个期间的盈利状况（净利润）汇总（见17页表3），力图透过中小板公司季度利润分布情况以及变化情况，探寻这些公司未来的发展走势。
　　尽管数据显示38家公司盈利能力的季度分布各不相同，但总体情况还是有章可循的。2004年1-4季度，38家公司总体利润分布情况依次为14%、31.64%、23.98%和30.38%。可以看出，2季度和4季度是上市公司主要盈利期间，而1季度则成为公司的过渡、调整期。这一点从最近5个季度的环比变化情况就能得到佐证（见17页图1）。
　　从去年1季度到今年1季度5个会计期间，38家公司的总体实现净利润分别为2.09亿元、4.73亿元、3.59亿元、4.54亿元和2.66亿元，环比增长比例分别为-52.2%、126.96%、-24.21%、26.68%和-41.34%。
　　接下来，如果38家公司延续2004年的发展规律，那么2005年2季度，这些公司总体净利润将会达到6亿元，而全年的净利润同比增幅可能会接近三成。如果再考虑部分募集资金会在今年下半年陆续产生收益，中小板公司总体成长性将会出现反弹。  当然，在总体向好的情况下，中小板公司成长性分化的局面将依旧存在，同时发生在成长性排名居前的中小板公司之间的成长性竞赛似乎将更加激烈。
　　以航天电器为例。季报显示，由于用户对连接器需求量持续上升，该公司报告期主营业务收入5620万元，同比增长93.42%。与此同时，由于公司严格控制各项非生产性费用的支出，期间费用在利润总额中所占比例与前一报告期相比下降了10.68%。一季度公司实现净利润1543万元，与上年同期净利润630万元相比，增幅高达145%。另外，4月27日，公司收到遵义市红花岗区国家税务局下发红国税函〔2005〕52号《红花岗区国家税务局关于免征贵州航天电器股份有限公司企业所得税的函》，同意免征公司2004年度企业所得税。由于享受此项税收优惠政策，2005年度公司将增加净利润756万元。不过，从信任度的角度讲，因免征所得税获得的成长性似乎不值得过度追捧。
　　作为中小板公司高收益、高成长、高股价的代表，苏宁电器上市以来的表现有目共睹。我们注意到，苏宁电器实际盈利主要依靠进场费收入和店面租金收入。2004年苏宁电器借助成功上市的机遇，几何式扩张店面，全年新开46家连锁店（含置换3家连锁店），而在此之前，公司只有38家连锁店。今年一季度公司共新开11家连锁店、扩建6家连锁店、置换1家连锁店，而去年同期仅新开4家连锁店。受此提振，一季度公司净利润同比增加3500万元，实现了2005年的开门红，公司因此发布业绩预增公告，预测2005年半年度净利润比上年同期（2004年上半年经审计净利润为5700万元）增长50%以上。但是，与2004年全年1.8亿元的净利润相比，即使今年上半年增长50%，也不足去年全年的一半。进一步说，考虑2004年第四季度实现的异常高速增长，尽管我们依然预期苏宁电器2005年全年可实现良好成长性，但成长的速度可能有所放缓。
　　为便于追踪中小板公司2005年成长性，我们汇总了38家公司最近5个季度的净利润分布情况。毫无疑问，随着半年度报告的披露，有关全年业绩成长性的预期将更加准确。
   （本文作者为经济观察研究院研究员）