投资者报(研究员 徐晓宁)数码相机自兴起后，发展势头非常迅猛，并推动可拍照手机的销量大增。数码相机和可拍照手机重要组成原件是光学低通滤波器和红外截止滤光片。

2001年国内光学水晶制造商浙江水晶集团与在享誉光学薄膜技术领域的浙江大学合作研发光学低通滤波器获得成功，2002年与现在公司大股东星星集团合资设立水晶光电（002273.SZ）的前身星星光电，很快公司开始在精密光学产品制造市场崭露头角。

近期，水晶光电启动IPO，计划发行1670 万股，占发行后总股本的25.04%。

细分市场领先

水晶光电主要生产用于数码相机、摄像机和可拍照手机的配套产品——光学低通滤波器（下称OLPF）和红外截止滤光片(下称IRCF)。2008年上半年，二种产品分别占主营业务利润的24%和52%。

目前，公司是全球第四大OLPF生产企业，也是唯一规模化生产OLPF的国内企业，主要竞争对手是日本电波和大真空等日资企业。公司OLPF产品主要供应客户是全球数码相机前六大厂商和单反数码相机前四大厂商，且是索尼、柯达和三星的第一供货商。

2007年，公司的IRCF产品销量跻身全球第三位，占比达到18.42%，产品客户包括索尼、爱立信和三星。与主要竞争对手韩国哈威特和深圳欧菲相比，公司产品品质已达到国际先进水平，并具成本优势。

近年来，公司外销比例不断提高。2005年外销比例仅为35%，2007年攀升近一倍达到63%。2008年上半年，公司有80.81%的产品外销。由于公司产品主要客户均为国际知名企业，结算货币一般为日元和美元，在人民币不断升值的背景下，今年上半年由人民币升值导致的汇兑损失为221.77万元。

另外，公司对主要客户的依赖度较高。近3年公司前五名客户销售收入总额占全部主营业务收入的比例分别为48.76%、52.62%和52.67%，2008年上半年占比为61.32%。

估值区间23~26元

2005~2008年上半年，水晶光电营业收入保持了较快的增长速度。2005年公司营业收入仅为4597.91万元，到2007年营业收入已增至16863.15万元。

在逐年增收的情况下，公司近3年净利润复合增长率高达54.66%。2008年上半年实现净利润2252.05万元。3年来，公司销售毛利率和销售净利率稳中略升，二项指标均远高于行业平均水平。其中，毛利率维持在50%水平，2008年上半年公司净资产收益率为18.45%，高出行业平均水平逾15个百分点。

在整体业绩表现“抢眼”外，美中不足的是，公司偿债水平略显不足。2007年末，资产负债率为51.98%，而行业平均水平为41.38%。短期偿债能力方面，2007年公司流动比率为0.73，远低于行业平均值2.22。2008年上半年，资产负债率有所降低为41.13%，但流动比率仍低于行业平均水平。

公司近3年经营活动产生的现金流量逐年增长，但净利润现金保障倍数呈逐年下降趋势，2005年、2006年和2007年分别为2.05、1.02和0.73，2008年中期为0.96，净利润收现水平远低于行业平均水平。

考虑到公司盈利能力强于电子元器件上市公司平均水平，产品优良率和产品结构处于行业前列，且具有较高的成长性。研究员给予公司2008年约30倍市盈率，目标估值区间23~26元。