陈旭

IPO重启的脚步似乎越来越近了。继6月7日证监会公布《关于进一步推进新股发行体制改革的意见（征求意见稿）》之后，市场进行了各种各样的解读。虽然许多市场人士认为本次发行制度改革没有“触及灵魂”，但是也有声音认为，目前的发行审批制度，特别是发行审核委员会制度，适合目前的市场环境。

目前，在证监会排队等待发行的企业中，已有83家通过了发审会。蓄势已久的拟上市企业们，使出浑身解数，力图走上上市通途。就连发审环节中的重要角色——发审委委员，也成为这些公司们的“研究对象”。经济观察报发现，一些拟上市公司开始使用发审委委员否决率等的相关数据分析来指导自己的上市准备工作。

数据支招

“吕苏阳，审核数36，否决数26，否决率72.22%，涉差家数0，天健会计师事务所”。这是一份拟上市公司曾经购买的数据分析报告里面的内容，在这份报告里，将第9届主板发审委委员吕苏阳的名字列在了第一位，建议公司规避吕苏阳所在的审核小组。

2007年5月至2008年4月底的第9届发审委，共召开发审委会议218次，审核公司共413家，通过发审委会议的公司共354家，通过率为85.71%，未通过发审委会议的公司共58家，否决率为14.04%。发审委会议召开次数、审核企业家数分别比第八届发审委增加82次会议和171家企业，分别增长了60.29%和70.66%。

报告中所提到的“涉差家数”，指的发审委委员所审核通过的项目，上市当年是否出现利润下滑或者亏损。由于否决率高，吕苏阳人送外号：“杀手委员”。报告中还分析了吕苏阳投否决票的喜好，例如极为关注募投项目的可行性等。2008年5月第10届主板发审委委员名单公布，吕苏阳落选。

这份数年前的报告，还严谨地比较了各家券商的历年来过会比例，其他中介机构的收费，出具非标准审计意见占比和业务总量的方差等等一系列问题，得出的结论是：一些会计师事务所与一些投行间的关系非常密切，例如国信证券最爱深圳鹏城会计师事务所；会计机构承接IPO项目的能力和它的规模没有关系；会计机构中是否有发审委委员是一个非常重要的因素等等。这份报告最后的建议是：选择有发审委委员的中介机构，尽量选择涉差率高的发审委员和他的审核小组。

一位拟上市公司的高管告诉经济观察报，这种报告非常有指导意义：“很多东西一目了然，便于做工作。”这位高管向记者展示了较新的一份报告，研究数据的截至时间为2011年底。在这份报告中，创业板第3届发审委委员谭红旭的名字被圈出，报告中称，虽然谭红旭委员的否决率超过了20%（谭曾任第10、11届主板发审委委员），但涉差比例接近30%。

在这份新的报告中，一些委员的案例研究可称到位，对于他们否决的案例，一般都有详细分析，细化到梳理某个委员否决项目都是哪些中介机构的项目，从这种细枝末节处揣摩委员们的心理。据Wind统计显示，在任第3届创业板发审委委员期间，谭红旭参与审核的42个IPO项目中，被否决的项目为4个，否决率仅为9.5%。官方数据显示，2011年，发审委的平均否决率为20.87%。

去年8月第4届创业板发审委成立时，第3届创业板发审委35名委员中仅有13人得到续聘。参与新大地审核的7名发审委委员中，除了来自深交所的孔翔得以继续留任第四届发审委以外，其余的孙小波、李文祥、李建辉、陈静茹、龚牧龙、谭红旭等6人均不在名单中。在这其中，孔小波、龚牧龙、谭红旭、陈静茹和孔翔小组，还审核通过了珈伟股份的IPO申请，该公司上市当年，净利润暴跌9成。

中介机构的选择法

自2001年起，我国的股票发行体制由审批制转为核准制。自此，发审委就成为了企业能否上市的关键一环，此后，虽然2004年券商推荐企业上市由通道制阶段正式转为保荐制阶段，但发审委的作用并没有被弱化。

保荐制度最广泛地应用市场在香港，目前内地的发审委制度、保荐制度都取材于香港。只不过，香港的上市委员会中，会包含多位投资者代表；内地的发审委委员构成大多是行业专家。并且，香港证监会基本不参与审核企业是否应该发行，把此权力下放给了香港联交所。

由于股票发行体制不同，拟上市公司在A股上市过程中的很多做法，也会有所不同。

拟上市公司玲珑轮胎董秘于洪发曾在接受经济观察报采访时表示，他们不担心财务核查的问题，“公司常年聘请普华永道会计师事务所做年报审计”。在西方国家的研究中，IPO企业在选择审计机构时，大多数都从这家审计机构的审计质量出发，他们的研究中，得出的结论都是一样的——IPO公司倾向于选择高质量的审计机构。

在中国，这个结论也许并不适用。上海财经大学会计学院会计学副院长、博士生导师朱红军、上海交通大学安泰经济与管理学院教授夏立军和上海财经大学会计学院院长陈信元曾在2004年撰写《转型经济中审计市场的需求特征研究》一文，他们通过研究2001年和2002年的IPO市场发现，IPO审计市场存在着对管制便利、事务所规模和事务所地缘关系的需求，缺乏对高质量审计的需求。

其后，许多业内专家的研究都印证了这个结论。2009年的一份研究还指出，如果会计师事务所的合伙人在发审委担任专职委员，该所在IPO审计市场中的份额就会变高，并且获得更高的审计收费。“在国外，如果想获得更高的中介费用，那一定是来自中介机构的品牌溢价。”一位香港的投行人士表示。

一个显著的例子是，四大会计师事务所自2008年至2012年间的IPO业务量分别为5、5、11、6、8，如果仅以业务量计算，在整个IPO市场中，几乎可以忽略不计。

“有些企业是因为需要A+H上市才选择有国际声誉的会计师事务所。”上述香港投行人士说，“我们研究了这次内地的发审制度改革，说实话，没有太大变化。企业还是不能自主选择到哪个板块上市，在这次的征求意见稿之前，企业即便拿到了发行批文，也不能自主选择发行时间。”