经济观察网 于春涛/文 孟加拉日前爆发股灾，在股指大幅下挫后，连锁引发骚乱。数千人暴乱于街头，交易所一度关闭。股灾前，孟加拉一些银行惊人地将75%的存款投资于证券市场。 在该国央行采取措施限制银行资金入市时，已为时已晚。银行等机构投资者爆炒后，股市大跌，造成300多万中小投资者的不满。示威股民打砸车辆、焚烧轮胎、并与警方发生流血冲突。孟加拉股灾系世界金融危机之后的新近风险事件，再次揭示控制股市风险联动性是防范危机、维持社会稳定的重要条件。
美国次贷危机的爆发佐证控制联动性是防范危机的关键因素之一，即单个行业例如证券业出现问题不能拖累整个金融体系。危机期间，以美国国际集团AIG为代表的横跨保险、银行和证券业的大型金融控股集团在破产边缘挣扎。号称金融巨无霸的花旗集团，受股价暴跌和资产损失的双重联动打压，身价市值巨幅减值98%。在新近的国际金融改革浪潮中，风险的联动控制以及金融控股集团模式到底是分散风险、还是加速危机，重新成为热点议题之一。
危机后的2010年下半年，我国银行界四大行中的最后一支航母——农业银行以A+H的方式停泊股市。自此，中国银行业主体资产悉皆联动资本市场。据中国金融稳定报告，资产总额近80万亿的银行业，身价漂浮系于流通市值15万亿的股市（加上港股也不过30多万亿）。这一中国现象本身，就值得深思。自2000年12月民生银行挂牌3500万股试水上海证交所，拉开银行业体制改革帷幕；至2010年8月光大银行步农行后尘收官其IPO，银行业上市潮历时十年。急步做大做强，同时受国际金融趋势影响，部分银行类机构十年来尝试参股证券业。
进入2011， 刚刚躲过危机影响的中国股市和中国金融业，在银行业主体资产联动资本市场的新情况下，也必须审视潜在风险。
危机揭示股市联动风险
美国历史上最严重的经济危机——1929年大萧条的爆发，即起源于资本市场的下跌拖累银行业资产，银行业倒闭潮不可避免地引发全局经济危机。伴随着1929年股票市场的大崩溃，银行遭到挤兑、信用体系坍塌，财政限于混乱，并迅速波及千万工人失业，社会动荡不安。1933年美国出台《格拉斯-斯蒂格尔法》，禁止银行涉足证券和保险业务。此后在半个多世纪的时间里，美国政府一直严格执行金融分业监管。
上世纪80年代中后期，在金融创新、金融证券化趋势影响下，金融机构呼吁从事混业经营、加强自身竞争力的要求日趋强烈。1999年美国金融监管体制改革，当年11月出台《金融服务现代化法》，允许金融机构混业经营、全方位竞争。
以美国为首的全球混业经营趋势影响到了中国金融业，这造成银行业上市的十年，同时也是部分金融机构试水混业的十年。2010年下半年，银行业主体上市后，混业经营的风险旋即潜浮水面：在做强做大、全球银行排名榜等利益吸引下，银行业必然强烈期望自身股价升值。对一个总资产大大超过股市总流通市值的中国金融主导行业，银行业一旦获得可持续的资金通路进入资本市场，由此造成的后果将是灾难性的。
如果说上市给银行业开通了利益通路，那么参控股证券公司将可能给银行业开通可持续的入市资金通路。
国情决定银证中国模式
近二十年来，混业经营在国际金融的回归，一个重要的原因是金融控股集团这种由独立法人组成的联合体，被认为可以起到隔离风险的防火墙作用。既然通过法人分设隔离风险，法人治理机制的有效性、一国的公司治理情况，就成为实践中的决定因素。2010年的黄光裕事件引发国美控制权之争，2006年审计署查办中海集团挪用24亿元贷款案，2004年中国人寿再保险股份有限公司6亿元资金未经董事会被挪用案，中航油新加坡公司违规越权炒作石油衍生品亏损5.5亿案，这些事件揭示我国的公司治理仍需完善，单以法人隔离难以起到隔离风险的作用。
金融体系风险管理和公司治理仍处于发展和完善过程中，这是决定银证中国模式的现实因素。
我国的国情尤其决定要在法人隔离的基础，再加筑防火墙，也就是针对加大混业风险的业务品种、业务做法、人事制度、信息披露、财务运作等因时而动出台规章制度。十年来，影响广泛的法规和文件：关于规范银信理财合作业务有关事项的通知、关于进一步防范银行业金融机构与证券公司业务往来相关风险的通知、关于有效防范企业债担保风险的意见、证券投资基金管理公司管理办法、股票质押贷款管理办法、证券公司和基金管理公司进入银行间同业市场管理规定等皆具有此类防火墙的特色。
金融控股集团中国之鉴
法人隔离再加业务类防火墙，能否在银证已利益联动的新情况下，起到屏蔽资金通路的作用？世界经济危机期间，我国为4万亿经济刺激方案配套发放的信贷资金，在事前《关于进一步加强信贷管理的通知》等文件的三令五申下，仍有相当一部分违规流入股市。当时，有估算称2009上半年有20%左右的信贷资金约1.16万亿流入资本市场炒作。
孟加拉股灾和美国经济危机在国际上提供了反面案例，2004年的国内德隆事件应引以金融控股集团中国模式之鉴。德隆集团是由德隆国际作为最终控制人的新疆德隆、屯河集团、湘火炬、合金投资、新疆屯河和天山股份等组成的产业公司群。该集团直接或间接控制德恒证券、恒信证券、中富证券，并关联健桥证券、金信证券、宏源证券、三江源证券，控制金新信托、伊斯兰国际信托、新疆金融租赁、上海新世纪金融租赁、南京国际信托投资公司等非银行金融机构。
2004年4月德隆集团作庄旗下股票失败，股票崩盘联动其参控股金融机构大量委托理财产品损失，迅速造成德隆体系内财务坍塌，旗下3个证券公司和2个信托公司严重资不抵债，金新信托发生挤兑。德隆事件并发65起过激群体事件，产生涉诉案件316件，标的金额97亿元。
我国早于1997年就严令上市公司不得炒作自身股票并出台一系列法规。德隆涉案前，已有公开处分深圳发展银行违规炒作自身股票并撤职相关责任人等诸多案例的震慑效益在前。德隆知法犯法，始于拉抬自身股票带来的利益驱动。德隆集团内部法人结构层层参控股达到6层，仍然不能隔离集团上市公司和关联证券公司之间，近乎日常的、违规资金调拨。
守住系统性风险底线
法人分设再加规章制度不能完全屏蔽风险的现实情况，警示我们在银行业主体资产悉皆上市、利益联动形成的新情况下，根治措施是再次打破银证间的公司制度联系。德隆事件虽系产业集团控股证券公司，但一同借鉴银行信贷资金违规入市屡禁不止的现象和诸多公司治理案件，足以警示在中国当今的国情下，金融控股集团模式不宜在银证之间全局推广。
我国现今只是部分金融机构试水参控股证券业、大型主力银行仍只能坐等观望，但依然有高达20%的信贷资金入市比例推算，说明这一现象已构成潜在系统性风险。之所以未能波及中国金融整体稳定，是因为银行资金入市还不拥有全局性的、可继续的资金通路。这也是事关中国经济稳定的风险底线，一旦大型主力银行参控股证券业，则有可能突破底线、引发危机。
（作者为独立风险顾问，长期从事风险管理的咨询、实践、和研究）
