本报记者 张斐斐

20世纪80年代，卡门·莱因哈特教授（ProfessorCarmenM.Rein－hart）曾担任贝尔斯登投资银行的首席经济学家兼副行长。在随后的几年，她任职于国际货币基金组织。在她看来，人们的记忆总是短暂的，金融行业整体可能更谨慎一些，但并没有真正吸取教训。

现为美国马里兰大学国际经济中心主任、彼得森国际经济研究所高级研究员的莱因哈特，最近出版了新作——《这次将会有所不同：八个世纪的金融蠢事》，该书记录了在国际金融史上，繁荣和萧条的循环往复的惊人相似之处。

与我对于金融学教授严谨刻板的印象不同，出现在我面前的莱因哈特教授平易近人，她很认真地用尽量简单的语言去解释复杂的逻辑。她回答问题的语速很慢，似乎要考虑到所有的可能性。

但真正有意思的是她如何形容她自己。“我想我是一个走中间路线的人，我并非对于金融体系自由化趋之若鹜。金融自由化通常都会以金融危机为结局，而那些所谓发达经济体不进行金融抵制的说法纯粹是胡说。”

访谈

经济观察报：许多中国学者认为，美国紧缩性货币政策使全球资本逆向流动在2011年成为可能，你同意这种看法吗？

卡门·莱因哈特：目前全球经济形势是美国、日本和欧洲一些发达国家深陷政府债务和私人债务泥潭，经济增长预期减缓，失业率高企。全球利率仍然很低，债券利率高涨。新兴市场正处于这样一个资本流动循环中。资本流向新兴市场以寻求更高回报率并不是目前资本流动循环里才出现的。对新兴市场来说，资本流动循环也不是越多越好，要有个限度，这是很重要的，要避免过犹不及。

我认为目前说突然性资本逆流尚为时过早，但考虑其可能性正当时。国际利率可能仍将持续走低，发达国家经济前景仍然比新兴市场低迷。我认为目前应该避免“过山车”，避免突然性的大量资本的涌入和涌出。政策制定者应关注大量资本，制定相应规制以确保经济软着陆。另外，还要关注企业借入短期债务及借入美国国债。这是整个经济体脆弱性上升的信号。我的基本判断是当前的资本循环状况仍将持续一段时间，新兴市场吸引全球资本的周期仍将持续，不会遭遇突然停止。

经济观察报：一些中国经济学家认为这一周期的资本流入高潮是由于美国执行了量化宽松政策？

卡门·莱因哈特：是的，但是我认为量化宽松政策近期不可能停止。失业率仍然是美国及欧洲政策制定要考虑的主要因素。失业率高企，债务严重，发达经济不可能在近期进行回调措施，提高利率。发达国家提高利率一般是逆向资本流动的导火索，而美国和欧洲近期都不太可能看到这样的政策出台。

经济观察报：你认为美联储何时提高利率呢？2011年可能吗？

卡门·莱因哈特：不一定。这需要劳动力市场有很大改观，还要有信号表明美国通胀率猛烈上升。目前美国倒是不缺债务，我们不仅有很多公共债务，还有很多私人债务。在债务高企的时候提高利率是很危险的提议，我不认为今年美联储面临提高利率方面的压力。

经济观察报：那么第三轮量化宽松政策QE3是可能的吗？

卡门·莱因哈特：QE3，这有点像阿波罗计划，阿波罗11、12什么的。但我预测这在今年是合理的。同时我认为目前对货币政策的偏见——由于发达国家利率不高而引起的全球经济环境下行，及其对回报率的压力，继而对新兴市场的影响等方面，都会趋向缓和。

经济观察报：最近美国Fortress投资公司的一名交易员说，国际资本流动的方向很大程度上取决于中国控制其通胀的有效性，你怎么看待这个观点？

卡门·莱因哈特：中国是目前快速资本流动的中心，但是不是唯一目的地，国际资本也涌入其他亚洲国家和拉美国家，例如巴西。目前一部分资本流入是由于实际汇率升值。简单来说这就是因为人们需要更多资产。实际利率升值可以通过名义利率升值或者是更高的通货膨胀率来实现。但是据我观察，以及经济学常识，很多资本流入都是由于实际汇率升值。对中国来说，主要就是政策及其导致的通胀。控制通胀是非常难的——它不会总是停在刚好想让它停止的那一点。

经济观察报：印尼、泰国等国家的热钱问题可能比中国更严重，最近他们股市波动较大。你认为是否已经有一部分资本流出亚洲？

卡门·莱因哈特：印尼经济脆弱吗？是的，印尼的资本账户更公开，金融系统也更开放，这使得监管部门难以控制一些影响资本流动的不确定因素。资本流动在短期内都会有戏剧性变化，这与金融脆弱性有关。越开放的国家越容易有这样的变化。在这个意义上，是的。但这不是一个资本逆向流动的早期信号。说热钱流入将突然停止还为时尚早，因为目前葡萄牙有问题、希腊有问题，美国也面临着提高债务上限的问题，发达经济体确实不足以提供富有吸引力的回报率。

经济观察报：在管理资本流动方面应该采取何种态度？

卡门·莱因哈特：在控制通胀方面没有什么万灵药，但大量资本流入一般都会产生更大的总需求，而在中国等会对外汇市场进行干预的国家，信贷也会快速增长，因为你购入外汇，积累外储，但并非所有的储备都能进行对冲。还有一种方法就是对某种特定的信贷扩张设定限额，比如说消费信贷增长。因为中国的金融市场比其他新兴经济体的开放度小一些，所以对冲的空间也相对较大。

另外，保持政策持续性（Persis－tence）是一个问题，特别是在周期继续时，管理会更加复杂。为了防止货币升值，另一种手段就是减少政府开销，当政府准备在非贸易商品市场上降低需求时，货币真实汇率的升值压力就会减少，但中国现在也有自己的财政目标和其他政府支出项目，所以不会团绕着通胀目标来设计整体的财政政策。

我还要提及国际金融环境的变化。20世纪90年代，我在IMF工作，我记得当智利对于资本流入征税时，（国际社会的反应），我想现在大家的观点更开放了——新兴市场国家面临着这么大的资本流入风险，国际社会对于用行政手段控制资本流入的宽容度也越来越高了。

经济观察报：你怎么看资本管制的优缺点？

卡门·莱因哈特：我想我是一个走中间路线的人，并非对于金融体系自由化趋之若鹜。金融自由化通常都会以金融危机为结局，就像发达经济体在过去几十年当中的过火行为一样。我从事金融研究这么多年得出的经验就是当你处理大的金融冲击时，资本管制应该被列入政策菜单当中，因为你需要得到尽可能多的政策工具。当然我同时也认为，过度的资本管制也可能成为低效与腐败的一个源头。

真实的情况就是，我认为中国的金融市场正在变得自由，而发达国家正在从之前放任自由的金融政策往回踱步。几年前如果你在美国或者欧洲听到对于格拉斯－法案的讨论时，他们会说那都是老学究们的产物，但现在，欧美很多监管政策得到反省，以解决太大而不能倒的问题。在经济学中，我们探讨很多关于资产价格泡沫的问题，但在金融产业规模上也存在着泡沫。历史上，这种例子并不少见，在20世纪20年代时，金融自由化的政策就有些过火，这导致金融市场规模泡沫化，并最终导致了大萧条。

所以从某种角度上来说，新兴市场与发达国家的金融正在往趋同的方向发展。中国金融市场正变得事实上自由 （defactoliberaliza－tion），而发达经济体在可预见的未来也会动用更紧的监管与管制。

经济观察报：所以你认为，新兴市场国家现在能够更好地处理资本流入的问题？

卡门·莱因哈特：一些新兴市场国家的这种自满情绪（complacency）恰恰是我最担心的。当你看到这个周期继续时，很本能地就会判断资本会继续流入新兴市场，从而产生自满。这倒不是说政府会采取什么错的措施，事实上，政策一直非常审慎，但仍然有可能做错，就是因为私人部门借贷太多。上场金融危机的一个教训就是，私人债务最后可能变成了公共债务。爱尔兰就是一个极好的例子，它不像希腊有如此高的公共债务，其财政收支也很平衡，但外债占到了爱尔兰GDP的10倍，我之前从未听说过这么高的比例。如果仔细检视二战后新兴市场国家破产或者债务重构的例子就会发现，一半以上都是因为外部债务水平太高。

发达国家在2000年至2006年间也犯了自满的错误。当时经济很好，私人借贷的杠杆率不断攀升，这被视作一个好的事情，并且将会持续下去。而政府很开心地宣布这是因为他们做了对的事情，但问题就在这里。对于新兴市场国家而言，从某种角度上来说，资本流入并非是因为发达经济体的零利率，而是新兴市场在危机当中做出了正确的选择，而这由此产生自满可能成为未来的风险。

经济观察报：但现在国际上对于人民币汇率存在很大争议。你认为人民币升值会解决美国的就业问题吗？

卡门·莱因哈特：目前美国的债券问题主要有两层——一是核销贷款以试图平衡资产负债表，特别是居民的资产负债表。第二应该制订计划处理美国财政赤字问题。

但同时，我认为人民币应该升值，并不是因为美国，而是由于随着经济增长差距的拉大，真实汇率一定会通过某种方式升值，或者名义汇率升值或者是通货膨胀。完全依赖通胀是一条非常有风险的途径。所以，人民币升值无益于美国就业问题的解决，但可以帮助中国降低通胀风险。

但真正让我最担心的是，货币因素可能会导致贸易报复。如果应该汇率问题导致更多贸易保护主义，这是最坏的一个结果。

经济观察报：你认为债务问题是现在发达经济体面对的最大风险？

卡门·莱因哈特：是的，我认为发达经济体下一场危机就是财政危机。我们已经历了资产危机，私人杠杆率的快速上涨导致了泡沫的破裂，这造成了微弱的复苏和公共债券的累积，所以发达国家最大的挑战就是主权债券问题。

为了解决这个问题，第一我们应该财政紧缩，第二，应该进行金融抑制（financialrepression）。有关于发达经济体不进行金融抵制的说法是没有根据的。看看发达经济体如何走出二战后的经济萧条就会发现，首先得益于在欧洲与日本大规模的重建；其次，很大程度归功于金融抵制——保持低利率，允许通胀产生泡沫，同时为政府债务创造更大的资本量。

我认为对于一些欧洲国家来说，债券重组是一条很可能的路径，但对于美国和英国来说，稳定的金融抑制是处理巨额债券问题的一剂良药。可现在大西洋两岸存在着一股否认的态度，欧洲将主权债券问题与流动性问题混为一谈，而美国则认为保持储备货币地位就会解决一切问题，这很让我担心。

经济观察报：你曾是贝尔斯登的首席经济学家与副行长，你是如何看待它在危机当中倒下的？你认为华尔街从危机中吸取教训了吗？

卡门·莱因哈特：学到教训？不。我想在危机后的近期，金融行业整体可能更谨慎一些，但人们的记忆总是短期的。在我的书中有一幅广告画。说的就是我们不必然就会产生投资泡沫，所谓的改革者是无知的，那是一张会计公司的广告，他们有各种各样的数据去支持分析，而那幅广告是在1929年9月份刊出。一个月后，金融市场崩溃，大萧条随之而来。

所以，不，我真的不乐观。一场危机之后，金融业在一段期间内减少对于风险的胃口很正常，他们持有政府债券，有更多的资本储备，对于借贷者审查更严，但那不会持续很长时间。下一轮的危机可能不在次级贷款领域而在其他方面。