经济观察网 张茉楠/文 让全球金融市场饱受折磨的欧盟峰会终于达成协议，出台了包括“减记50%希腊债务、杠杆化扩容EFSF规模以及补充欧洲银行业1064亿欧元资本缺口”等一揽子救助计划。救助计划打破了近期以来欧盟内部的政治谈判僵局，让全球市场暂时舒了一口气。然而，计划归计划，细数“三大支柱”方案哪一项似乎都依旧难解。

首先，“债权人承受希腊50%债务减记”能让希腊债务得以维持吗？眼下，最根本的问题是，希腊债务危机不仅仅是流动性危机，更是偿付能力危机。欧盟的救助新方案并没改善希腊的偿付能力。2010年底，希腊的国家债务占GDP比重已经高达143%，但经济依然继续深陷衰退危机之中。2011年上半年希腊国内生产总值同比实际下降7.5%。IMF、欧盟和欧洲央行“三驾马车”发布的最新报告指出，2011年，希腊经济预计将会收缩5.5%，到2012年将会收缩3%，到2013年，希腊的债务水平将会上升到GDP的186%。一面是大幅收紧的财政支出，一面是深陷衰退的经济，在经济增长远远赶不上经济增长的情况下，50%的减记规模依然挡不住希腊债务重组的脚步。

其次，EFSF的杠杆化扩容能否顺利实现？现在欧盟希望通过EFSF担保债券，4-5倍杠杆增至万亿欧元规模。但最大的困境是，能从市场顺利融资吗？2011年下半年以来随着西方主权债务危机的持续恶化，国际金融市场的流动性骤然紧张，欧洲债券出现了大面积的美元钱荒，就连IMF也凸显美元融资缺口。与此同时，2012年恰逢欧美主权债务与银行债务偿债高峰期。根据IMF的数据，明年仅欧洲就有大约6600亿欧元以上的债务集中到期。除此之外，美国、日本乃至全球银行业的债务在2012年也到了集中的偿付期，在债券市融资已经饱和的情况下，银行业与主权债务之间形成了极大的融资竞争，想考4-5倍的杠杆化融资的希望十分渺茫，而这也是EFSF寄希望新兴经济体出手的真正原因。

最后，“欧洲银行业1064的资本补充”是否够用？欧洲银行业的风险敞口到底有多大？根据国际清算银行（BIS）公布的数据，截止今年一季度，欧洲银行业对“欧猪五国”的债权（包括公共部门和私人部门）为2.27万亿美元。其中，法国、德国银行业持有希腊的风险敞口分别为569亿和238亿美元；持有意大利风险敞口分别为4102亿和1649亿美元；持有西班牙风险敞口分别为1461亿和1779亿美元。看来，比起欧洲银行业巨大的风险敞口而言，1064亿欧元也可谓是“杯水车薪”。眼下，希腊债务违约以及对银行资产大规模减记已经引发了市场的高度担忧。欧洲银行业CDS溢价持续上涨，并大大高于美国与英国银行业水平。CDS溢价的上升意味着投资者需要更大的风险溢价补偿，金融市场流动性紧张以及融资压力进一步升高对银行业形成新的威胁，甚至可能触发银行业的信贷危机，打击经济增长。

“饮鸩止渴”式的救助措施依然令欧洲命运前途未卜。从现实情况看，欧洲似乎难以为希腊债务危机设立“防火墙”。若希腊问题得不到妥善解决，市场对欧洲应对危机的信心可能进一步恶化，并导致意大利、西班牙面临债务违约的风险，由于意大利和西班牙在经济和债务总量上远远超过希腊，这可能把欧洲的核心国也卷入风暴之中。

我们必须警惕欧债危机的风险时段。从时间看，欧债危机金融风险时点集中于三个时间段。欧债的第一个还款高峰集中在今年10月份开始到年底的3个月里，债务到期总金额为1552亿欧元；第二个债务集中到期的时间段是从2012年2月开始的之后的连续3个月，债务到期总量为2360.3亿欧元。由于欧洲央行从今年8月起就开始大笔买入“欧猪五国”国债，这些债券在2012年3月开始将有大量的利息到期，债务到期总额将高于2500亿欧元；第三个债务集中到期的时间段是2012年5月开始的之后连续4个月。债务到期总量为2230.5亿欧元。加上欧洲央行买入的五国国债到期，届时债务总规模将超过2600亿欧元。这些时点是欧债危机担忧加剧时期，也可能成为全球金融市场急剧动荡的时期。