专题：迎战衰退·寻找下一个沃尔玛
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在经济下滑时，“抗周期”开始成了流行语，那些“抗周期”行业成为投资者在经济减速背景下青睐的对象。

如果按照简单的逻辑，消费类行业、公用事业、瓶颈性的资源行业都具有抗周期性，但这样的简单划分显然过于武断，“周期性”行业中的上市公司业绩并不必然随调控而一致性回落，而“抗周期”行业中的公司也许反而会陷入困境。

《投资者报》通过研究发现，此次经济下滑对零售业的影响要小于其他周期性行业，零售业的抗周期性较为显著。我们将零售业分为百货、超市和家电三个子行业，我们发现三种子业态中，百货业的抗周期能力最强，其次是超市业，而家电业则再次之。

而综合盈利能力最强的零售业上市公司是王府井（600859.SH），位居第二名至第五名的上市公司分别是苏宁电器(002024.SZ)和新华都(002264.SZ)、杭州解百（600814.SH）和西单商场(600723.SH)。

超越衰退周期

商务部监测数据显示，2009年春节黄金周（大年三十至正月初六），全国实现社会消费品零售总额2900亿元，同比增长13.8%，但增速较2008年春节的16%回落2.2个百分点。

此前，国家统计局公布的数据显示：2008年我国实现社会消费品零售总额108488亿元，同比增长21.6%，增速比2007年加快4.8个百分点，增速创1997年以来新高。但实际上，若扣除物价指数因素，2008全年社销额实际同比增长15.7%，比2007年11.2%的实际增速加快4.5个百分点。以2008年12月来看，社会消费品零售总额名义同比增长19%，实际同比增长17.8%，名义环比下降1.8个百分点，实际环比下降0.6个百分点。

可以看出，蔓延全球的金融危机，中国也未能“独善其身”，但相比其他国家而言，我们还算相对“乐观”。

美国商务部和日本百货店协会新近公布2008年11、12月和2008年全年的销售数据显示：美国2008全年同比增长4.2%，12月同比下降0.4%；日本百货店2008全年同比下降4.3%，12月同比下降9.4%。

以沃尔玛为例，2008年最后5周（截至2009年1月2日）销售总额出人意料地下滑0.1%，其单店销售额增长也呈下降趋势。一直以为，沃尔玛因商品低价被视为美国零售业的最后一道防护墙，现在也开始受到考验。但如果剔除汇率影响，占沃尔玛销售业务1/4的国际业务实际增长了8.3%，在经济低谷时期沃尔玛仍体现了低价优势。

对中国而言，作为国家实体经济下游产业的零售业能否在扩大内需的剌激下，摆脱全球经济衰退的不利影响，超越衰退周期。

在经济下滑、消费减少的时候，国内零售业已明显感到阵阵寒意。据了解，各大零售商纷纷采用打折促销、调整商品结构、加强供应链合作、降低能耗等方式预备过冬。

随着金融危机向实体经济延伸，零售商纷纷采取“折扣营销”，而对百货业而言，因为其商品本身的毛利率要高过其他业态的商品，折扣的空间越大，促销的吸引力就会越大。王府井、西单商场、太平洋等百货业采取折上折、返券、店庆送礼等促销手段聚拢人气和回笼资金。

除降价促销外，各零售商同时加大统一采购，充分利用供应链上游资源，降低成本价格。一些实力强大的零售巨头甚至抛开中间商缩短供应链来度过寒冬。

此外，各零售商还采取降低能耗的方法来控制成本。据统计，目前我国百货店、大型综合超市的水电等主要能耗开支已经占到总费用的15%左右，在水电价格普遍上涨的情况下，“降低能耗可以降低成本”已经成为越来越多零售企业的共识。

百货业抗周期能力较强

我们认为，在经济下行中，即使2008年前三季度累计销售收入同比增长，但第三季度单季收入环比负增长则表明行业受经济危机影响趋于恶化。因此，在前三季度收入实现同比增长的情况下，第三季度是否能保持收入环比增长是我们判断行业是否“抗周期”的第一个依据；第二个依据是销售毛利率的变化，受宏观调控影响较大的上市公司最直接的变化就是销售毛利率下滑。如果公司在第三季度销售毛利率不降反升，则说明有一定的抗周期能力。

总体情况来看，2008年前三季度，除信息服务业主营业务收入同比出现负增长外，其余22个行业2008年前三季度累计销售收入都实现同比两位数以上的增长。

数据显示，只有包括零售业在内的9个行业2008年前三季度收入同比正增长并实现第三季度收入环比正增长，其中，零售业总体2008年第三季度主营业务收入环比增长18.52%，居行业第七名；进一步筛选，只有采掘业、交运设备和零售业三季度2008年第三季度毛利率较2008年中期有所提升。但考虑到2008年第四季度，全球煤炭、石油等主要采掘行业，以及海运、航空为主交通运输业的整体衰退。因此，在经济衰退的背景下，零售业具有较强的抗周期能力。

按零售业中百货、超市和家电三个子行业来看，百货业的抗周期能力最强。2008年三季度收入环比增长3.34%，超过行业平均水平1.9个百分点，2008年前三季度毛利率水平也高于行业平均水平0.93个百分点；超市业态2008年第三季度销售收入环比增长率和2008年前三季度毛利率水平均落后于行业平均水平，分别落后1.08%和0.08%，抗周期能力落后于百货业；而家电业态虽然2008年前三季度收入实现同比增长，但难掩三季度收入环比下降的事实，而且毛利率水平也远落后于行业水平，抗周期能力在三种业态中最差。

百货业态抗周期能力强于超市业态我们认为原因主要有两方面，首先，百货业态以销售品牌商品为主，销售毛利率与销售净利率要明显高于超市及家电业态，而大型综合超市、标准超市、家电连锁等业态利润水平的提高更多地依靠外延扩张、自身供应链成本的下降来实现，消费升级的大背景下并不能说超市的防御性好于百货，那些从事中档百货的公司内生增长将最为突出（零售业中从事高档百货的上市公司只有广州友谊一家）。

其次，三季度国内消费倾向依然较强，消费需求明显减缓的趋势并没有确立，因此百货业受到的波及还没充分显示。

在抗周期行业中选择那些盈利能力强、具有投资价值的上市公司在经济减速的背景下显得尤为重要。《投资者报》对A股全部零售业上市公司进行全面评估，得出盈利能力最强的前20家上市公司。

根据综合评价结果，目前综合盈利能力最强的零售业上市公司是王府井（600859.SH），位居第二名至第五名的上市公司分别是苏宁电器(002024.SZ)和新华都(002264.SZ)、杭州解百（600814.SH）和西单商场(600723.SH)。

王府井：

第三季度收入环比增长10.31%

由于公司在奥运期间受益于奥运场馆和特许产品销售，估计该部分销售额在2亿元左右，因此，公司业绩明显好于行业内其他公司。2008年前三季度，公司实现主营业务收入75.18亿元，同比增长19.83%，其中第三季度实现主营业务收入23.95亿元，环比增长10.31%，同比增长18.52%。

受益于公司门店逐步步入成熟期及同城采购的实施，2008年三季度公司毛利率为19.64%，较去年同期提高0.77个百分点，较2008年中期提高0.26个百分点。

公司2008年前三季度销售费用率达到13.70%，较去年同期仅下降0.01%，较上半年提高0.75个百分点，费用的增加是公司销售净利率较上半年下降的主要原因。其中第三季度公司费用率达到15.55%，主要是由于公司收购北厦55%股权并与9月合并报表，导致公司费用率大幅上升。

苏宁电器：

三季度新增门店28家

在扩张的推动下，公司收入与盈利快速增长。2008年前三季度，苏宁电器实现收入391.02亿元，同比增长39.94%；实现综合毛利率16.32%，同比提升1.83个百分点；净利润为17.12亿元，同比增长65.03%。但从2008年第三季度单季度来看，公司收入环比下降0.74个百分点。

公司2009年1月21日发布业绩修正预告称受房地产行业不景气影响，2008年归属于母公司净利润同比增长由原先的60%～80%下调为40%～50%。

考虑到房地产不景气引发的家电销售下滑以及在经济下行背景下对时尚商品消费能力的减弱，家电连锁企业的销售将受到牵连，预计未来收入和业绩增长可能放慢，公司进入稳定增长阶段。

新华都：

前三季度营收增长43.27%

2008年7～9月公司实现营业收入5.43亿元，同比增长30.98% ；净利润920.27 万元，同比增长10.76%；2008年1～9月累计完成营业收入16.86 亿元，同比增长43.27%。

2008年第三季度公司实现毛利率18.72%，与去年同期基本持平，与上半年的19.04%相比略有下滑；但2008年1～9 月综合毛利率则为18.93%，同比2007 年提升了0.4%。

2008年1～9月公司除管理费用率同比上升0.33%至2.42%外，销售费用和财务费用率均略有下降。

综合来看，作为目前区域连锁中销售规模最小的上市公司，由于业绩基数较低，因而较易维持较高的增长速度。 但随着消费者对于未来的消费支出趋于谨慎，要维系一定的销售增长，超市促销的力度将持续加大，促销品类也将不仅局限于敏感商品，预计第四季度毛利率将有所下滑。