在以往的公司信任度研究中，经济观察研究院已经证明，金额较高的高管报酬相对于理想的股东收益有其合理性，而金额较低的高管报酬，如果所对应的股东收益不为理想，依然有其不合理性。更重要的是，在高管报酬与股东收益的增减变量之间，合理性的表现在于互为边际成本和边际收益。
与主板公司高达90％的不合理高管报酬相比，中小板公司高管报酬究竟处在一个怎样的状况？这正是本文要回答的问题。
差距悬殊的高管报酬比例
高管报酬评价实际上是以社会正义的观点评价高管报酬。在公司这个特定的社会组织当中，受市场竞争影响的高管报酬反映了高管与公司价值的关系。
应该承认，由于股东收益受政策环境、市场环境等各方面因素的影响，要从理论上给高管报酬与股东收益确定一个明确的比例难度很大。然而，考虑到在市场经济中人才和资本同样是逐利的，若某公司高管报酬占股东收益比例太低，就很有可能造成高管流失，直至该公司提高其报酬比例，正是这样的流动性最终会促使市场上高管报酬占股东收益的比例达到一个相对稳定的合理值。因此，通过样本公司与同行业平均值进行对比，可以大致判断公司高管报酬占股东收益的比例是否处于合理水平。表1和表2分别列示了中小板中制造业及医药业上市公司2004年的高管报酬与股东收益的数值关系：
通过对比数据可以看出，中小板市场上同一行业的高管报酬比例存在很大差距，此等不合理现象说明，公司高管报酬与股东收益之间的比例关系并未受到足够重视。
九成以上的公司高管报酬边际系数不合理
研究达安基因的高管报酬时，研究人员发现：该公司2004年度正常净利润同比下降25.93％，而高管人均报酬却由7.89万元上升到16.76万元/人，同比上升112.42％。到底该公司高管报酬的决策程序及确定依据是怎样的呢？年报披露尽管文字表达得含糊其词，但还是有高管报酬要与公司经营业绩挂钩的意思表述。而根据年报显示，虽然表面上看该公司2004年业绩上升9.12％，然而稍微留意就会发现，该等升幅依靠的是补贴收入9,698,609.80元。常识上，补贴收入与高管履职情况或公司经营业绩无关，因此扣除该项非常损益后的公司业绩如前所示实为下降。
那么，中小板公司的高管报酬与股东收益动态关系的普遍状况如何？是否具有合理性呢？
参照主板公司高管报酬增长率与股东收益增长率之间的合理性评价模式，建立坐标系并区分四个象限（见图一）。
令人遗憾的是，按主板公司研究中得出的合理高管报酬边际系数区间（0.2~0.5）来评价，34家公司只有8.82％的公司处于合理范围。
那么，其他91.18％的公司高管报酬与股东收益之间的边际关系如何不合理呢？
1.高管报酬与股东收益增长反差大
所谓反差，即是指高管报酬与股东收益变化率呈相反方向变化的现象，也就是图1中分布于第二、四象限的公司。
值得注意的是，华星化工（002018，SZ）2004年正常净利润较上年同比下降0.4％，而2004年高管报酬却比2003年上升了33.57％。如果这就是该公司招股说明书中披露的高管报酬与“业绩和效益挂钩，按比例分成”的话，是否可以做这样一个假设，当公司正常净利润下降10％的时候，高管报酬将按比例上升835.5％！
同样的，分布于第四象限的公司高管报酬与股东收益变化率也不合理。如鑫富股份（002019，SZ），该公司2004年正常净利润为2933.19万元，按年增长36.6％，而高管人均报酬却由2003年的8.95万元降至7.35万元，降幅达17.87％。这样在股东收益增长的同时减少高管报酬，不利于股东收益的持续增长，甚至会导致优秀高管人才的流失。
2.高管报酬边际系数偏离合理值
与上述第二、四象限衡量高管报酬合理性的方法不同，在第一、三象限内，我们设高管人均报酬年度增长率为C，股东收益或股东应占正常净利润增长率为P，高管报酬边际系数为MC，MC＝C/P。在主板市场的相应研究中，我们知道，当MC的值近似于0.3时是比较合理的，过高与过低的高管报酬边际系数都有其不合理性。
在中小板研究中发现，高管报酬边际系数过高的公司为数不少，一些公司的情况令人瞠目。例如，山东威达（002026,SZ）2004年正常净利润按年增幅仅为10.02%，而高管人均报酬总额却由3.65万元激增至21万元，增幅达475.34%，高管报酬边际系数高达47.44。将股东收益增长完全归功于高管不尽合理。类似经济景气、产业周期、宏观政策等环境变化，都可能影响股东收益。在这种情况下，股东收益稍有增长便大幅增加高管报酬，不能客观反映高管在股东收益变化中的实际作用。
同样的，过低的高管报酬边际系数也不具合理性。如苏宁电器（002024,SZ）2004年正常净利润18378.13万元，按年增长82.07%，而高管报酬的增长率却仅为0.8%，高管报酬边际系数为0.01。毋庸置疑，高管报酬边际系数过低无法体现报酬对高管的激励作用，不利于股东收益的持续增长。
有欠公允的高管报酬基础
从图1似乎可以给出一个结论：大多数公司的高管报酬与股东收益至少是同向变化的。但不得不说的是，这个结论太过乐观。我们认为，高管报酬所对应的股东收益，应当是建立在正常净利润、公允减值准备、公允折旧以及合理会计变更等一系列会计报表信任度基础之上的。我们发现，当把公司减值准备由显失公允调成公允减值后，高管报酬与股东收益之间的关系有时候会发生根本性改变。
例如，分布于第一象限的天奇股份（002009,SZ），表面上看2004年正常净利润2184.76万元，按年增长1.93％，高管人均报酬8.14万元，按年增长4.49％，两者呈同方向变化。然而，研究人员发现，该公司对账龄3－4年、4－5年和5年以上的应收账款分别按照40％、80％和100％的比例计提坏账损失准备。该等计提比例与3年以上全额计提坏账损失准备的公允会计处理方法相比是显失公允的。如果将该公司应收款项按公允减值计提坏账准备，其股东收益变化率将发生重大变化。也就是说，调整后天奇股份将分布于极不合理的第二象限。
研究表明，能够对高管报酬合理性评价产生重大影响的因素还包括固定资产公允折旧及其变更、所得税实际税率及其异常波动、高杠杆风险、股利分配、除应收款坏账损失准备以外的资产减值损失准备等等。
上述对中小板高管报酬的分析表明，主板公司高管报酬中存在的问题，在中小板公司中依然存在。不对称的高管报酬可导致受托人责任失缺，以致忽视广大中小股东利益。从这个意义上看，尽快赋予中小板上市公司高管报酬合理性特别是动态合理性，要比建立合理的法人结构更迫切和重要。
（本文作者为经济观察研究院研究员）
