6月29日，证监会宣布，由华夏基金与深圳证券交易所合作的香港恒生指数ETF，以及由易方达基金与上海证券交易所合作的恒生中国企业ETF这两只跨境ETF产品获批，并即将发行。

跨境ETF首从港股做起，从2007年动议，到2009年立项，直至今日已近5年。港股ETF有着“小港股直通车”之称，内地投资者直接投资港股的大门将就此敞开。

港股ETF将首次实现跨境交易结算，普通投资者可以在二级市场以较低的交易成本参与恒生指数和H股指数的投资，而大额资金可选择直接申购赎回。记者了解到，上述两只产品均为现金申赎代买卖模式，虽代买卖流程略有不同，但份额申赎都为T+2日后可用，对于赎回资金来看，到账可能要T+4日。为了平抑折溢价解决跨境交易套利机制的天生缺陷，两只产品均在香港引入了多家做市商。

在跨境ETF的运作中，在港做市商还将是实现现金代买卖的重要中介。记者了解到，不少香港券商欲积极参与跨境ETF，为未来港股直通车开通进行客户资源储备。

29日同时获批的还有华夏基金RQFII　A股沪深300ETF，其将在香港联交所上市，是目前唯一获批的该类产品。

港股直通第一步

事实上，在2007年首批QDII出海时，港股ETF就已经开始“谋动”。当时，这亦是国际板构想的一部分。

一家基金公司知情人士介绍，2007年A股市值已进入全球前十大，但发展深度和市场功能均不够健全，指数基金首当其冲成为国际板构想的第一步。

同时，在首批QDII出海受挫后，基金公司投资海外的思路逐渐由主动转为被动化投资，而金融危机后香港、美国股市的大幅反弹也让一部分机构认识到，投资海外指数或可以弥补中国股市历来“牛短熊长”的不足。

2009年，证监会正式立项跨境ETF项目，并上报国务院。

2011年8月，中央政治局常委、国务院副总理李克强在香港出席国家“十二五”规划与两地经贸金融合作发展论坛时曾表示，将在内地推出港股组合ETF，跨境ETF推出的步伐从此加快。

作为首批跨境ETF的试验田，深交所与华夏基金合作、上交所与易方达基金合作，同时选择了香港市场，并选择了恒生指数和H股指数两只内地投资者最为熟悉的指数。

ETF基金的本质仍为指数基金。指数标的的好坏直接影响ETF未来的规模和交易情况。而这两者也是基金公司和交易所发展ETF的重要初衷。

2012年5月底，港交所市值规模2.32万亿美元，世界排名第六，2009年起，港交所IPO融资额连续3年高居全球各大交易所之首。

华夏基金研究发展部总经理褚晓菲表示，香港和内地上市公司受不同的宏观经济环境影响，盈利模式和经营业绩都存在差异。同时，香港市场发展更趋成熟，国际、机构投资者占据了较高比例，这些都造成港股的定价模式、收益结构与A股风格迥异，两个市场的相关性较低。

以恒指为例，在境外，挂钩恒指的金融衍生产品已经超过300只，指数基金资产规模已超过700亿港币。

跨境ETF最大的突破在于，中小投资者可以在交易所像买卖股票一样使用人民币买卖港股ETF份额，无需换汇和开立港股账户。其中华夏恒生ETF最小交易单位为100份基金份额，150元左右的人民币即可参与。这可谓港股直通车的第一步。

跨境ETF最大的不同在于现货实物在海外，普通的单市场ETF突出特征为以一篮子股票申购或赎回，但跨境ETF仅能做到现金申赎，其中，基金公司和做市商则充当现金换实物的中介。

尤其是对于社保基金、企业年金、保险公司等机构投资者的大额资金，直接在二级市场买卖恒生ETF可能受价格冲击影响较大，另外当指数出现大幅涨跌时，由于交易所有10%的涨跌停限制，ETF二级市场可能因涨跌停出现流动性缺失。此时申购赎回机制将发挥作用，这也是基金公司做大规模的关键。

据悉，虽然代买卖模式不同，但对投资者而言，上述两只港股ETF申购赎回份额均为T+2日可用，资金效率较单市场ETF甚至LOF都慢。

以华夏恒生ETF为例，其申购赎回以人民币现金结算，起点为100万份基金份额，一个申购赎回篮子需要150万元左右的人民币，T日，基金管理人可实时代理买卖港股组合，并根据代理买卖价格计算该投资者的申购赎回价格，汇率使用T日开盘前人民银行公布的人民币兑港币汇率，这样T日申购赎回的人民币价格可当场锁定。T+2日等待银行换汇，T日申购的份额T+2日起可赎回，赎回时由于管理人T日实时卖出港股，赎回款可在T+4日到账。

对于跟踪误差和成本问题，褚晓菲介绍，恒生指数目前成分券不超过50只，预计跟踪效果可比境内大盘股ETF，日均跟踪偏离绝对值不超过5bp（基点），年化跟踪误差在1%左右；预计代买卖的冲击成本也不会高过单市场ETF，不过考虑到在香港市场代买卖股票的费用，费用成本或有20个bp以上。

华夏将引入多家做市商活跃交易，以维持较高的流动性和较低的折溢价。褚晓菲预计，一般情况下，基金交易价格与份额参考净值（IOPV）偏离不大，折溢价率可比目前效率相当的跨市场ETF，在30~50bp左右。

业内人士认为，未来，两地交易所之间交易的衔接效率将是跨境ETF平稳运作的关键风险点。

未来，港股ETF还将可能发挥定价作用，一旦香港休市而内地不休市时，港股ETF照常交易，届时将为投资者较量定价能力提供工具。

在港做市商热拥

由于两地的交易结束机制不同，在港股ETF　的运作中，做市商将发挥重要作用。

通常，套利机制是平抑ETF二级市场折溢价的关键，但无论是跨市场ETF还是跨境ETF，都存在套利效率问题。不过港股ETF依然可以实现套利，但由于资金到账周期较长，套利或更多是理论上可行。

例如，当出现折价套利，即二级市场价格低于净值时，T日买入的份额T日即可赎回锁定套利收益。如果ETF出现溢价，即价格高于净值时，相对较为复杂，T日申购的ETF份额T+2日才可卖出，投资者通过事先持有的存量ETF份额并以恒指期货对冲存货风险可进行套利，待华夏恒生ETF开通融券业务后，投资者还可以借券完成套利。

如同嘉实基金的沪深300ETF，做市商机制也将是港股ETF平抑折溢价活跃交易的关键。

同时，由于存在跨境买卖和换汇问题，跨境ETF在香港买卖股票需要涉及保证金交易制度。而在华夏恒生ETF中，交易保证金由做市商支付。

在国外，做市商通过赚钱买卖差价获利，差价越大，其获利越大。而华夏基金人士介绍，为了充分平抑折溢价，华夏基金将引入竞争机制选择10家左右的做市商。

另外，做市商还将直接影响华夏恒生ETF代买卖效率。一些券商目前已表示愿意提供打包服务，而对于大额申购赎回资金，机构客户可与做市商直接联系确定买卖成本。

记者了解到，在港的中资券商将是两只港股ETF的主要做市商。而在港券商均对此业务十分积极，由于做市商需要认购一部分ETF作为存量，一些拥有QFII资格的券商甚至愿意使用QFII额度认购港股ETF。

一家中资券商人士称，券商之所以十分热情，主要是因为，有大额申购赎回港股ETF需求的机构客户都可谓内地的优质客户资源，券商还可以为未来港股直通车开通后发展其他业务做铺垫。

据了解，港股ETF上市之后如果符合条件，有望被纳入融资融券标的，进一步提高其流动性，交易所规定，上市前五日日均规模在20亿元以上的ETF就可以进行融资融券。因此市场预期，两只产品的发行目标至少为20亿元，而他们都将在银行渠道发行联接基金。值得注意的是，联接基金还可以美元直接认购。