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经济观察网 记者 黄蕾 7月16日，国家统计局公布了我国上半年经济数据，上半年国内生产总值（GDP）418961亿元，按可比价格计算，同比增长6.8%。分季度看，一季度同比增长6.8%，二季度增长6.7%。

瑞银亚洲经济联席主管、特约首席经济学家汪涛根据公布的相关经济数据进行了分析，并对2018年下半年的国内政策进行展望。

汪涛表示：“整个上半年经济还是不错的，不过从5、6月份的数据来看增长势头放缓已经比较明显。势头放缓最重要的因素是在去杠杆大形势之下对地方政府、融资平台、对地方基建项目管理的收紧，和对地方政府融资的收紧，使得基建投资出现了明显的增速下滑。我们认为考虑到目前国内经济面临的下行压力主要来自金融监管强化和信贷政策收紧，下半年政府可能首先会调整偏紧的国内政策基调，特别是对地方政府融资和基建项目的约束。”

国内经济增长小幅放缓

瑞银证券研报认为，虽然北方省份生产活动收到了大气污染治理的影响，但一季度全国工业生产仍较为强劲，实际 GDP 也保持了同比6.8%的稳健增长，强于预期。但进入二季度以来，受制于结构性去杠杆和紧信用、特别是地方政府融资平台和基建项目面临显著的融资约束，经济活动有所走软。瑞银证券认为其中基建投资增速放缓尤其明显，根据其估算，基建投资增速从 2017 年15%左右放缓至一季度的8.3%、二季度进一步放缓至1%。

受此影响，固定资产投资同比增速从一季度的7.5%放缓至二季度的5.2%。虽然房地产投资维持了10%左右的同比增长，但这主要受益于土地购置费大幅提升，而非土地相关的房地产投资则同比下跌。过去几个月，部分开发商融资面临困境。社会消费品零售同比增速也从一季度的9.8%小幅放缓至二季度的9%。

虽然二季度社会消费品零售名义和实际增速都有所放缓，但二季度住户调查显示实际人均消费同比增速从5.4%强劲反弹至8.2%，主要受稳健的实际可支配收入增长支撑（同比增长 6.6%）。

对此，汪涛表示：“两个数据（社会消费品零售总额增速和实际人均消费增速）之间其实有一点冲突。为什么会出现这种情况，我们认为首先社会消费品零售总额只涵盖了商品，没有涵盖服务，随着收入的增长，人们越来越多消费的是服务。其次零售里面也包含对机构的销售，可能相对于居民来说，包括企事业单位等的消费有所收紧。再者一些线上服务是否被统计进来，尤其在国家线上消费越来越多的情况下，这也是值得注意的问题。”基于这个判断，瑞银证券认为居民消费依然比较稳健。

今年以来，随着去杠杆的推进，企业债券违约事件频发，汪涛认为：“这并非完全负面，一定程度上是打破刚性兑付的必要市场调整过程，目前整体违约率依然较低。”瑞银证券估算6月底整体信贷增速（社会融资规模余额剔除股票+地方政府债券余额）已从2017年底的13.6%放缓至11.1%，其主要原因是信托贷款、委托贷款等表外影子信贷的收缩。

预计下半年政策有所放松

考虑到目前国内经济面临的下行压力主要来自金融监管强化和信贷政策收紧，瑞银证券认为下半年政府可能首先会调整偏紧的国内政策基调，特别是对地方政府融资和基建项目的约束。

今年央行已三次降准，瑞银证券预测年底之前央行还将再降准150个基点，此外，央行还会通过MLF和其他流动性管理工具增加对市场的流动性投放，从而保持银行间市场流动性充裕、市场利率平稳。汪涛认为：“对经济而言，更重要的政策支持将来自放松准财政约束和偏紧的信贷政策，包括加快基建项目的审批和建设，并增加对其的资金支持。”此外，瑞银证券认为强化金融监管和去杠杆的政策执行步伐应会更为循序渐进，再加上保持流动性稳定，相关企业的融资压力可能会有所缓解。

瑞银证券预计下半年整体信贷增速有望触底反弹。6月官方社会融资规模余额同比增速已从2017年的12%放缓至9.8%，主要受制于债券发行量疲弱、且表外的信托和委托贷款等影子信贷持续收缩。受此影响，虽然表内银行贷款比较稳健，但其估算的整体信贷（社会融资规模余额剔除股票融资+地方政府债券余额）同比增速也从2017年底的13.6%下行至11.1%。再进一步考虑到社融统计中缺失的非标影子信贷，更广义的信贷增速瑞银证券估算可能已从2017年底的12%跌破10%。

瑞银证券认为其中地方政府债券发行疲弱尤其明显，今年一般和专项地方政府债新增限额共2.18万亿，但迄今为止的新增债务的地方债券发行仅3300亿（占年度新增额度的15%）。因此汪涛预计下半年政府可能会努力保证债券市场流动性充裕、加快表内银行贷款发放，并放缓影子信贷的收缩速度。