无论从中国证券市场本身、还是从监管层面来看，近三年都具有特殊价值——作为历史痼疾的股权分置问题得到制度性解决，市场得到了大力发展，市值成倍增长、大型蓝筹公司纷纷“海归”、证券公司和基金等市场机构主体得到空前壮大。

怎样评价已过去的三年？A股市场会如何发展？监管应怎样继续完善？就此，笔者谈谈自身看法。

股改四大成果

股权分置改革是值得肯定的，也注定将成为中国证券市场历史上具里程碑意义的改革。

这场改革从大方向来讲是非常正确的，其前奏曲是2004年2月1日颁布的《国务院关于大力改革和发展资本市场的九条意见》（简称“国九条”），“国九条”在中国证券市场历史上第一次提出，要从国家战略的高度，从全局的高度来认识资本市场。正因为有了党中央、国务院的高度重视，采取了统一组织、分散决策、类别表决的市场化方法，我们才有可能在短短两年时间实现了全流通改制，从而使中国股市与世界接轨。

股改成果可归纳为四大方面：

一是市场规模扩大。股改前中国股市市值跌至不到3万亿元、很多股票跌破净资产，市净率最低达到了1.6倍。股改使中国股市重现生机，随着关系国计民生的大型国企上市，市值也一度达到了34万亿，股市对国民经济的反映和影响力大大增强。对国企改制和社会监督，以及金融稳定发挥了重要作用。

二是上市公司质量提高。股改之后，大股东的股权意识和财富观念发生转变，发展企业的动力更强，投资者和社会舆论的监督更有利，上市公司更加透明。股改以后，由于大量优质的资产注入，上市公司的业绩从2006年到2007年都出现了大幅的增长，推动形成了波澜壮阔的牛市。

三是市场估值逐渐被世界认可。股改前，有70%的股票不能流通。当时，出现了两个价格，一个是二级市场上的价格、一个是“一对一”协议转让的价格，这两个价格之间可以差好几倍，这样就没有真正的定价机制。有一个例子很能说明问题，当时有一家国内家电企业考虑通过换股做海外收购，但对方不认可该公司的A股价格，如果按净资产估值，中方也不满意，结果购并失败。

四是股改引发的一轮大牛市对中国居民的“财富意识”、“金融意识”有很大触动，对中国资产证券化进程有很大推动作用。

不应用一时涨跌评判

去年股市大涨时人们对股改赞不绝口，今年这么一跌，批评之声不绝于耳。有人说当时股送少了，也有说锁定期短了。其实送多送少、锁定多久是两类股东通过类别表决，互相讨价还价的结果，并不是证监会的统一规定。我们现在来责备当时市场的选择是没有意义的。有些人把大小非说成股市下跌的主要原因也是不客观的。

首先，参与股改的非流通股不过4000多亿股，除中石化，其他影响上证综指的大权重股中石油、工、中、建行、人寿、平安都是全流通上市的，不存在所谓大小非。

其次，从实际卖出的情况看，小非卖出比例高，但对指数影响有限；大非卖出很少。纵观世界股市，大股东上市后，靠把股票全部卖给二级市场致富的案例还没有，即时想卖也得找更大的购并者接盘。在证监会作了种种规定后，大小非套现的难度亦大大增加

2005年股改伊始上证综指跌到998点，有人说股改失败，我说不能以股指一时的涨跌论成败。股改解决的是全流通的问题，这个问题解决了，就成功了。全流通的市场也会有涨跌。决定涨跌的因素太多太复杂，不能用今天的跌去否定当初的改革。

同时，市场波动过大的重要原因，还有国内机构投资者不够成熟、组织形式和制度安排不合理。近两年的基金发展速度太快。其结果，一是使得募集了大量资金的基金大力买入大盘蓝筹股、在去年不断推高股指和市盈率水平；二是经历了完整牛、熊轮回，有深厚投资实务资历的基金经理数量短缺，很多都是从研究员岗位转去做基金经理。

关键是增加投资需求

如今，A股市场数度跌破2000点，最低下探1802点，这是否意味着应该悲观？不是！三年前启动的股改解决了存在的历史痼疾，管理层也在市场发展过程中更加成熟，可以断言，现在股市再次进入底部区域。

从近期的一系列救市措施来看，监管层逐渐找到了解决暴跌的方向，即增加需求。前段时间采取了不少限制大小非二级市场套现的措施，新股发行也大大放缓，这是必要的，但仅此并不能挽回颓势。股市不同于房市之处，在于后者存在绝对需求，前者作为投资品，只有形成赚钱效应才会有需求——过去A股日成交额4000多亿，还能继续上涨；是需求超过了供给；如今日成交额300、400亿元还要下跌，不是供给太多，而是需求严重不足。

汇金公司和国企大股东增持、上市公司回购、印花税单边征收，这些都是增加需求的办法。解决问题的方向是对的。但这还不够，还要通过制度安排，使二级市场的参与者，也加大他们的投入，与政府救市资金形成合力，才能使市场走出恐慌性杀跌的恶性循环，回到理性投资的轨道。

笔者看来，融资融券即已宣布，应尽快推出。还有股指期货等，在此低位推出既有利于市场的稳定，也有利于权重蓝筹板块带动市场转暖。能够促进市场交易活跃的T＋0交易机制，也应当迅速推出——现在已实现卖出的“T＋0”、下一步要做的是买入也实现“T＋0”。T+0可以活跃股市，使成交量放大，从而吸引场外资金。

事实上，市场运行的一大特征是“循环”、信心最重要，如果当上证指数逼近3000点时就出台救市政策、肯定早就反弹了，哪怕因美国次贷危机深化再次逼近3000点，也只是“二次探底”、使底部区域更稳固。股市若形成良性循环，则会向上走；反之若政策不当形成恶性循环，则连创新低。

尽管中国经济、证券市场都遇到了前所未见的难题，但决定中国经济长期增长的基本因素并没有根本改变。如中国城市化过程还在进行中，中国的产业升级刚刚开始，人民币升值进程并没有结束，中国内需市场的开拓还有很大空间。我国金融系统稳定，政府财力充足，有条件维持经济的高速成长。

一句话，不能因为目前股市跌了，就对全流通进行怀疑，也不能因为遇到暂时的困难就看不到中国经济的潜力。总之我对中国经济和股市的未来充满信心。

（作者为上海睿信投资管理公司董事长）