投资者报(分析员 李静)从2005年的998点到2007年的6124点，中国股市用短短两年的时间创造了一个令人惊叹的神话。金融资本在股指的上涨中获得巨额增值，而眼馋于赚钱效应，产业资本也纷纷加入到资本市场，于是形成了大量的上市公司交叉持股。

一荣俱荣，一损俱损，在去年还赚得盆满钵满的上市公司，如今面临着盈利大幅缩水甚至亏损的境地。

《投资者报》研究部的统计结果表明，截至2008年第三季度末，A股市场中仍有超过三成的上市公司存在交叉持股，其中持有超过10家其他上市公司股票的达到55家。交叉持股的风险在于，在股市低迷的时候，上市公司将面临业绩下滑，被套牢的资金也存在无法流动的困境。

牛市炒股曾大行其道

交叉持股并非中国的“专利”，其最早出现在日本，1953年，为防止公司从二级市场被收购，三菱集团下属子公司开始交叉持股，从此，交叉持股作为一种防止企业被收购的策略在日本开始盛行。

交叉持股在日本盛行开来以后，就呈现出其固有的泡沫化倾向。相关企业形成紧密的联动关系链，使得各企业股票在牛市中以快速偏离价值的步伐飞速上涨；但同时，正是这一群体联动性，也较易引发群体性下跌，使得各个企业股票迅速下跌，持股市值大幅缩水，这就是交叉持股的泡沫产生、变大并最终破灭的过程。

近两年，中国的交叉持股之所以大行其道，在股权分置改革的背景下，两方面因素起到重要影响作用。首先是新的会计准则修改了有关交叉持股的规定，另一个因素是中国2006年至2007年的大牛市行情，股票市场赚钱效应非常明显。

根据《企业会计准则第22号—金融工具确认和计量》规定，交叉持股的公允价值变动计入当期损益。这一规定使得上市公司持股市值的增长能够立即转化为利润，并使得公司价值重估，这对那些经营业绩不甚理想的公司可谓是不可多得的救命稻草。

另一方面，2006年发端的A股大牛市，使得无论是散户还是其他投资者面临的不是投资能不能赚钱的问题，而是赚多少的问题，非理性的市场与非理性的投资者互相作用，拉开了股市节节攀高的大幕。上市公司目睹这一切，在利润的驱使下，终于有一些公司“不务正业”地投入了股市大军中。以上因素，使得中国式的股权投资的泡沫更为“丰富”，风险更大。

投机收益难以为继

在2007年的一轮大牛市中，前期不少积极参与炒股的上市公司获益丰厚。2007年，A股上市公司共实现净利润10221.11亿元，同比大增51.19%，其中，投资收益共实现2830.12亿元，占净利润的27.69%，同比提高8.94个百分点。此外，非金融类企业实现净利润6547.57亿元，同比增长40.95%，投资收益净利润占比也达到了14.89%，同比提高5.63个百分点。

但牛熊轮转，2008年以来A股市场的大幅下跌让不少上市公司真切体会到了股市的巨大风险。前三季度，A股共有537家上市公司涉及证券投资，这些公司共实现利润额4708.60亿元，同比增长16.55%，这与2007年同期131.92%的增速相比，下降了115个百分点。

这537家上市公司在去年前三季度的投资收益为1831.36亿元，但在今年前三季度中，投资收益总额仅为1576.78亿元，同比下降了13.90%。同样，持股公允价值变动引发的损失也较为惨重，根据存在相关交易的205家公司的数据，2007年前三季度，这家公司的公允价值变动为263.85亿元，但到了今年前三季度，这一数据变为-396.07亿元，同比减少249.54%。

可以看出，A股上市公司2008年前三季度利润大幅下滑，一方面是宏观经济不景气使得公司经营绩效不佳，另一方面，A股市场的大幅下跌，使得不少热衷于二级市场炒股的上市公司投资收益大幅减少，甚至出现较大亏损。

炒股风险不容忽视

交叉持股的风险已为多数上市公司所认识和接受，但令人担忧的是，参与二级市场炒股的上市公司数量仍呈上升态势。

截至2008年三季度，共有537家上市公司持有其他公司股票，意味着逾三成的A股上市公司交叉持股，同比增加6.97%。

为考察上市公司炒股风险，《投资者报》以股票投资成本占公司净资产的比率为依据，筛选出20家炒股风险最高的上市公司。在样本中，我们已经剔除了保险和证券行业的上市公司。

在排行榜中，ST科龙（000921.SZ）、*ST嘉瑞(000156.SZ)等6家公司在已经出现资不抵债的情况下，仍不惜将极有限的资金投入到股票市场，可谓是火中取栗。

以ST科龙为例，第三季度末，公司的净资产为-7.16亿元，而同期的证券投资成本却高达1.18亿元，同时，资产负债率高达114.12%，公司严重资不抵债。其持有的华意压缩（000404.SZ），股价自2007年以来，跌幅已接近70%。

净资产为正的公司中，*ST迈亚（000971.SZ）的财务状况，较ST科龙更为糟糕。继2007年度亏损3873.02万元之后，2008年三季度继续亏损3177.62万元，资产负债率也是达到了77.74%，经营活动现金流为-12468.12万元。就是在这样窘迫的资金状况下，公司仍拿出了1.54亿元来“玩火”股票市场。

另外，有139家公司的持股市值占净利润的比重超过了100%，这意味着，如果股票市场下跌，将会对公司利润造成很大的不利影响。

股市的不稳定性，加之目前股市进入下行通道，持股市值缩水的可能性在不断加大，而持股市值的缩水趋势，将使得以证券投资为收益主要来源的净利润也存在下滑的可能，也将使得企业未来盈利风险增大。证券投资额占净资产的高比例，净利润对持股市值的依赖，以及目前股市的下行，使得交叉持股公司未来盈利风险在逐步加大。

需要特别指出的是，自2008年以来，ST科龙还进行了融资，以每股5.71元的价格增发了28022万股。这种情况并非仅ST科龙一家，在交叉持股的537家公司中，81家公司在2008年实行了增发。作为公众资产受托人的上市公司，无疑应受到严厉拷问：拿股东的钱，投入到风险非常高的股票市场，是否有违信托责任？