从信任度观点来看，上市公司募集资金使用计划的实质是公司对广大投资者要约的重要条件，是双方达成合同的组成部分。如果募集资金使用不符合计划、进度甚至变更募集资金使用项目，都将构成公司信任度瑕疵。
虽然38家中小板公司实施了募集资金专户存储制度，在募集资金的存放、使用、监督管理、信息披露方面趋向规范、公开、透明，但是依旧存在一定问题。
问题一：募集资金使用率
募集资金使用率与上市公司业绩有着较强的关联，募集资金能否按计划、按进度投入直接关系到募资项目的效益产出，进而影响公司业绩。在38家公司中，募集资金平均使用率30.96%（见表一）。以位居首位的伟星股份（002003，SZ）和殿后的宜科科技（002036，SZ）两个典型为例，足以说明募集资金使用率与公司业绩的关系。
伟星股份2004年度募集资金使用高达10544.82万元，占募集资金总额14518.13万元的72.63%，在符合计划进度的情况下产生收益1661.68万元，募集资金的使用率得到充分发挥，进而公司2004年度净利润也从上年度1990.43万元提高到2493.92万元，增幅25.30%。
而宜科科技2004年度募集资金使用为0，两个承诺项目均没有投入资金，该公司解释为报告期内按计划进行，其中一个承诺项目《设立中外合资企业建设年产1200万米里布项目》已经按照法律程序变更了项目外方合作方。但研究人员查验宜科科技招股说明书发现，另一承诺项目年产600万米高档黑炭衬技术改造工程设备自2004年4月起进入建设期，2004年第二季度开始进入设备洽谈比选与订购阶段，而设备配置预计费用2220万元。遗憾的是，两个承诺项目均未见按照招股说明书的进度安排进行，出现了与招股说明书不相符合的现象。再看该公司2004年业绩从上年2958万元下降了32.33%，进一步假设，如果公司能够提高募集资金使用率，那么公司业绩也许不会下滑如此严重。
问题二：实际收益与预期不符
募集资金使用率不高也必导致募集资金实际使用与计划进度、预期收益呈现出明显的不符合。在38家公司中，有18家公司出现了募集资金项目不符合计划进度的现象，比例高达47.36%，同时在38家公司168个承诺项目中，有52个项目不符合预计收益。
虽然各公司对不符合计划进度、预计收益的项目有诸多理由解释，但项目进度被延误，实际上反映了上市公司在募集资金的使用中表现出很大的任意性。如江苏琼花（002002，SZ），2004年度募集资金6个承诺项目均未按计划进度进行，该公司解释说，公司国债事件的发生及人事变动，打乱了募集资金建设的计划，公司高级管理人员部分精力转移至加强公司内控建设及处理国债事件上面，因此影响了项目建设的进程。应该指出的是，一个具有完善公司治理结构的上市公司其正常经营活动不应受公司突发事件连带影响，导致进度延缓。
而天奇股份（002009，SZ）5个承诺项目中有3个未达到计划进度和预期收益，该公司的解释是，其一生产过程在线测试及控制系统技改项目的控制系统技术水平发生了较大变化，原建设思路已不适应现有技术水平的发展趋势，预计投入设备成本与人力成本将大幅增加，项目存在不确定的因素，所以该项目尚未实际投资；另外自动化立体停车库技改项目鉴于目前国内市场情况欠佳，原预期收益呈下降趋势，公司认为该项目存在较大风险，暂缓执行；而研发中心与综合信息系统技改项目原拟定的场地由于发生变化，新的场地尚未落实，故项目将延期。可以预测，由于时间的延缓，在招股说明书中制定的项目进度、预期效益和产出时间自然将受到影响，募集资金回报期也将被无形延长。与此同时，应该指出的是，目前被延期的承诺项目同样面临未来较大的投资风险。
应该强调的是，在招股说明书中占大量篇幅的募集资金使用计划是上市公司对广大投资者要约的重要条件，是双方达成合同的组成部分。募集资金使用计划与此有关的差异过大足以影响投资者对该公司的信任程度。
问题三：闲置资金补充流动资金风险不容忽视
频繁、任意变更募集资金用途曾经是主板公司的主要信任度瑕疵之一。经查验，38家中小板公司中仅有苏泊尔（002032，SZ）1家公司经过临时股东大会审议通过对募集资金项目予以变更。但不容忽视的是，中小板公司中有14家存在使用闲置募集资金用于补充流动资金的现象，占中小板公司总数的36.84%（见表二），而有些公司暂时补充流动资金的金额占募集资金总额的比例竟高达35.56%。
从信任度的观点来看，作为规范的上市公司募集资金应该建立募集资金专用账户，募集资金使用必须依据招股说明书公布的募集资金使用计划书，虽然一些公司在《募集资金管理办法》中规定在确保不影响募集资金项目实施和建设进度的情况前提下，暂时闲置的募集资金暂时用于补充流动资金。但是如果既成事实，任何不可预见的客观因素都将会导致募集资金不能做到专款专用，进而使募集资金使用率大打折扣，更严重地说，这也是变相变更募集资金承诺项目。对于投资者来说，将是一个不可忽视的风险。
另外对公司而言，规范使用募集资金是对全体股东，尤其是中小股东权益的保护，将募集资金补充流动资金事宜必须经过股东大会讨论通过，而不仅仅经过董事会批准执行。但是在14家暂时将募集资金补充流动资金公司中，有71.42%未见披露通过股东大会讨论通过。如苏泊尔将10000万元募集资金暂时补充流动资金只是通过了公司董事会审议通过，并未见经过股东大会批准。无独有偶，德豪润达（002005，SZ）也是将10000万元募集资金暂时补充流动资金，同样未见经过股东大会批准。
在利用闲置募集资金补充流动资金之外，东信和平（002017，SZ）于2004年7月将闲置募集资金暂时用于偿还银行贷款9500万元，以减少公司财务费用，虽然该公司已于2004年10月27日将上述款项回笼，存入专用账户，但在一定程度损害了该公司的信任度。
研究表明，无论是发生募集资金实际使用进度、收益与预期不符的现象，还是出现募集资金被变相变更的问题，所反映出的症结，无非是因为过分强调了证券市场的融资功能。应该指出，市场需求是有限的，如果任意发展，那么必将破坏证券市场的平衡，从而导致供过于求，那么股市下跌也就不可避免。
由经济观察研究院开展的公司信任度评价，首先将足以影响到投资者态度的因素做出分解，即明确“什么事项”；然后确定在该等事项上“何等表现”应当获得“怎样的信任度得分”，后者被划定为100分或50分或0分。需要说明的是，之所以简化为三等得分，是由于在信任度事项足够多并且加总计算信任度得分的前提下，单项信任度较少的得分等级足以测量总体的信任度差距。进一步说，许多单项信任度得分只需有两个等级，即“100”和“0”，原因是许多单项信任度涉及典型的是非判断。
当我们说一家上市公司的信任度得分为35，是指这家公司与100％的强制诚实所对应的信任度差距为65％，或者仅仅公司高管做到了35％的信任度。当我们得出2005年上市公司信任度指数为37.7，是指国内上市公司整体上只能获得37.7%的信任度，与100％的强制诚实所对应的100％的信任度相差62.3%。鉴于以上评价是按照严格的公司信任度标准进行的，所依据的数据全部来自上市公司公开披露的信息，因此，其客观性不言而喻。
虽然公司信任度评价旨在从投资者的角度，或上市公司披露信息使用者的角度，测量公司高管的信任度差距，由此引起投资者关注公司信任度对股票市场的影响，并促进所有股市参与者为提高公司信任度而努力，但是，这丝毫不能取代公司高管自身做出的努力，即旨在改善投资者态度的信任度治理。二者的区别在于，被动地接受公司信任度评价及其监督影响，其结果多是负面的；而主动开展信任度治理，其结果多是正面的。
简而言之，信任度治理是公司高管为改善投资者态度而接受信任度标准并付诸实现的过程。
美国沃顿商学院教授麦克·尤西姆曾指出，美国的公司治理正在由经理人掌权、投资者监督形同虚设的“经理人资本主义”，向投资者积极监督公司高管的“投资人资本主义”转变。我想强调的是，投资者对公司高管的监督未必是积极的，往往是消极的，表现为值得信任用手投票、不值得信任用脚投票。因此，信任度治理才是公司治理的关键，也是维护信托和防止违反信托的关键，维护投资者利益和股市对称性的关键，以及在此基础上实现资源优化配置的关键。（本文作者为经济观察研究院研究员）
