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调整已经开始:财政政策有空间,货币政策紧跟改革

戚克栴2018-09-06 15:28

(图片来源:全景视觉)

戚克栴 孙湛/文 新的一轮财政体系改革对现有体系不完善、不适应新的发展阶段要求的领域从多个层次进行改革,例如重新调整中央和地方财政的事权和财权、约束地方政府负债、增减税种以配合国家方针战略、进一步提高财政在经济中的重要作用等。货币政策则保持中性,跟随改革进程进行松紧微调是未来一段时间货币政策主基调。

财政体系改革为中国经济打开空间

这次财税体系改革会为中国经济打开新空间。

首先,国税和地税合并使中央上收部分地方事权和财权,便于国家政策的贯彻执行。改革前,地方财政部门接受国家税务总局指导,但人事由地方政府决定。国地税合并后,实际上是管住了地方政府的财权也分担了地方政府的事权,形成自上而下统一规划和管理的财政体系,打破地方原有利益格局,并且一定程度上能够遏制地方财政造假,为推动改革扫除了一大障碍。

其次,财政部在国家经济决策和执行中的地位提升,突出财政对金融稳定、经济发展和整体改革的重要作用。财政部的职能不仅是财税收支本身,更承担了拟订财税发展战略、规划、政策和改革方案,分析预测宏观经济形势,参与制定各项宏观经济政策,提出财税政策宏观调控和综合平衡社会财力建议,以及国有经济改革、社保体系改革等重大职能。按照中央既定路线,到2020年初步建立现代财政体系,如达成则财政部的权限将显著提升,这为后续进一步发挥财政治国安邦的基础性、制度性、保障性作用奠定了基础。

财政在中国经济改革中发力

在目前的情况下,扩张性的货币政策对提振经济效果有限,反而会继续推高杠杆率与房地产市场的泡沫。实践证明,前几年释放流动性刺激经济,没有达到预想的效果,但加剧了房市、股市的资产泡沫。因此,在现阶段,需要更加积极的财政政策发力来提振经济。7月的政治局会议对下一阶段财政政策的定调是:财政政策要在扩大内需和结构调整上发挥更大作用。

更加积极的财政政策直接体现在增加财政赤字率。中国财政赤字率长期保持3%以内水平,在国际认可的正常安全范围内。对比世界其他国家,欧美日和新兴市场国家在经济处于特殊阶段时都会通过提高财政赤字率提振经济。美国在2008年金融危机时的财政赤字率提升到最高10%左右,2017年其赤字率依旧保持在4%水平且2018年已开始新一轮的减税措施。反观中国,长期以来财政赤字率始终较为稳定。在目前经济增速放缓、经济调结构和上轮投资刺激结果消化的复杂阶段,需要采取更加积极的财政手段,提高对赤字率一定幅度上升的容忍度。那么提高赤字率的方式是什么?过去那种单一依靠加大财政支出来拉动需求的做法显然效用越来越小,副作用越来越大。

今后需要综合的办法来实现:第一、针对个人和中小企业减税,促进消费以及中小企业的创新与就业;第二、削减部分无效和低效的财政补贴支出,定向增加部分必要的基础设施建设支出,定向增加医疗、教育、租赁房等公共支出;第三、完善税种、填补漏洞。

货币政策仍将维持稳健中性

目前中国全社会的负债率约为250%(不含金融部门),无论是与自身历史比较还是与世界其他国家比较都处于较高的水平。其中,企业部门负债率约为150%,明显偏高;政府负债虽然表面上看尚可,但隐含了大量的地方城投负债和其他融资负债,所以实际的负债率也是较高的。

从目前情况看,保持货币政策中性,跟随改革进程进行松紧微调是未来一段时间货币政策主基调。货币政策包含两个方面:第一、保持基础货币投放的稳定中性,也就是既要保持中性,又要根据经济状况,运用货币工具适时适度进行微调;第二、适当提高货币乘数,既要适当提高货币乘数以提高货币效率,又要确保货币投放进入实体经济尤其是中小企业和创新企业,避免再次涌入金融市场。

2016年M2增速从13.3%降到11.3%,2017年M2增速从11.3%降到8.2%,2018年上半年依旧保持在8%的水平。在M2持续低增速的同时,央行2017年9月定向降准释放3000亿元流动性,2018年4月定向降准释放1.3万亿元流动性,2018年6月定向降准释放7000亿元流动性,并于2018年5月重启中期借款便利MLF发行,截至7月累计发行9000亿元。按照上述一系列降准和国常会以及央行的表态,货币政策将由合理稳定转为合理充裕,意味着货币政策的中性微调。并且,广义货币增速偏紧的状态会有所变化,以适应经济发展和稳定的需要。我们认为按照目前的经济增速和通胀水平,未来M2增速保持在11%左右是合理水平。如果未来流动性增速过快,货币政策有可能会再收缩微调。

配合降准,商业银行作为货币蓄水池会适当加大针对民营企业尤其是民营中小企业和创新企业的信贷投放,使得货币能够有效运用于企业生产经营。2018年6月的社会融资增速仅为9.8%,而前两年均保持在12%-13%左右的水平。增速的下降并不是社会融资需求的减小,相反社会融资需求尤其是民营企业融资需求极为迫切,也并不单纯是因为央行的货币政策偏紧,而是因为商业银行惜贷在一定程度上对流动性造成影响,使得货币乘数减小,纵使央行放松基础货币,也达不到依靠货币政策调节流动性、提振经济的效果。

商业银行之所以惜贷,主要原因除了企业部门高杠杆率的风险之外,还有出于商业银行自身的资本充足率有限考虑,毕竟银行也面临着非标转标、表外回表内的压力。所以,未来一阶段需要关注的是:1.商业银行会加大对民营中小企业的信贷投放;2.在具体信贷投放过程中配合监管约束,以便切实服务于实体经济,避免造成授信企业杠杆率过高,避免信贷资金回流房市和资本市场;3.配合去杠杆的节奏和影子银行消化情况,商业银行将会对信贷投放额度适时适度调节。

中国的财政政策有空间,货币政策紧跟改革,创新是中国经济发展的新动力,减税符合广大人民的利益并将刺激消费。

(戚克栴系望华资本创始人兼董事长;孙湛系望华资本战略与研究部副总经理)