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隔夜资金利率再现“1时代” 市场上钱“多”了?

胡艳明2019-01-11 23:42

(图片来源:全景视觉)

经济观察报 记者 胡艳明 欧阳晓红“最近市场的钱还是多啊!”1月10日,一位国资金融机构固收负责人说。

这天,反映流动性松紧的货币市场基准利率之一的Shibor(上海同业拆借利率)报1.7430,到11日继续下行3.5BP至1.7080%,已经连续7个交易日低于2%。这种“1时代”现象在近三年首次出现。“元旦后、春节前这个时刻真是有些尴尬。”某华北农商行交易员对记者感叹,他指的是央行在面对资金宽松及利率下行,与春节前可能出现流动性缺口之间的选择,央行可能处在调控与观望之间。

一位央行接近人士坦言,此时怎么看并不好说,虽然怎么表述都不会有什么错。很大程度上,资金利率的上行或者说“钱紧”更令管理层紧张。

按照联讯证券首席经济学家李奇霖的说法,2015年“双降”(降息、降准)之时出现过——Shibor隔夜利率连续多个交易日低于2%的现象;2016年后进入紧缩周期,便再未出现过货币宽松的时候。

而银行间市场资金的宽裕,或者说“宽货币”所提供的流动性堆积在银行体系,可能并未传导至实体经济——这是一个经年未解决的“老大难问题”。尽管,目前货币政策趋向宽松的预期基本得到确认。

市场分析人士认为,长期来看,隔夜资金“1时代”,在2019年仍不排除有再次甚至多次出现的可能性,昭示货币政策边际宽松预期。问题在于,金融机构的信用扩张依然受到抑制。

包括运行11年的Shibor报价机制是否需要改革?Shibor其实被赋予健全市场化利率形成和传导机制之“使命”。

不过,这些与老百姓手里的钱有关系吗?年关之际,各家银行都在提高利息揽存;虽然货币市场的钱(隔夜资金)便宜了,短期市场利率向贷款利率的传导之路仍不畅通;涉及供需两端的货币传导机制仍有梗阻,某种程度上,民营企业、小微企业依然融资难、融资贵。这是怎回事?

再现“1时代”

资金利率“1时代”的来临似在情理之中……

Shibor被业内视为市场资金是否充足的晴雨表。2007年,旨在推进利率市场化改革,健全市场化利率形成和传导机制,培育货币市场基准利率的中国央行正式推出了Shibor。Shibor与实体经济联系日趋紧密,逻辑上,理应更多发挥传导货币政策和优化资源配置的作用。

某种程度上,Shibor报价机制,似乎还有待完善。从18家银行报价利率中,剔除最高和最低的4家,其余10个有效利率算数平均后得出Shibor的定盘利率,并在11点发布。

据金融机构交易员春申君举例分析,在2018年4月的那轮行情中,同业存单利率的下行一直早于Shibor利率的下行,存单利率大的拐点出现在2018年1-2月份,Shibor利率大的拐点则出现在同年3月底。“报价利率较真实成交利率一直存在较大的滞后性。”他说。

市场认为,此次货币利率市场的下行,降准是原因之一。1月4日晚,央行决定下调金融机构存款准备金率1个百分点,其中,1月15日和1月25日分别下调0.5个百分点,此次降准及相关操作净释放资金约8000亿元。

不过,本次资金面宽松要综合多项因素,并非只是因为降准。依据中信证券研究所副所长明明的分析,Shibor利率的下降主要归因于三方面:其一,跨年结束,银行考核压力得以释放,流动性供给增加。其二,今年第一次降准的消息加强流动性整体宽松的乐观预期。其三,财政支出和财政收入的时间错峰,导致了财政存款的周期性变化,季末、年末流动性又大幅宽松,银行间资金较为充裕,资金短暂聚集在银行间市场,影响了资金价格。

而对于春节前的流动性宽松预期,市场分析人士曾预计,央行可能会以多种方式稳定资金市场利率:央行可以通过定向正回购等方式回收;也可以通过窗口指导等方式限制隔夜融出的占比,以此来保持市场利率水平的合理稳定。

而非常时期,不同性质资金的利率表现亦非同寻常。

如何传导到实体经济

堆积在银行间市场的流动性之“后果”,除了造成资金利率下行,另外一个特征是,近期市场资金与政策资金出现了明显的倒挂。

首先,不同期限的银行间存款机构质押回购利率的倒挂。14天质押回购利率DR014和21天质押回购利率DR021多次出现低于7天质押回购利率DR007的情况。

第二,市场资金和政策资金出现倒挂。7天质押回购利率DR007加权利率已连续七天低于7天逆回购政策利率2.55%。

第三,货币政策工具——中期借贷便利(MLF)利率和无风险收益率——十年期国债收益率出现倒挂。2019年以来10年期国债收益率持续位于3.2%以下,低于MLF3.3%的利率。

DR014、DR021与DR007的倒挂,可能基于机构对于降准将释放资金的预期。至于DR007与7天逆回购利率出现倒挂,上述交易员认为,主要还是因为市场上流动性比较充分的原因。

部分分析人士认为,目前利率市场的情况可能显示出目前货币政策传导机制有待加强。中国民生银行首席研究员温彬对记者分析称,“央行的目的是维护金融市场流动性合理充裕,但是从利率快速回落的情况看,金融机构拿到资金以后可能进行了一些利率债、或者国债的投资,这显示当前货币政策的传导机制还有待进一步的改善。”

因为这可能意味着:要么信贷有效需求不足,要么是银行拿到流动性以后,并没有完全的流向到实体经济中去。

正如有某国资券商固收负责人对记者表示,如何将资金疏通到实体才更为关键,首先要解决“通路”的问题,包括在监管指标方面进行调整。

这是怎么回事?按照兴业银行首席经济学家鲁政委的话说,金融机构要的是一般性负债,央妈(中国央行)给的却是同业负债;金融机构要的是长钱,但央妈给的却是短钱;金融机构要的资本,央妈给的却是负债;钱不是万能,但融资光谱不全却是万万不能的……

不过,目前的情况似有改善。《2018年第三季度中国货币政策执行报告》称,从“量”上看,银行体系超储率并未上升,货币信贷平稳增长,表明央行投放的资金并未淤积在商业银行,而是基本上全部传导到了实体经济。从“价”上看,债券利率显著下降,贷款利率稳中趋降,也表明央行投放流动性的利率传导效果正在逐步显现。

虽然市场利率走低,银行在货币市场获得资金更便宜,但是近期银行存款利率依旧上涨,导致各家银行在揽储方面“各显神通”。华创证券资产管理部总经理屈庆表示,虽然2018年资金面宽松,带动银行间市场资金利率大幅回落,银行综合负债成本因此小幅回落。但实际投放的基础货币依然相对有限,基础货币增速远远慢于银行资产负债的扩张速度,因此表内存款等一般负债依然较为稀缺,存款成本易上难下。

基于银行的角度,某股份行资产负债管理部总经理对记者表示,央行本次降准目的是增强金融服务实体经济能力,而利率传导是漫长的过程,“资金市场利率下行-银行扩大资产配置-加快放贷-竞争带来贷款利率下行-企业资金充沛-存款利率下行”,链条很长,不会那么快显现。

而且,前期去杠杆政策导致2018年M2处于低位,企业流动性紧张账上无钱,银行负债增长乏力,供小于需。2018年下半年银行加快贷款投放使得存贷比快速上升,又雪上加霜增大了银行对存款的诉求。“因此,虽然看似资金面并不缺钱,但是银行在2019年一季度存款利率不会下行。”该资产负债管理部总经理判断。

那么,诸多客观条件与因素作用下,“1时代”走多远,流动性才能真正传导至实体经济?历史角度来看,实体经济的“钱荒”可能就像一场慢性病,责任不全在于银行的“惜贷”,或者说“紧信用”;而在于企业风险,最终取决于中小微企业生态环境的改善与否。

“1时代”会持续?

其实,从利率走势来看,Shibor隔夜利率走出了一个V形反弹,看似也正在朝着2%的标准线发力。一位大型国资背景金融机构固收负责人对经济观察报记者称,伴随缴税跨春节央行净回笼等资金需求,货币市场利率正在慢慢上行,可能会回到2%。

明明也认为此现象不会持续太久。央行已多日暂停逆回购操作,且随着缴税、春节取现需求增加等因素的影响增强,流动性将会出现一定的波动。

“今年跨年资金肯定不会紧张,因为现在跨春节的资金,市场上已经陆续有人在出了,而且都很便宜。”该交易员判断。

若基于中长期的判断,政策层面的表述无疑值得市场关注。央行工作会议表示,将继续实施稳健的货币政策,维持松紧适度,不搞大水漫灌,注重定向调控,保持流动性合理充裕,保持货币信贷和社会融资规模合理增长。

央行行长易纲近日表示,稳健货币政策松紧适度的“度”,主要体现为总量要合理,结构要优化,要精准把握流动性的总量,既避免信用过快收缩冲击实体经济,也要避免“大水漫灌”影响结构性去杠杆。

“这反映出结构性去杠杆仍在继续,因此为了防止过低的资金利率引起金融杠杆的上升,央行仍会采取一定的措施对短端利率进行干预。”明明认为。

基于对未来宽松的货币政策的预期,不少市场分析人士对记者表示,隔夜资金利率低于2%的情况可能会在2019年多次出现。“隔夜回购利率还能持续多久,要取决于内外均衡的一个情况。内部是经济增长的压力,外部是汇率的问题。”李奇霖认为,如果从外部均衡考虑,现在资金面宽松的局面、债券市场火热的做多的行情,短期来看可能还是有些风险的。

总体上,李奇霖认为,短期来看,隔夜资金利率“1时代”可能会有些波动和风险,不会持续太久;但是从中期来看,只要基本面上,宏观经济的走势还是有下行的压力,那么货币政策的宽松不会短期退出,流动性相对宽松的局面可能也很难改变,未来也许还会出现“1时代”。

金融机构新闻部记者
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