经济观察报 记者 彭友 徐庭娴 溢价转让控股权，正成为当下资本市场最时髦的玩法。

9月14日，四川双马（000935.SZ）因股价异常波动而停牌核查。8月22日，四川双马原大股东拉法基宣布退出第一大股东地位，拥有IDG背景的和谐恒源实际控制人林栋梁将成为上市公司新的实际控制人。此举引爆了四川双马股价，此间涨幅达到184%。

在僧多粥少的A股壳资源市场上，四川双马只是一个缩影。近期以来，控股股东高溢价转让控股权给第三方的火热现象激起市场无数涟漪。而随着9月9日证监会《上市公司重大资产重组管理办法》修改版的发布，重组借壳行为开始进入新一轮的博弈。

控股权溢价

一般而言，上市公司股权价值按照当前股价来确定，但控股权因具备对上市公司的控制权，往往存在控制权溢价。所以，一直以来，上市公司大股东高溢价转让控股权的现象并不鲜见，以往市场惯称之为“壳费”。

3月22日，栋梁新材（002082.SZ）公告称，控股股东陆志宝与万邦德集团有限公司签署了股份转让协议，陆志宝拟将其持有的栋梁新材9.44%股份，以32.49元/股的价格转让给万邦德集团，转让价款总额为7.3亿元。此次权益变动后，万邦德集团与陆志宝成为公司并列第一大股东。而2015年9月17日栋梁新材停牌时的股价仅为10.21元，此次股权转让溢价2.18倍。受此影响，栋梁新材股价大幅上扬。

近期以来，随着证监会并购重组新规的出台，对于重组上市的界定更加严格，对于规避借壳的问询更加细化，导致原来擦边球的轻松方式愈加不现实，从而不少资本玩家开始了先行受让控股权，而后再进行第二步的计划。

9月1日，乐通股份（002319.SZ）控股股东刘秋华和深圳市大晟资产管理有限公司签署股份转让协议，刘秋华拟将其持有的13%的公司总股本计2600万股无限售流通股股份，以总额7亿元转让予大晟资产，每股转让价约26.92元。此前乐通股份6月2日停牌时的价格是17.28元/股，而此次出让溢价率高达55.8%。本次权益变动后，大晟资产成为公司第一大股东，周镇科成为公司实际控制人。在此利好消息下，该股在停牌两月后开盘即一字涨停。截至9月13日收盘，乐通股份股价涨幅已达45.40%。

小鳄资产总经理黄慧对经济观察报表示,股价上涨的背后是投资者对“新主”到来后潜在的资本运作预期的看重，而“新主”产业背景是否出色则会影响市场对重组预期的看好程度。同样，对于受让方而言，取得公司控股权仅仅是宏图大业的第一步，后续的运作才是最为关键的一环。

香梨股份（600506.SH）9月8日公告，接到间接控股股东新疆昌源水务集团有限公司的控股方中国水务投资有限公司函件，中国水务于9月6日召开股东会，审议通过相关议案，同意通过产权交易所将其持有的昌源水务51%股权公开挂牌转让。转让完成后，香梨股份的控制权也将发生变化。

值得注意的是，除了民企之外，不少国企也在此时“曲线让壳”，启动混改。今年4月，恒大斥资36亿元收购嘉凯城52.78%股份，6月，吉利集团逾10亿控股浙江国企*ST钱江。

然而，并非所有的转让都成功实施。上海物贸（600822.SH）近日披露，自股票停牌以来，经公司及有关各方积极推进和努力，公司出售有色金属分公司资产、负债事项已经实施完毕。就本次重大资产重组事项，公司经与相关方多轮反复磋商和协调，交易各方就置入资产的范围、交易价格等关键条款难以达成一致意见。2016年8月11日，公司收到百联集团来函，百联集团决定终止以公开征集受让方方式转让其持有的公司29.00%股权。基于上述原因，为保护全体股东及公司利益，公司董事会经审议，一致同意终止本次重大资产重组事项。

新规新玩法

在控股权转让此起彼伏之时，证监会新规是不可忽视的背景因素。继今年6月“史上最严”重组新规出台，证监会于9月9日再次发布《关于修改〈上市公司重大资产重组管理办法〉的决定》，国海证券分析师代鹏举认为，新规旨在引导资金投向实业，此次修改旨在抑制投机“炒壳”，同时继续支持上市公司通过健康的方式并购重组提升上市公司质量，引导更多资金投向实体经济。

值得注意的是，新规的内容将大大限制上市公司在重组、并购等方面的灵活度，修改后的《重组办法》进一步完善了重组上市认定标准，明确累计首次原则的期限为60个月。意即如果收购方先取得上市公司控制权，60个月后再进行资产注入，则不构成借壳。除此以外，《重组办法》修改版还同时完善了配套监管措施，取消了重组上市的配套融资，提高对重组方的实力要求，延长相关股东股份的锁定期。

随着重组新规的细化，至今已有包括金马股份、三圣特材、扬子新材等公司的重大资产重组生变。随着监管部门再度抬高合规门槛，一些打擦边球的类借壳方案将在证监会的“火眼金睛”下无所遁形。以*ST江泉为例，早在7月26日发布的重大资产置换及并购重组预案，至8月31日已收到上交所的二度问询。市场质疑*ST江泉存在规避借壳红线的嫌疑，该股至今尚未复牌。

然而，代鹏举指出，从长期来看，壳资源的价值主要不取决于重组的灵活度，而在于其稀缺性。注册制的推迟意味着在中期内，股票上市通道依然非常拥挤，壳的稀缺性依然存在。另有投行人士认为，对于买方来说，在当下资产荒且股市低迷的双重背景下，此时收购股价处于低位的壳资源却是个不错的时机。《重组办法》修改版中所设置的5年的限定期限，或将促使部分资金采取先将壳资源收入囊中，掌握主动权，待时机成熟之后再图深层次的资本运作。

新规定也缩短了终止重大资产重组进程的“冷淡期”，由3个月缩短至1个月，彰显了证监会对具有真正产业价值的、有利于提升上市公司质量的重组交易的鼓励。一位市场人士认为，在合规门槛抬高，市场门槛降低后，重组交易的实现概率并不小。

惠祥投资总裁殷佑嘉认为，当前A股市场上“野蛮人”频繁举牌，持续逾一年的万科股权争夺之战亦尚未落幕，轰轰烈烈的股权战充分激起了市场想象，也让更多的人认识到股权的巨大价值。控股权溢价转让，无疑是当前市场的一大重要看点。