时下，国家外汇投资公司的成立已是箭在弦上。虽未正式成立，但它不久前已向美国私募股权投资基金——黑石集团投资30亿美元。日前召开的十届全国人大常委会第二十八次会议，还专门就国家外汇投资公司发行特别国债事宜进行审议。

由于国家外汇储备对应着央行等额的基础货币投放，因此，从理论上看，央行不能将储备进行无偿划拨给国家外汇投资公司。这样，公司在实践中就需“有偿使用”，即需通过发债筹集人民币资金从央行购汇。因此，如何发债自然成为了外汇投资公司运作中的一个主要问题。

国家外汇投资公司作为一家独立运营的金融企业，其经营应立足商业化、市场化原则，这已成为各方共识。基于这一认识，从学术层面来看，相对于发行国债而言，外汇投资公司发行公司债似为更优选择。首先，作为一家投资公司，其本身完全具有独立的风险承担能力。同时，从财务成本角度来看，发行公司债也有利于强化公司的市场约束，以促其提高投资效益。

不过，发行公司债面临的一个制约是，国家外汇投资公司的资本金问题。这也是为前期各方讨论中所忽略的问题，外汇投资公司要有多大规模的资本金、钱从何而来，这些问题至今仍无明确说法。如果没有资本金，那么发债时就可能引起市场主体对其偿债能力的怀疑。换言之，既然是商业化运营，就意味着投资中将收益与风险并存，一旦出现重大项目的投资失误或经营不善，如果没有充足的资本金，债券未来的还本付息就会出现问题。

因此，先期由政府发行特别国债将有助于这些问题的解决，而且，由于国债的信用等级更高，发行国债无疑会降低外汇投资公司的筹资成本。这样看来，先期发行特别国债将有利于外汇投资公司业务得以迅速启动和顺利推进。不过笔者认为，从长远来看，国家外汇投资未来的筹资应以公司债为主。

还需看到，尽管国家外汇投资公司未来的用汇规模巨大，有可能达到几千亿美元，但这并不意味着要一次性地发行与几千亿美元等值的人民币债券。笔者认为，公司发债投资的过程要分步进行、渐次展开。

首先，成立外汇投资公司的学术依据在于，基于外汇储备和外汇投资的功能差异，将我国超额部分的外汇储备分流出来，进行专业化的投资管理，以提高外汇资金运用的效率和效益。基于此，其投资对象应以境外为主、兼顾境内。对境内的投资从避免“二次结汇”的原则出发，要投资于一些海外业务规模较大的公司，以使这些企业的资本在境内形成、境外使用。而对境外投资，除了购买一些国内紧缺的石油等战略物资之外，还可增加对海外的一些企业和项目的收购，并加大在国际资本市场上资金运作的力度。但需看到，由于项目的遴选和投资要有一个过程，因此，公司的筹资要与这一过程相匹配，如果一次性发债购汇几千亿美元，有可能导致资金积压，影响公司的效益。

其次，成立外汇投资公司的另一重要初衷就是提高央行货币政策的独立性和自主性，缓解当前流动性过剩的局面。但需看到，公司如果一次性地发债购汇几千亿美元，就会吸收数万亿的人民币资金，这就有可能矫枉过正，带来流动性在短时间内的过度收缩，将不利于经济的稳定和资本市场的健康发展。因此，在实际操作中，外汇投资公司的业务运作要与央行货币政策操作协调配合：发债可以分批分期进行并掌控好发债时机，比如可在央行票据到期时进行。从央行来看，要根据社会流动性的总体态势，灵活使用货币政策工具。

作为一个身兼多项职能的新机构，国家外汇投资公司既是一个独立运作、致力于国家外汇资金保值增值的金融企业，又是激活民间投资、推进“藏汇于民”的有力工具，也是国家调控宏观经济、抑制流动性过剩的重要筹码。因此，其发债与投资的过程将涉及诸多方面，需仔细酝酿与论证。