《投资者报》：国家出台的行业振兴计划是否能给煤炭行业带来积极影响？

赵柯：2008年中期，煤炭行业处于比较景气的阶段，而且是历史上的增长高峰期，但煤炭属于强周期性行业，这样的高景气不具备可持续性。

目前，煤炭价格相对来说比较稳定，但从需求上看，在宏观经济疲弱的情况下，整个行业不是很景气，需求相对减弱。而且煤炭需求量最大的钢铁和电力两大行业也于2008年下半年开始下滑，如果下游行业如电力和钢铁需求没有大幅起色，煤炭的需求仍会保持低迷状态。

为缓解各行业的低迷状态，中国政府近期出台了钢铁、石化、轻工业等行业的振兴计划。由于煤炭行业是最上游的能源行业，是最根本的资源，许多行业的变化都对其存在影响，而下游行业的表现会一步一步向上游行业传导。因此，行业振兴计划对煤炭行业有积极影响，而且在钢铁振兴计划的刺激下，近期钢价已经有所回升，根据传导机制的时间效应，煤炭行业有望在今年下半年复苏。

《投资者报》：近期，煤企与电企在本年合约煤价格问题上出现分歧，你对此有何看法？

赵柯：从整个行业上来看，在用电高峰即将到来之际，煤炭企业和五大发电集团重点煤电合同至今未签。煤炭合同谈判时，五大发电集团要求2009年重点合同煤价下降50元/吨，煤企则要求涨价，因此双方在价格上难以达成共识。

煤炭企业要求涨价主要是因为，从2009年起，煤炭企业增值税增加4个百分点，上调至17%，税率的调整会提高煤炭企业的生产成本。由于煤炭和电力谈判的合同价是含税价，即已经包含了增值税的价格，如果价格能上涨4%，就能抵消增值税上涨4%所增加的成本。此外，2009年可能出台的由从量计征改成从价计征的资源税改革，将会进一步增加企业的成本，煤炭企业希望通过涨价的方式提前消化这部分成本。

而由于2008年煤炭价格高涨，电力企业全行业亏损接近几百个亿，电力企业因不能忍受亏损的状态要求降价。

对于中国神华而言，合同煤占比达80%，其他的都是现货煤。尽管2008年底市场煤价涨势较猛，但是中国神华的合同兑现率较高，能够得到客户的认同。因此，在良好信誉的支撑下，神华2009年的订单有望增加。

还应该注意国际煤价给国内煤电合同的签订带来的威胁。据了解，五大发电集团拟和澳大利亚签订一部分进口煤合同。热值大约5800大卡煤炭（相当于国内约5500大卡煤炭的发热量），70美元/吨的进口煤价格约人民币560元/吨；同期秦皇岛港5500大卡煤价约为570元/吨，运到广州港约610元/吨，进口煤成本低50元每吨左右。但也不是所有电力企业都能享受进口煤的待遇，因此，国内外煤价的倒挂对国内煤企的影响不会太大，毕竟国内外煤价接轨是长期的趋势。

《投资者报》：你为何看好中国神华？和同行业相比它具有哪些优势？

赵柯：中国神华作为煤炭行业的龙头企业具有三方面优势：第一是资源禀赋优势。作为煤矿资源企业，资源储量是支持公司长远发展的关键，中国神华目前主要经营神东、万利、准格尔和胜利四个矿区，拥有煤矿采矿权的矿井近30处，煤炭可采储量为114亿吨，位居国内同行业之首。

第二是成本优势。我国煤炭资源主要分布在陕西、山西、内蒙古等地，但是煤炭需求主要在华东、华南等地，因此煤炭的分布和需求在地理位置上存在的不匹配性，决定了流通环节对煤炭行业的成本影响较大，如果不能在流通环节控制成本就很难有价格优势。中国神华拥有自身的铁路和港口运输系统，这种煤电路港一体化带来的协同效应节省了运输成本，使中间环节的成本较低。

根据2008年的数据，中国神华产煤成本约为80元每吨，处于同行业最低水平。从单位运输成本上看，中国神华通过自己的铁路系统将神东矿区和万利矿区直接连到黄骅港和天津港，单位运输成本大概是6分钱左右；其他煤炭公司由于没有自己的运输体系，通过国有铁路进行运输成本较高，如大秦铁路的单位（吨公里）运输成本约为2角钱。总体上看，这正是中国神华在同行业中独一无二的优势，而且这种优势在一两年内还会继续保持。

第三是销售模式的优势。中国神华作为煤炭行业的主要央企，采取的是长期合同为主的销售模式。中国神华的煤炭业务收入占到总体营业收入的80%，而煤炭业务中的长期煤炭合同又占到80%，这样既能保证五大电力集团的用煤需求，也能通过长期合同确定供应量和价格。

此外，由于煤炭行业在生产、经营方面的趋同性较强，矿区事故的发生也会影响企业的产量和正常生产计划，但中国神华主要以露天煤矿为主，机械化程度较高，因此安全性也较高。

《投资者报》：随着新一轮周期的到来，中国神华还将面临哪些风险？

赵柯：首先是合同煤销售，它像一把双刃剑，即是绝对优势也是相对劣势。在合同煤占比很大的情况下，一方面能避免煤价波动的风险，但另一方面也难以享受价格上涨带来的收益。因此，从公司稳健发展的角度来讲这是一个绝对优势，而从盈利最大化的角度来讲，确是一个相对劣势。

其次是宏观经济的波动，以及政府的调控。如去年发改委对电煤销售价格先后进行两次限价，给企业带来一定的不利影响；以及2009年可能出台的资源税改革，即将从量计征改为从价计征，也会对公司的经营带来一定的不确定性。

其三是汇率风险。中国神华每年约有10%的煤炭出口海外，由于出口业务占整体业务的比重不大，因此对公司整体的影响不大。而从行业发展的角度来看，今后对出口会有所限制，如2008年第二批煤炭出口配额就延迟三个月才发放。

《投资者报》：中国神华未来的业绩如何，估值是否合理？

赵柯：从政策预期来看，行业振兴计划的逐步推出和货币政策的放宽有望拉动煤炭需求，而煤炭行业在“扶大限小”的产业政策下将出现较多的整合机会，中国神华作为行业中的龙头公司将会获得正面的影响。

从业绩增长来看，中国神华以煤电为主的经营模式将使公司的业务全面增长，预计公司2008年和2009年实现营业收入1017.05亿元、1093.87亿元；净利润分别为339.93亿元、377.3亿元；每股收益分别为1.51元、1.67元。

从估值的角度来看，煤炭行业是一个强周期性行业，一年或两年的估值水平并不能反映问题，必须将历史估值水平作为参考。长期来看，2009年中国神华在15倍至20倍的估值区间较为合理，对应的价格在25.05元至33.4元之间，预计2009年净利润增长11%，EPS增长10.6%。

《投资者报》：对于中国神华，你有何操作上的建议？

赵柯：神华属于大盘蓝筹股，长期持有比短线操作更有优势。从市场表现来看，短期涨幅有限，暴涨暴跌的可能性不大，如果做波段还是小盘股更有优势。

但从长期业绩上看，像中国神华这样的企业业绩增长稳健，未来收益稳定，投资者应该中长期持有，不过回到以前90多元的价格还是存在一定难度。在经济比较平稳，股市稳步发展时期，优质大盘蓝筹公司肯定会稳步增长，这是未来的大趋势。