经济观察网 田昇/文 2013年5月，美联储释放可能退出宽松货币政策的信号，引发国际资本大规模抛售风险资产，墨西哥、巴西、俄罗斯、印度等新兴市场货币暴跌。韩元兑美元汇率却相对稳定，甚至延续了2009年以来的单边升值态势。作为一个长期奉行出口导向战略的国家，韩元的汇率波动与其经济发展和产业结构变化密不可分。那么，韩国1997年以来的汇率、经济和政策有何变化？韩国的实践对中国现阶段经济改革和汇率政策又有哪些启示？

1997年亚洲金融危机后，随着韩国经济逐步复苏，韩元对美元显著升值，从1998年至2013年间累计升幅达34%，平均每年升值2%。2008年美国金融危机爆发后，美联储实行量化宽松政策，韩元升值速度进一步加快，从2009年2月底至今已升值31%至1060韩元兑1美元附近，年均升值幅度高达6%。韩元对人民币长期略有升值，但2009年以来一直在低位区间波动。1997年至2013年期间，韩元对人民币的年均升值幅度仅有0.7%，但波动较大。受美国金融危机影响，从2008年2月至2009年2月，韩元对人民币汇率暴跌近70%，达到约230韩元兑1人民币，创下二十年以来的最低水平。2009年2月，美国奥巴马政府通过7870亿美元救市计划后，韩元兑人民币在4个月内大幅反弹。此后几年，市场一直在160-190区间内震荡。

韩元持续升值的主因

第一，持续的经常账户盈余构成稳定的国内韩元需求。亚洲金融危机后，货物及服务出口对韩国GDP的贡献从1997年的31%上升到2012年的58.7%。贸易平衡在1998年由赤字转为盈余，并在2009年后显著扩大，年均超过300亿美元，约为美国金融危机爆发前的两倍。与此对应，韩国经常账户盈余占GDP的比重也从1997年末的-0.9%上升至5.9%。本国出口商的持续盈余结汇自然形成了稳定的韩元需求。

第二，外国资本持续流入带来大量国际韩元需求。随着1998年韩国资本市场的全面开放，外国直接投资的年流入量在过去十年间增长了1.5倍，2012年全年达到163亿美元，占GDP的比重也从1.0%上升到1.4%。同时，越来越多的国际资本在亚洲金融危机后重新涌入韩国证券市场。根据韩国金融监督院的最新数据，截至2013年10月，外国投资在股票市场占比达32.8%，在上市交易债券中的占比达6.9%。

面对韩元升值，韩国央行以抛售韩元，作为保证出口竞争力的基本手段。亚洲金融危机后，韩国被认为实行自由浮动汇率制度，但央行依然对外汇市场进行持续的大规模干预。2013年以来，单日干预规模甚至一度高达5亿美元。从1997年底至2013年10月，韩国外汇储备规模从197亿美元急速扩大至3324亿美元，累计增加了约16倍。中、美是韩国主要贸易对手，截至2012年，韩国对中国出口额占总出口比重已超过30%，约为对美国的三倍。央行干预大大延缓了韩元对美元和人民币的升值速度，保护了其出口产品的价格优势。

国际收支长期盈余的基本保证

就其国际收支长期盈余的基本保证而言，主要在于提升经济和金融实力。实体经济方面，制造业经营状况改善和产业结构升级，保证了经常项目盈余的稳定。亚洲金融危机后，韩国制造业经营状况明显提升。截至2012年底，其负债权益比率已从1997年的400%降至2012年的101%。同时，出口行业的重心也从低端加工产业转向高端技术产业。钢铁、服装加工等传统出口门类在总出口中的占比从1997年的40%下降到2012年的约20%；而电子、汽车、日用化工用品等技术密集型产品的占比则从50%增加到约65%，迅速抢占了日本等竞争对手的国际市场份额。

金融方面，金融机构风险管理水平的提升和多层次资本市场的发展，重建了韩国资产对国际资本的吸引力。首先，1998年以来，韩国金融机构逐步从做大资产规模回到提高投资收益的健康发展轨道上。国内商业银行的平均资本充足率从1998年的不足7%逐步提升至2012年底的14.3%，同期，不良贷款率从15%下降至2%以下，资本收益率也从亏损提升至6.2%。其次，金融市场自由化催生多层次资本市场。股市方面，主板市场、创业板市场和场外市场的同步发展使得股市规模在2012年年末达到1263万亿韩元，与2002年相比翻了四番。债券市场方面，2012年非金融企业债市场规模已达到1719万亿韩元，金融机构债总量达到1686万亿韩元，均比十年前翻了一番。融资模式的多样化使得企业对银行信贷等传统业务的依赖度下降，银行业系统性风险显著降低。

韩国国力提升的根本动力

韩国企业经营状况的提升主要得益于1998年韩国政府提出的“5+3”原则。其中，五项基本原则包括：提高经营透明度、禁止集团内部担保、改善债务结构、强化核心经营领域、打破家族式管理；三大补充原则包括：限制集团内部相互出资、不正当内部交易和企业对非银行金融机构的支配权。

为落实上述原则，韩国政府推出了一揽子改革措施。制造业方面，一是对有竞争力的大型企业，要求将经营范围缩减到3　至5个核心部门，出售非核心业务并将负债权益比率在三年内降至200%以下。二是对失去经营能力的企业进行重组和拍卖，这其中就包括号称“韩国第二”的大宇集团。三是设立公有企业民营化推进委员会，制定分两步走的民营化时间表，并将经营管理体制作为改革重点。金融业方面，一是于1998年4月将监管职责从央行剥离，建立了直接隶属总理的金融监管委员会，以加强对银行、保险、证券等各类金融机构的统一管理。二是制定金融机构重组方案，建立与国际接轨的银行风险评估体系和经营标准。三是实行从开放外资私人投资、独资、参股到最终开放银行控股的四步走策略，吸引外国资本进入，加速金融机构的市场化进程。

对中国经济改革和汇率政策的启示

产业结构和金融系统的配套改革是提升经济实力，应对货币升值压力的必然选择。现阶段，中国出口产品的主体依然是加工代工和原材料冶炼等低端产业。随着劳动力成本上升和货币升值，传统产品的价格优势逐渐丧失。今后，必须大力推动产业从劳动密集型向技术密集型转变，提高资源配置和劳动生产效率，鼓励科技自主研发，将出口竞争优势从价格转向核心技术。同时，应尽快落实金融体系的配套改革，通过建立多层次资本市场和系统性审慎监管体系，提高资本配置效率，服务实体经济升级。

维护实际有效汇率稳定是改革过程中保证经济增长的重要手段。目前，中国面临艰难的出口和经济转型。和韩国相比，中国的主要出口对象为美欧等发达经济体，一直面临较大的货币升值压力。同时，资本市场放开可能带来更大的汇率波动。面对这些挑战，可参照韩国，维持适当的市场干预，应对国际资金流动的短期冲击，保证实际有效汇率稳定，延缓货币升值对国内经济的冲击，以便保持经济平稳增长，为全面深化改革创造更多有利条件。

（作者为金融界人士）