2008年9月5日，受系列利空消息影响，中国股市出现“黑色星期五”，沪深两市双双破位下行。作为本轮下跌行情的最后一道重要支撑2245点，沪指以跳空开盘一举告破，并创下了自2006年12月以来的新低点2199点，投资者经历了令人心碎的新低。面对一路“狂跌”的股市，投资者都在问我们离底部还有多远？

A股估值接近2005年998点

纵向比较来看，上一轮牛市的调整低点是2005年6月6日上证指数创下的998点，当时的市盈率是17.30倍。本轮牛市的调整正在进行中，9月10日更是再创2102点的新低，市盈率也是17.30倍。

如果单纯的从这两个历史低点估值比较来看，并且不考虑业绩增长率，目前市场的估值与998点时的估值已相当，假设这次将调整至998点时的估值状态，上证指数的下调空间非常有限。

横向比较来看，A 股与纳斯达克综合指数、标普500指数和日经指数等的估值差异正在快速地大幅缩小，A 股目前的估值已经回落到较为合理的区域。

上市公司业绩是关键

对中国股市来讲，2005到2008年可谓沧桑巨变。首先，A股上市公司家数从1367增加到1597家，并且上市公司的结构也发生了翻天覆地的变化，关系到国计民生的经济支柱行业中的大型公司在2005 年6 月至2008 年8 月间大量登陆A 股市场，前10权重股占总市值的比例从23.57%猛增至49.26%，股市“晴雨表”的功能日益突出。其次，股权分置改革给股市带来了巨大的变化，A股总市值从3年前的3.14万亿元增至现在的11.40万亿元，流通市值更是从0.89万亿元增至3.5万亿元。

值得肯定的是，经历了股改之后的国内上市公司在资产质量等方面都处于历史上最好的水平，A股公司内部治理水平有了较大的提升。

如同新鲜的血液是维持人体健康的根本要素一样，上市公司好比人体内成千上万的“血管”，而盈利能力就是“血液”。2001~2005年，A股上市公司净利润保持了较快的增长速度，2003年净利润增长速度甚至一度超过80%。2005年，A股上市公司共实现净利润4827.36亿元，较2004年增长15.28%。

我们再看看2005~2008年，从近3年上市公司业绩来看似乎供血不足。受全球通货膨胀高企、原材料价格节节攀升的影响，上市公司综合毛利率水平下降约3个百分点。造血能力的下降直接殃及股东净资产回报率，2007年净资产收益率较2004年下降了约0.5个百分点。从业绩增长能力来看，无论是主营业务收入复合增长率还是净利润复合增长率都呈现下降的趋势。

刚刚落下帷幕的2008年半年报显示，尽管2008年上半年上市公司净利润增速较2007年低近48个百分点，但与2007年交叉持股带来的“业绩虚胖”不同的是，受二级市场恶化影响，2008年上半年上市公司投资收益大幅缩水后上市公司的业绩增长更加趋于良性。但是，由于未来宏观调控的不确定性，CPI和PPI之间的差距扩大，上市公司将经受严峻的考验。

国内外经济成核心

如果把中国股市比作一个人的话，如同上文所指，上市公司就是这个人体的血管、盈利能力是其血液，那么，整体经济环境可以比作是这个人的心脏。只有这颗“心脏”蓬勃有力的跳动，才能带动上市公司更好的发展。

如今，这颗心脏似乎已经患上了“心脏病”，活力有所降低：2005年中国成功而有效地治理了前两年的通胀，经济因此进入了为期两年多的“高增长、低通胀”的黄金发展时期，而且当时全球经济形势一片大好，并没有出现全球通胀的局面；而现在中国正处于通胀高居不下的困难时期，治理通胀已成为当前最为迫切的经济难题之一。

此外，由于中国开放度大大增强，受全球经济波动的影响难以避免，而在目前全球经济增长率已经显露明显回落的格局下，上市公司业绩增长更是难上加难。

回头来看，2005年全球经济处于2003年～2007年的高增长周期中，全球资产泡沫膨胀初现；而现在全球经济可能处于经济滞胀甚至高位拐点的时期，全球通胀、次贷危机等多重不利因素同时困扰着成熟经济体和包括中国在内的新兴经济体，资产泡沫危险性开始在新兴市场显现。

弱市筑底为主基调

998和2199点，都是具有历史意义的点位，通过比较，我们认为在目前市场的估值水平与前期低点已相当，且上市公司治理水平与2005年相比已有较大改观，已经历巨幅下跌的A股进一步下跌的空间非常有限，部分优良品种已具备较好的投资价值。

但是，与2005年相比，在经济基本面不太乐观的预期下，上市公司盈利能力遭受质疑。此外，受大小非解禁等影响，市场信心的恢复还需时日。除非政府出台强有力的利好政策，A股短期内只能维持震荡筑底的格局。