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经济观察网 记者 姜鑫 春节前夕的资本市场并不平静，大事纷至沓来。一边是上市公司业绩亏损“天雷”一个接一个，另外一边是仅仅用了87天时间，科创板相关细则横空出世。

1月30日晚，中国证监会官网发布《关于在上海证券交易所设立科创板并试点注册制的实施意见》（以下简称：《实施意见》），与此同时，上交所亦发布系列配套文件，市场所有关于科创板的猜想和期待终于落地。

1月31日开盘的资本市场全线翻红，证券、通信、半导体设备领涨，而这与试点注册制的科创板落地不无关系。

有人说五年磨一剑，有人说这是中国版纳斯达克的3.0版本。诚然，无论是突破盈利限制藩篱还是注册制发行，抑或是交易制度的尝试以及信披、退市的严要求，科创板的一小步都将会对资本市场产生深刻的影响。

所有的猜想和期待已经落地，感慨其超预期的速度过后，更多的是做好十足的准备来拥抱这一新板块。科创板究竟怎么玩？投资者又该如何参与？A股估值体系会否重构，壳资源价值还剩几何……

携注册制超预期而来

“落地速度还是超出预期的”，1月30日，中国证监会官网发布《关于在上海证券交易所设立科创板并试点注册制的实施意见》（以下简称：《实施意见》），与此同时，上交所亦发布系列配套文件，尽管早已听到风声，但当征求意见稿正式落地，仍有投行从业人员感慨速度之快。此时，距离进博会上明确设立科创板刚刚过去87天的时间。

先有创业板，后有新三板、CDR(中国存托凭证)，但科创板承载着更多的期待，与它含着注册制金钥匙出生不无关系。

根据相关细则，科创板重点支持新一代信息技术、高端装备、新材料、新能源、节能环保以及生物医药等高新技术产业和战略性新兴产业，推动互联网、大数据、云计算、人工智能和制造业深度融合；达到一定规模的上市公司，可以分拆业务独立、符合条件的子公司在科创板上市。科创板公司募集资金应当用于主营业务，重点投向科技创新领域。

科创板企业将不再经历发审会环节。科创板企业由上交所负责审核，证监会负责注册。交易所对企业的发行审核原则上不超过3个月，不排除特殊情况，需要结合承销商、公司答复时间，从实践来看6—9个月。

科创公司并购重组，涉及发行股票的，由交易所审核，并经中国证监会注册。审核标准等事项由交易所规定。

除此之外，发行上市条件、交易制度的设计都让市场为之一振：

一、未盈利企业可以上市，同股不同权、红筹企业也不再会被拒绝在资本市场大门外。

根据上海证券交易所科创板股票上市规则（征求意见稿），发行人申请在本所科创板上市，首先需要符合几条硬性条件：符合中国证监会规定的发行条件；发行后股本总额不低于人民币3千万元；首次公开发行的股份达到公司股份总数的25%以上，公司股本总额超过人民币4亿元的，首次公开发行股份的比例为10%以上；市值及财务指标满足规则规定的标准；市值标准分为五套，上市企业满足其中一套即可申请在科创板上市。

（一）预计市值不低于人民币10亿元，最近两年净利润均为正且累计净利润不低于人民币5000万元，或者预计市值不低于人民币10亿元，最近一年净利润为正且营业收入不低于人民币1亿元；

（二）预计市值不低于人民币15亿元，最近一年营业收入不低于人民币2亿元，且最近三年研发投入合计占最近三年营业收入的比例不低于15%；

（三）预计市值不低于人民币20亿元，最近一年营业收入不低于人民币3亿元，且最近三年经营活动产生的现金流量净额累计不低于人民币1亿元；

（四）预计市值不低于人民币30亿元，且最近一年营业收入不低于人民币3亿元；

（五）预计市值不低于人民币40亿元，主要业务或产品需经国家有关部门批准，市场空间大，目前已取得阶段性成果，并获得知名投资机构一定金额的投资。医药行业企业需取得至少一项一类新药二期临床试验批件，其他符合科创板定位的企业需具备明显的技术优势并满足相应条件。

在科创板企业注册发行上，另一个看点是允许存在同股不同权安排的企业发行上市，对特别表决权股份的含义作出界定，明确特别表决权股份经过转让后，就同时恢复同等表决权。此外，符合CDR相关办法的红筹企业，可以申请发行并在科创板上市。

二、交易制度上放宽了涨跌幅限制，同时引入盘后固定价格交易。

在细则未落地之前，市场就有放宽涨跌幅限制的预测，果不其然，考虑到科创企业具有投入大、迭代快等固有特点，上交所将科创板股票的涨跌幅限制放宽至20%。此外，为尽快形成合理价格，新股上市后的前5个交易日不设涨跌幅限制。

除此之外，还有一些差异化安排值得注意：科创板引入了盘后固定价格交易，在竞价交易结束后，投资者可以通过收盘定价委托，按照收盘价买卖股票；此外，为改善“单边市”等问题，科创板股票自上市首个交易日起可作为融资融券标的，且融券标的证券选择标准将与A股有所差别。市价申报也有创新，新增两种本方最优价格申报和对手方最优价格申报市价申报方式；而为了提高市场流动性，科创板不再要求单笔申报数量为100股及其整倍数。对于市价订单和限价订单，规定单笔申报数量应不小于200股，每笔申报可以1股为单位递增。

三、退市制度安排是另一大看点。据了解，科创板企业退市主要聚焦两类目标公司，一类是存在财务欺诈等重大违法行为的公司，另一类是丧失持续经营能力且恢复无望的主业“空心化”公司。而为了简化退市流程，上交所取消了暂停上市、恢复上市环节。

投资者该怎么玩？

高调出生、多方推进，面对2018年并不乐观的资本市场，科创板有着无限的可能性，投资者该如何参与呢？

对于个人投资者来说，并不是所有投资者都能参与到科创板中来，上交所为科创板的投资者设立了门槛：要求申请权限开通前20个交易日证券账户及资金账户内的资产日均不低于人民币50万元，并且参与证券交易24个月以上。

值得注意的是，普通投资者可通过公募基金参与科创板投资，此前发布的CDR基金是战略配售基金，科创板发行的新股，相关基金也可以参与。

对于机构投资者来说，试点注册制的科创板带来了不少新玩法，以下几点需要注意：

一、科创板取消了直接定价方式，全面采用市场化的询价定价方式。将首次公开发行询价对象限定在证券公司、基金管理公司、信托公司、财务公司、保险公司、合格境外机构投资者和私募基金管理人等七类专业机构投资者（被统称为网下投资者）。网下投资者可以按照管理的不同配售对象账户分别申报价格，允许网下投资者为其管理的不同配售对象填报不超过3档的拟申购价格。

二、科创板配套引入了红鞋、绿鞋以及战略配售机制。

“红鞋”机制即“回拨机制”，指网上投资者超额申购幅度较大时，发行人从网下向网上回拨，以满足网上投资者需求的操作。这一制度有利于保证线上投资者的利益。

“绿鞋”机制指“超额配售选择权”。这一安排有利于稳定股票上市后的股价走势，防止股价大起大落。与港股发行制度相同，在科创板上市的发行人和主承销商可以在发行方案中采用超额配售选择权。主承销商可以采用超额配售选择权，发行不超过首次公开发行股票数量15%的股票。

科创板的战略配售制度与港股的基石投资者相仿，但持有期限为12个月，长于港股。据《发行承销实施办法》（征求意见稿），科创板上市企业首次公开发行股票数量在1亿股以上的，可以向战略投资者配售。战略投资者配售股票的总量超过本次公开发行股票数量30%的，应当在发行方案中充分说明理由。首次公开发行股票数量不足1亿股，战略投资者获得配售股票总量不超过本次公开发行股票数量20%的，可以向战略投资者配售。战略投资者不参与网下询价，且应当承诺获得本次配售的股票持有期限不少于12个月，持有期自本次公开发行的股票上市之日起计算。向战略投资者配售的股票不被计入网下网上发行比例，安排向战略投资者配售股票的企业，应当扣除向战略投资者配售部分后确定网下网上发行比例。

三、减持作出新要求。首发前股份限售期限为一年，董监高持股限售期限为股票上市之日起一年内和离职后半年内，在此基础上，上交所要求控股股东和核心技术人员承诺36个月不减持。

此外，创投等其他股东减持也被做出限制。在公司上市时尚未盈利的，在公司实现盈利前，特定股东不得减持首发前股份，但公司上市满五年后不受此条限制。此外，如果公司存在重大违法情形，触及退市标准的，自相关行政处罚决定或者司法裁判作出之日起至公司股票终止上市前，特定股东不得减持公司股份。

将给A股带来哪些改变

有市场人士表示，科创板在设计理念方面更加市场化、国际化，其很多制度设计都是对现有市场框架的重要突破。这些将会给A股带来哪些改变呢？

中泰证券表示，科创板的整体规则体系考虑得比较齐全，弥补了A股过去三十年的缺陷。过去企业上市指标主要集中在盈利上，但这一指标容易进行财务处理，是一种静态考核，导致一些真正优秀但暂时不具备盈利能力的企业错过上市和发展机会。而科创板设立差异化的上市指标，有利于内地一些优秀的企业在境内上市，防止优质上市资源向海外流走。

广证恒生分析师赵巧敏在研报中表示，参考海外注册制环境下推出的资本市场新板块，我们预期科创板落地后的一段时间内，市场将整体性地呈现出估值高，交投活跃的特征。但从长期来看，科创板将呈现出“马太效应”。只有质地好，符合市场风格的企业才会获得高估值，流动性也将向这部分企业聚拢。

招商证券研报显示，科创板设立试点注册制度直接冲击目前核准制下的A 股壳资源估值。对长期依靠壳资源获得高溢价的公司而言，壳资源价值直线下降，或将退市。短期科创板预计会起到资金分流作用，导致A 股部分行业板块估值中枢下移。对于已上市的优质公司而言，在估值变化的过程中有助于市场实现价值发现，有助于对企业实行正向反馈机制，加速公司优胜劣汰，资本市场资源配置将更有效。

与此同时，科创板的设立有利于吸引场外资金的进入，共同分享科创企业发展红利。将大幅降低科技企业股权投资的准入门槛，拓宽了投资者的投资渠道，分流部分国内投资者的场外存量资金通过公募基金等方式参与投资科技创新企业，分享科技企业发展红利。同时吸引海外增量资金流入科技创新企业，成为我国经济动能转换的加速器。

对于科创板市场也不无担忧，其中之一是其会否分流A股的流动性。赵巧敏认为，由于科创板具备继承创业板政策目标的属性，且预计最初登陆科创板的企业质地相对较优，行业地位较高，因此短期内将对存量博弈的A股市场，尤其是创业板资金形成较为明显的分流效应。其次，考虑到科创板落地之初有大约500亿-1000亿元的融资需求，虽然相较于2018年1.2万亿的A股融资规模较小，但仍会引流部分资金。

未来随着优质的科技类企业在创业板上市，A股类似板块或上下游板块的公司有望受到带动，部分基于科创板公司融资后的规模扩张对上下游板块供需关系的改善，部分源于估值的共振。而当前已表现出的具备科创板概念的创投和券商板块有望进一步受益于事件驱动效应。

科创板的落地最为明显的受益者当属创投机构和券商，而这些已经在二级市场有所体现。招商证券认为，科创板的设立，对于投资机构起到了正向的积极激励作用。对于一级市场投资机构而言， 科创板的设立将解决目前IPO 堰塞湖的问题，给一级市场投资机构退出提供了一条新 的渠道，提升风险投资机构对科技创新企业的投资意愿及投资力度;科创板的设立将为二级市场投资机构带来大量新的投资机会，二级市场投资机构需要加强自身的研究能力，以应对科技创新及发展的变化。