经济观察报 记者 李意安 故事并未就此结束。

昌九生化“爆仓门”深深撼动了监管层、券商及投资者。

经济观察报从一大型券商信用业务部负责人处了解到，昌九生化事发前夕，10月7日至11月15日，证监会就两融业务对全国33家券商进行了现场检查。“据我们了解，大多数券商都存在违规现象。”上述负责人称。

昌九生化事发后，多家券商就该事件撰写建议报告递至上交所。证监会现场检查结束以后，正在撰写相关报告，该报告或将影响证监会对券商的一些后续监管工作。

在融资融券交易日益活跃、融资余额不断创出新高之下，券商们力推该项业务并拼抢客户资源。而这项业务也成为目前券商创新业务中盈利贡献最高者。昌九生化事件，则为这种“野蛮扩张”敲响了警钟。

券商多违规

11月初，赣州稀土拟借壳威华股份上市，此前公认会被借壳的“两融”标的昌九生化连打7个跌停，3.5亿元融资盘几乎全面爆仓。两家上市公司发布停牌自查进展公告。

11月22日，证监会发言人邓舸表示，两融标的股票的选取重点考虑了流动性等多项指标，与投资者的交易习惯基本吻合，并不考虑对投资价值的判断。

但无论是证监会的认定，还是公司停牌自查，都不能成为昌九“爆仓门”的句点。

事实上，融资融券业务早已进入监管层的“法眼”。

经济观察报从一大型券商信用业务部负责人处了解到，10月7日至11月15日，证监会对全国33家券商的融资融券业务进行了现场检查。目前正在梳理和分析，对发现的违法违规行为将依法处理，督促证券公司认真整改。

该次核查的工作重点之一为抽查券商的客户适当性工作管理。所谓“客户适当性工作管理”主要包括三方面内容：一，券商是否确认客户了解产品风险；二，券商是否了解客户风险偏好；三，客户和产品的风险等级匹配。

从今年4月份，证监会就表示，证券公司可以自行决定客户进入两融业务的门槛。券商们订立的业务条款各不相同，但为了争夺客户，一些中小券商往往降低参与门槛，并对客户给予更高的授信杠杆。

根据规则，融资融券可以为券商增加两方面的收入：一是利息净收入，二是增量佣金收入。目前券商的融资交易年利息率大多为8.6%，融券利息率为10.6%；此外两融交易还能促使成交量增加。两融规模的增长本身也是券商追逐的目标。

“多重刺激之下，因为担心客户爆仓之后不会带来后续业务，很多时候券商会在客户维持担保比例仅有80%~90%的情况下，依旧会选择为客户继续服务。”上述负责人告诉经济观察报，这个违规行为其实长期以来在市场内存在，监管部门可以从系统中得到监控信息，但因为从未出现大规模风险暴露，监管部门并未对此进行严格排查。

而按照融资融券相关文件规定，融资融券的“保证金比例不得低于50%”。此外，文件规定“客户维持担保比例不得低于130%”。一旦到达130%，证券公司就会通知客户追加担保物，期限是两个交易日，追加担保物后维持担保比例不得低于150%。如果客户在两个交易日里没有追加担保物，券商会强制平仓。“另外，作为一个业绩连年不佳的证券，竟然一个重组传闻就可以引起市场的极度非理性，这也可以看出客户对风险认知的不到位。”上述负责人评价。

另一中型券商两融业务研究员透露，昌九生化事件中，不少客户本身提供的担保资产中就包括昌九的证券标的，融资之后继续做多，在股价连续暴跌后，损失惨重在所难免。而融资客拒绝追加保证金之后，风险便转嫁到了融出资金的券商身上。“标的券的管理券商应当有自己的内控制度，对高估值的标的券是否应该调高保证金降低打折率以加强风控。”一大型券商两融业务研究员告诉经济观察报。

经济观察报得到该券商的两融业务制度汇编，其内控的两融业务风险监测指标根据时效性分为盯市指标、实时监测指标与日终监测指标，包括融资融券业务总量指标、客户集中度指标、证券集中度指标、客户负债与违约指标、高风险账户监测指标、客户异常交易指标、担保证券异动指标、异常操作指标和数据核对指标等9类119项指标。

该券商研究员称，该制度所有指标都有严格数据控制，例如担保比例300%提取线、150%关注线、130%警戒线及110%清偿平仓线；单一客户最大融资业务规模小于净资本1%，最大融券业务规模小于净资本0.5%；单一证券最大融资业务规模小于净资本3%，单一证券最大融券业务规模小于净资本1.5%；单一担保物占总市值最大比例小于5%；客户授信规模小于客户金融资产二分之一。“清偿平仓线等数据每家机构可能有所区别，但应该也都是根据券商自身情况设计的，风险内控的制度不会有太大问题，但是具体施行层面有没有真正做到就不好说了。”该人士表态。

如今券商都已意识到风险，多数公司将昌九生化调出标的证券范围，并且上调保证金，下调折算率，降低担保比率。11月8日，招商证券将昌九生化可充抵保证金折算率调整为零。“另外还有一些违规，比如按照规定客户要开户满6个月才能参与两融业务，现在很多客户不满期限就做了。除此以外，按照规定，两融业务的单笔合约不能超过6个月，就是客户6个月就必须平仓一次，一些大资金客户担心平仓会引起股价异常波动，而不执行这一规定，交易所已经明确要修改这一条规定，只是时间窗口尚未明确。”一位接近监管层的人士告诉经济观察报。

实际上，早在昌九生化“爆仓门”之前，看上去很美的两融业务其残酷的风险敞口就已经有所显现。包括冠豪高新、华谊兄弟在内的诸多融资融券标的今年都遭遇过暴跌，但由于流动性较好，投资者可以及时退出，并未酿成惨案。

另一位接近监管层的人士透露，该次核查工作结束以后，证监会相关人士正在撰写相关报告，该报告将于11月底递交，或将影响证监会对券商的一些后续监管工作。昌九生化事件对其带来很大的借鉴和参考意义。

上交所的尴尬

此次受到投资者最多质疑的，非上交所莫属。公开资料显示，交易所对上市公司纳入两融标的并未设置太高的门槛。

根据《上海证券交易所融资融券交易实施细则》规定，标的证券需满足条件仅包括：上市超过3个月；融资买入标的流通股份不少于1亿股或流通市值不低于5亿元，融券卖出标的股票的流通股本不少于2亿股或流通市值不低于8亿元；股东人数不少于4000人；股票发行公司已完成股权分置改革；股票交易未被本所实行特别处理；以及对于换手率股价波动等指标的要求。正因为如此，即便昌九生化这样业绩不佳的公司，也能进入两融标的范围。

经济观察报从上交所了解到，昌九生化事发后，海通等多家券商就该事件撰写了建议报告递至上交所。报告的内容多数倾向于建议上交所加强对标的券的评估管理。“例如强调重组类标的证券的风险评估预警，对盈利性应当加强考察，关注三年内的财务指标，以及加强对ST摘帽的标的证券的考察。”上交所人士告诉经济观察报。

昌九生化进入融资融券标的范围是在今年9月16日，当日的收盘价是在37.19元/股的高位，现停牌价13.89元/股。从9月16日3832.8万元的融资到11月1日最高的3.54亿元，只用了40余天。

平安证券分析师缴文超认为，从2011年11月11日到2013年11月24日，A股市场融资融券余额从361亿元发展到3210.82亿元，两年时间增长近9倍。而截至2012年年底，两融业务余额仅为895.15亿元，尚未突破一千亿大关。2013年才是券商创新业务步入正轨之年，两融业务在此间发展最为迅猛。

2013年证券行业盈利情况改善明显，19家上市券商除光大证券之外，其他18家前三季度均实现营收、净利同比双双增长。业绩增长的主要动力来源于两市成交量的回暖和融资融券规模的快速扩大。截至9月底，融资融券余额高达2860亿元，较2013年年初增加2.2倍。华泰证券预计，2013年融资融券业务规模将达到28.8亿元，同比增长221%，融资融券业务收入将达到133亿元，同比增长153%。