工行申购火爆,上市后估值尚有争议
导语:

“抢都抢不到,最后是谁关系硬,谁才拿得到!”
   面对这一全球最大规模的股票发行,长城资产管理公司人士不由感叹分一杯羹的不易。
    从基金、保险、财务公司、私募基金……到散户,谁都不想错过这场资本盛宴。首开A+H上市先河的工行正在演绎一场资本狂欢。

火爆认购


    作为首只A+H同时上市的公司,现阶段工行在香港发行价格区间为2.56至3.07港元,在价格区间上,完全与国内A股的价格区间相同。
    一位直接参与工行项目的投行人士表示,工行在国内的定价应该会是很合理的,招商银行A股与H股价格之间有15%的差距,但工行这次境内外的价格的差距肯定不会有这么大。
    按照计划,工行H股在10月16日-19日为期4天进行国际配售和公开发行,由于需求过于强劲,工行国际配售提前一天截止认购,其也成为第一家因为供不应求而提前截止配售认购的H股公司。工商最终获得近77倍的认购。
    而香港券商预留的孖展认购额度,截至17日就已被散户借走七成左右。
    130亿A股的发行虽不如H股火爆,但依然令工行及其承销商们兴奋。
    根据17日刊登的工商银行战略投资者申购缴款情况公告,截至16日下午五点,23家A股战略投资者共计180亿元申购资金就已全部汇到主承销商指定账户。即使以发行价格定在区间上限3.12元/股计算,180亿元的战略配售意味着工行A股IPO约45%的股票成功完成配售。
    23家战略投资者中,战略投资者包括华能集团、广东核电、中粮集团、宝钢集团等14家大型企业。但9家保险公司的认购显得格外引人注目,合计共认购了93亿元工行A股,占据了战投配售份额的一半以上。目前还有7家保险公司或其资产管理公司参与了工行A股发行初步询价,考虑到保险公司的资金实力,这几家公司在网下仍将有可能进行大手笔的申购。
    一位华西证券的人士称,现在几乎所有证券公司都在鼓励客户参与工行的申购,因为中签率高,预期收益也不会差,因此也吸引了非常多的打新资金,散户的热度也非常高。

价格之惑


    在参与工行发行的人士看来,相对于海外路演受到的热烈追捧国内则稍显平淡。
    某承销机构人士表示,由于担心重复出现中国银行高价上市后股价走低的尴尬局面,国内承销机构并不希望工行股票以当前流传的最高价发行。
    “因为工行是A+H同时上市,走低的话影响的会是两个市场,所以我们遵照香港律师事务所的建议对国内媒体说的相对少了一些。当然这也给了一些中介机构一个借口,他们认为负责工行国内市场股票承销的机构不够努力。”一家投行人士说。
    某信托公司人士则透露:“我们出的询价意向还是要比询价区间的最高价低出一些的。现在境内市场反映并没有想象的那么热烈,我听说现在工行正在让它的承销商和上市的公关公司了解媒体的动向,造出一些声势。”
    据了解,由于工行项目是联合承销,国内是中金、中信、国泰君安和申银万国四家机构,海外市场则由美林、瑞信、德意志银行、工商东亚、中金+大摩六家机构联合。不同机构之间态度也不一,有的机构希望稳妥,有的机构则尽量抬高发行价格。
    “然而,这在中行身上是有前车之鉴的,中行高价上市后股价一路走低,对市场的影响很不好,同时也对自己的形象有所损害,这对于它今后再融资是一个很不利的因素。”该投行人士如此表示。
    这次工行询价还有一个特殊因素——国内三分之一份额约1200亿的基金规模是在工行托管,这类机构不能参与工行股票申购。但其中不少基金依然参与询价,其逻辑是,自己买不了,询价时定高点也无所谓,同时也给了工行一个顺水人情。同时,这些基金公司也有部分私利,如果工行定价定高了,上市后工行股票向下走,其他申购了工行股票的基金净值就会降低,那么在净值比照上就会对自己有好处。
    事实上,在已经完成的询价表上,150家机构给出的询价区间中,基金的上限询价综值的确要高一些。
    据悉,目前的询价统计已经送到中国证监会,而且由证监会最终确定发行价格。
    “在工行的定价上,基金公司提供的询价意见是不客观的。证监会在定价时应该关注那些与工行没有关系的机构的意向,像QFII、财务公司、信托公司等,他们的询价意向更具说服力。”该投行人士不无忧虑地提醒到。
    上述投行人士估计,从目前机构的热情来看,最终的定价应该在询价区间的上限附近,在最高价上对国内投资者有几分钱的折让。

估值工行后市


    事实上,此次工行的发行价格区间已令大多数投资者所认同,并获得了各个机构报告的认可,但对于工行上市后的估值却有些许差别。
    国信证券的工行研究报告指出,工行的估值应该略高于中行,接近建行。该机构在中行新股定价报告中给中行的估值是2.26-2.5 倍的PB。2006年合理价位在2.3-2.6 倍PB范围内,即3.27-3.70 元人民币。
    依据国外经验,大银行非利息收入占比更高,增速慢于小银行,优质大银行的盈利能力低于优质小银行,大银行整体估值水平也低于小银行。因此国信证券报告认为工行06年的净利润在490亿元左右,近三年的增长率将维持在20-24%的水平。
    广发证券则给出了3.42-3.63元的目标价格区间。
    与中行、建行相比较,工行的资产、贷款、存款、网点、客户规模均排名第一,市场占有率高,发展中间业务和零售业务的规模效应将更突出。但其不良率仍高达4.1%,拨备覆盖率为60.37%,比其他两家银行略显不足,总资产收益率即资金利用率提升压力更大。
    海通证券金融分析师邱志承在其报告中则指出,工行目标价格区间3.22 元到3.57 元。
    相比较3.12元的招股区间上限,这些研究机构的估值预计工行在A股市场上市后将会有4-18%的上涨空间。
    至本报截稿,工商银行披露股票最终定价将为价格区间的高端,即H股3.07港元/股,A股3.12元/股。

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