经济观察报 记者 周子崴 由于到期未发布兑付公告，大成西黄河大桥通行费收入收益权专项资产管理计划的优先A档“14益优02”一时间成为众矢之的，这起ABS产品的首次违约引来了对基础资产风险及增信措施效力的大讨论。

时下资产证券化浪潮蒸蒸而上，有数据显示，企业类ABS延续去年高速增长的态势，在2016年上半年新发行144期，相比于去年同期增加了92期。

而在快速增长的背后，部分市场人士则难掩其担忧——除却产品设计因素以外，管理人在尽调、后期管理等方面是否尽责则可能在项目成立之初直至整个运行周期中产生不利影响。虽然违约事件仍然罕见，但在ABS市场发展初期的“试错”阶段，或许市场需要关注的不仅仅是违约。

基础资产“掉链子”

5月29日，原本是上交所挂牌交易的“14益优02”资产支持证券到期兑付的日子，但却一直未见其兑付公告面世。

大成西黄河大桥通行费收入收益权专项资产管理计划资产支持证券由中原证券管理并发行，分为优先级证券和次级证券两个层级，其中：优先级证券发行金额合计5亿元，按兑付期限分1至6年共6档产品，“14益优02”是其中的第2期；次级证券发行金额0.3亿，全部由原始权益人鄂尔多斯市益通路桥有限公司自持。基础资产为益通路桥因建设和维护大成西黄河大桥所获得的自专项计划成立起未来6年内特定时期（3月-12月）的大桥通行费收入收益权。

而截至目前，“14益优02”延期兑付已超过两月，但各方都还没有公布明确的方案。

作为国内首单ABS违约事件，一时间令市场错愕，这也不由得让市场人士开始关注ABS是否会成为下一个“雷区”。

事实上，经济观察报注意到，机构ABS扩张业务的背后，部分ABS项目的运行实际上并不顺利，已有资产支持计划成立数月即结束循环购买。

“港联租赁一期资产支持计划”于2015年6月26日开始运作，而在当年10月16日，该期计划宣布结束循环购买：“根据相关协议约定，专项计划原计划在2015年10月26日应有0.16亿元用于支付优先级和次级资产支持证券收益，5.20亿元用于循环购买安排。但由于港联租赁现开展新业务模式，可供循环购买的合格资产仅1.37亿元。这就导致在2015年10月26日本专项计划完成兑息以及循环购买操作后将剩余3.83亿元资金无法进行循环购买。”

除此之外，恒泰证券于2015年11月11日设立的“平银凯迪电力上网收费权资产支持专项计划（二期）”优先级近期已决定赎回。恒泰证券公告显示，此次赎回的原因是“截至2016年7月31日，江陵凯迪和（或）谷城凯迪仍未列入由财政部、国家发改委、国家能源局审核并颁布的第六批可再生能源店家附加资金补充目录”。

此次赎回比例按照江陵凯迪和（或）谷城凯迪在专项计划特定期间预测可再生能源电价补贴总额占基础资产现金流总额比例确定：“特定期间内，江陵凯迪和谷城凯迪可再生能源电价补贴款总额6亿余元；专项计划基础资产现金流预测总额为32亿余元，赎回比例18.77%”。

如上两例中，均因原始权益人“掉链子”给所涉ABS的运行带来变故。“情况发生变化本身就很难预料”，在记者采访过程中，对于发生原始权益人“开展新业务模式”等状况，部分业内人士认为并不能将之归结为“项目出了问题”，毕竟所涉项目均未违约，而在市场发展初期，“试错”或许是必然选项。不过即便如此，试错阶段的“奇葩事”也应该得到足够的重视。

“整个行业都没有经验，比如大成西黄河大桥那个项目，主要依赖外部增信，对基础资产的尽调都很不充分。收益权类的资产都依赖对未来现金流的预测，部分项目对现金流的预测都很夸张”一位券商承销人士说。

管理人尽调引担忧

值得一提的是，为应对风险，一些管理人也“操碎了心”。广发证券担任管理人的“广发恒进-南方水泥租赁资产支持专项计划”近日公告披露原始权益人量通租赁涉及诉讼及仲裁案件，涉案事项合计金额占净资产8%，尚未触及“被第三方起诉（或申请仲裁）且单个案件标的额达到其净资产20%”的约定“权利完善事件”。对此，经协商，量通租赁将《资产管理协议》项下与基础资产租赁债权对应的租赁物所有权移交专项计划。

北京一位长期接触ABS业务的机构人士告诉记者，向专项计划转移租赁物所有权的情况确实不多见，“出了问题才可能考虑这么做。但是本身来讲，专项计划能不能持有租赁物也是存在疑问的，一般不会把租赁物转过去。比如，它本身不是租赁公司，转移过去之后要怎么管理？”

值得注意的是，ABS发行在2016年保持高速增长态势。企业类ABS共新发行144期，比去上年同期多发行92期；发行金额共计1541.98亿元，达到上年度同期的3倍。另一方面，共有57家证券公司及基金子公司参与到企业资产证券化的发行和管理，机构管理人数量同比增加了21家。蓬勃发展背后，ABS项目的风险管控仍然需要摸索。

在本次引起关注的大桥“14益优02”中，诸多市场人士对事件背后所暴露的问题进行了分析。在此项目中，基础资产是大成西黄河大桥2014年至2019年每年3月至12月的通行费收入收益权，由于基础资产风险集中，外部增信效果不佳，最终引发违约。

“ABS产品比债要复杂的多，但券商、律师设计的很多机制现阶段在中国却难以实现或出现很多问题，在这个方面大家投入的关注并不够。比如监管银行、管理人要实时关注现金流状况，但实际上为了迁就客户，很多基础资产现金流划转的间隔和频率都是很长的。”前述券商承销人士称。

华创证券近期研报指出，ABS市场出现首单违约，但是投资者范围较小，对市场整体影响不大，已出现违约的收益权类产品发行门槛或将提高，发行利率也难以快速下行。但是未来随着ABS市场的逐步扩大，发行主体风险，部分产品必然出现信用资质下沉，专业投资者需要针对ABS建立独立的的信用分析框架。

前述券商承销人士用“大干快上”形容去年以来ABS市场局面，让其颇为担心的是，由于管理人尽职调查，存续期管理不到位，ABS市场风险集中暴露并非没有可能。而对于项目管理人而言，由于一次性收取项目管理费，“即使提前赎回，管理人一样会在成立时收取整个存续期的费用，不会把剩下的退回”，这在一定程度上造成在一些项目中管理人尽调和存续期管理不到位的状况。“没有人会追究当事人的责任，审核方面也比较松，这个市场也许各种问题也就都会暴露。”