经济观察网 记者 郑一真 如市场所料，这一次美联储降息按下了“暂停键”。12月12日凌晨，美联储发布年内最后一份政策决议，所有票委一致同意维持利率不变，利率目标区间在1.50%-1.75%。原因在于，与10月份的声明相比，美联储对于经济形势的预判明显转好。

联邦公开市场委员会(FOMC) 会议声明删除了“经济前景存在不确定性”，主因贸易形势好转，同时新增了“当前货币政策适合于支持经济扩张、就业强劲、通胀目标达成”，意味着短期不会进一步降息。

美国的货币政策走向进入了一个不确定的观察期，美联储前期的降息效果和对经济的预判，都需要未来一段时间来确认。多数分析师认为，美联储明年大概率还有2-3次降息，加息时间表或推后至2021年。

经济衰退隐忧显现

美联储FOMC声明指出，美国经济增长温和；利率处于能够支持经济增长与就业的“合适”水平，合适于支持经济增长和就业；就业增长稳健，劳动力市场强劲；通胀依旧低于目标，基于调查的通胀指标几乎维持不变，基于市场的通胀补偿指标仍维持较低水平，整体和核心通胀依旧低于2%；美联储将继续关注接下来的数据，包括全球经济发展与受抑的通胀压力。

明年1月份，美联储降息的概率有多大？不少机构给出的观点是，2020年美联储有可能降息三次。

瑞银证券认为，2020年上半年0.5%的增长率、同时非农就业人口增长降至5万，会促使FOMC在上半年降息三次。瑞银判断FOMC会在1月29日再度降息，这种观点较为大胆。其表示，该判断要成真的前提是，未来两个月的数据表现必须与我们的预测完全一致，而且当然，FOMC必须看到、承认并针对数据的恶化采取行动。这个门槛很高，瑞银看好这个判断，但数据和FOMC可能并不会如其所愿。FOMC对2019年的降息效果较有信心，或很慢才会调整其看法（目前FOMC认为经济处于良好境地）。因此，瑞银认为，需要降息风向标，而这些风向标从4季度GDP开始，美国4季度GDP看来疲弱。

FOMC对投资的看法从春季时的“强劲增长”变为了5月时的“从较快速度放缓”，到7月又变成了“乏力”，到10月成了“疲弱”。这种观点上的变化是其降息的首要拉动因素。瑞银预计，到1月出货量、订单和工业生产会出现更大跌幅；FOMC则预期会有改善。而期望的落空会将其推向降息。

当下，美联储对于经济形势的判断是否过于乐观？分析师开始注意到美国经济开始出现衰退的迹象。国盛宏观首席分析师熊园认为，当前美国非金融企业存量债务压力已接近历史最高水平，美国经济中长期陷入衰退几乎不可避免。但鉴于美国当前流动性依然宽松，且经济数据的表现也明显好于历次衰退前夕，因而短期陷入衰退的可能性较低，最快可能在2020年底。国盛证券研报回顾了过去三轮美国经济衰退前一年12月的FOMC经济预测，发现与实际情况的偏离度较大，因而当前美联储对经济前景的乐观预测其准确性有待考量。

从周期视角，以及就业数据的相互验证来看，首席宏观固收分析师赵伟认为，本轮美国经济仍处于下行通道中。美国产能周期也于今年进入收缩阶段，目前仍未结束；制造业PMI 9月以来的反弹，主要是缘于新出口订单大幅抬升，并非内需改善；就业市场，新增职位空缺数和加班小时数增速的加速下挫，也预示美国经济未来继续回落。

这次的点阵图显示，美国加息时间表或将生变。最新的点阵图显示，大多数委员预计美联储将维稳利率至2020年底，较上次预期鸽派。17名委员中的13名委员认为，到2020年底，美联储将维持利率区间中值于1.625%不变，另有4名委员预计将加息25个基点。这一预期相对于9月的点阵图而言，下滑了近25个基点。

华创证券首席宏观分析师张瑜表示，点阵图信号转鸽，暗示推迟加息时间至2021年。尽管点阵图的政策指引应弱化，但点阵图显示美联储将原本2020年重启的加息路径延迟至2021年，市场解读货币政策立场边际上转鸽，FOMC会议后Bloomberg计算的2020年降息预期小幅提升5.6个百分点。

国内货币政策保持稳健

当下，影响中国货币政策的因素不在国外，而在国内。对国内货币政策与债市而言，通胀仍是主要掣肘。华创证券首席宏观分析师张瑜表示，在主基调偏向宽松，同时通胀形势仍形成掣肘的环境下，我们认为未来一个季度内继续调降MLF（Medium-term Lending Facility，中期借贷便利）概率较小，降低银行负债成本或是未来一段时间央行工作的重心。利率走势上，市场对于通胀矛盾的反应仍处在第二阶段，即通胀能“有多高”，面对1月高点位置的不确定性，市场仍存一定隐忧。

瑞银证券认为，2020年经济预计仍有下行压力，国内货币政策预计仍会继续放松。未来央行仍需要采取一些手段来降低银行负债端的资金成本，以帮助企业贷款利率进一步下降。瑞银预计2020年央行还会下调公开市场操作和中期借贷便利操作利率10-15bp，并且继续降准100bp。2020年货币市场利率也会小幅下行，DR007的季度均值可能在2020年四季度下降至2.4%左右。

瑞银经济学家预计在基准情形下（计划12月加征的关税继续执行），2020年中国GDP增速将会下降至5.7%左右。在比较乐观的情况下（计划12月加征的关税暂停执行，甚至9月已加征的关税被取消），GDP增速可能达到6%。

国盛证券宏观首席分析师熊园同样认为，中国 “降息”降准仍然可期，不过幅度和次数已经较为有限，明年Q1信贷社融也有望延续高增。中短期看，春节前的TMLF（Targeted Medium-term Lending Facility，定向中期借贷便利）利率有望跟随下调；后续有望再降准一次（最快在今年底明年初），但幅度有限。对于明年，MLF利率预计还将调降1-2次，最快2020年二三月份（主因届时CPI高点已过、美联储降息预期再次升温），累计再降10-20BP左右；同时OMO（open market operations，公开市场操作）利率也有望下调，两者共同引导LPR继续下降。

海通证券首席经济学家姜超则认为，国内的货币政策仍将保持稳健。尽管经济增速趋于下行、短期压力仍存，但失业率基本稳定、物价总体处在温和区间，意味着总供求大体平衡，而央行在今年5月发布的一季度《货币政策执行报告》中也提到当前经济实际增速接近潜在增速，这意味着经济形势需要加大逆周期调节，但也并非需要总量政策大幅宽松。

姜超表示，央行当前也不会因短期通胀收紧货币，同时也看到融资呈现企稳迹象、PMI反弹至荣枯线上、PPI同比近期有望回升转正、海外经济体景气也有所修复，说明短期大幅宽松的必要性不高，我们预计，货币政策仍将维持稳健基调，保持流动性合理充裕，以深化LPR改革疏通利率传导，而非开启连续降息。

12月12日，央行公告称，目前银行体系流动性总量处于合理充裕水平，可吸收政府债券发行缴款等因素的影响，12月12日不开展逆回购操作。