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经济观察网 记者 黄一帆 “目前中国VC/PE基金面临着募资难退出更难的艰难局面，毫无疑问，并购将会取代IPO成为未来的主要退出通道。” 中国创投委副会长、海德邦和总裁陈宝胜告诉记者，“一方面是部分行业产能过剩、竞争激烈，另一方面高端制造和现代服务业的供应不足。行业整合、产业升级以及产融结合将是未来并购市场发展的主要方向，也是并购基金核心机会所在。”

同时，陈宝胜向记者表示，对于并购基金来说，资管新规的出台在短期内会有影响，特别是涉及结构化分级、质押份额融资、出资多层嵌套。而从长期来看，有利于提升企业价值为投资策略的并购基金占到市场竞争有利位置。“因为随着资管新规系列规定的生效，部分杠杆资金将撤出市场，以套利为获利手段的并购基金将难以为继，标的资产的价格有望向理性回归。”

产业协同并购基金将更加活跃

并购基金，从狭义上来说，是私募股权投资基金的一种。陈宝胜解释称，并购基金用于并购处于成长期或成熟期的企业，一个重要标志是获得标的企业的控制权，并且会积极参与运营管理提升，而退出渠道有并购退出、IPO、股权转让、分拆出售、企业管理层回购等。

“从广义上来说，并购基金可以实施的投资业务还有很多，比如辅助主要并购方的参股投资、认购上市公司再融资来帮助实现并购、为并购主体提供夹层资金等等。”陈宝胜表示，欧美等成熟市场的私募股权基金中超过50%都是并购基金，而中国目前仅达到20%左右。近年来中国并购交易规模持续增长，这为并购基金带来了巨大的发展空间和机遇，可以说并购基金的时代正在到来。

不过，陈宝胜表示，目前中国并购基金发展路线正经历与欧美并购基金发展不同阶段。

首先从2000年开始国外的并购基金进入中国，随后中国出现了本土的控股型并购基金，随着2010年后上市公司并购交易规模持续扩大，出现了多种并购基金运作模式，各自独特的盈利方式。“比如借壳上市里，并购基金可以参与到借壳资产中，最典型的就是海外上市公司私有化等。”陈宝胜表示，在市场化的产业并购中，并购基金可以由上市公司和PE机构联合发起，对上市公司的整合标的实施先行收购。还有组建PMA和敌意收购并购基金，以控制上市公司为目的，著名的案例有九鼎集团和宝能系。

而自2016年重大资产重组新规实施后，借壳、忽悠式重组的数量直线下降，随着A股整体估值的下降，2017年-2018年实业企业的产业并购成为了市场的主流。

陈宝胜表示，“以2018年1季度过会的并购重组项目为例，产业横向和纵向并购约占60%。以此趋势来看，单纯以参与上市公司资本运作套利的并购基金会逐步减少，而与上市公司共同运作产业的并购基金在中国并购交易市场上将更加活跃。”

此外，资管新规的出台是对资管行业的一次修正，短期来讲，会对并购基金的募资和产品结构设计产生较大影响，特别是涉及进行结构化分级、质押份额融资、出资多层嵌套。

但从长期来看，以提升企业价值为投资策略的并购基金来说，会占到一个有利的起跑位置。因为随着资管新规系列规定的生效，部分杠杆资金将撤出市场，以套利为获利手段的并购基金将难以为继，标的资产的价格有望向理性回归。

应具备产业思维

陈宝胜认为，产业思维是并购基金区别于VC/PE基金的重要特征之一。

“并购基金的运作过程往往是在培育整合一个产业，产业思维就是并购基金区别于VC/PE基金的重要特征，具体表现为赋能式投资、投资的专业化和赋能增值服务提供。”陈宝胜以3G资本举例，说明优秀并购基金获利是通过培育产业，而不是简单的买卖资产。

2008年3G资本入主百威英博，通过持续的兼并重组和管理改善，打造出了啤酒业的世界巨头。3G资本的操盘资金通常是数十亿至数百亿美元，但形成3G资本核心竞争力的却是赋能式投资。

“按照赋能式投资的定义，可以理解为一种主动价值创造型的投资模式，包含运营改进、产融互动等行动。这也是在运作并购基金的同时，产业思维运用到极致的表现。国内很多投资集团都很认同这个理念，已经把这套模式逐步学习、运用到并购业务中。”

但是，并购基金在规模快速增长的同时还存在许多突出的问题，不少并购基金的管理者在运作并购基金时，在“募、投、管、退”四个环节缺乏必要的核心竞争力。据统计，从2012年到2017年8月底，共有1167家上市公司设立或参与产业并购基金，总计目标募集资金规模超过1.6万亿元人民币。但除了上市公司公布相关设立基金的公告外，其中超过半数的基金便再无下文，沦为“僵尸基金”。

陈宝胜认为，并购基金运作过程中，除了需要资本，还需要八项核心竞争力。在今年6月出版的《并购基金实务运作与精要解析》一书中，他详细阐述道：在并购基金募资环节，需要投资者关系管理能力和基金产品设计能力；在并购基金投资环节，需要战略规划能力和标的寻找能力；在并购基金管理环节，需要产业整能力和价值提升能力；在并购基金退出环节，需要交易结构设计能力和交易撮合能力。