李宗光、白洋/文 后疫情时代，小微企业和低收入群体亟需支持和帮助。在不搞大水漫灌的底线下，结构性宏观政策宽松如何避免出现“梗阻淤积”和“跑冒滴漏”，直达实体经济，成为政策制定者面临的共同难题。

近期，我国央行推出“普惠小微企业贷款延期支持工具”和“普惠小微企业信用贷款支持计划”，是宏观政策直达实体经济的一次大胆创新。经过多年发展，新经济拥有了强大基础设施和先进技术，可在提升宏观政策传导效率，助力宏观政策直达实体经济方面，发挥不可替代的作用。

传统宏观政策传导机制面临一定困境

过去数年，全球经济持续疲弱。全球宏观政策当局采取激进宽松措施，仍然无法使经济增速恢复至2008年危机前趋势水平，通货膨胀持续低于目标水平，导致部分人提出“现代货币政策理论（MMT）”和“赤字货币化”等更为激进方案。激进宽松政策效果甚微，一个很重要的因素是，传统宏观政策传导渠道具有顺周期性，导致逆周期政策无法向实体经济有效传导。经济衰退阶段，央行投放大量基础货币，或者降低基准利率。但作为中间传导渠道的商业银行出于对经济前景的谨慎评估，担心坏账上升，而不愿意增加贷款；另一方面，大企业资本支出意愿疲弱，信贷需求也不强。哈耶克讲，货币像水也像蜜，其扩散需要时间。在持续衰退或通缩阶段，蜜会固化在金融体系内而停止扩散。当无论怎么降低利率，或者“直升机撒钱”，实体经济货币供应量都不再增加时，即陷入了著名的“流动性陷阱”。

最典型的例子是日本。安倍上台后推出“三只箭”，其中最有名的一支箭即启动“质量双宽松（QQE）”，进行直升机撒钱。2013年4月QQE开始至今，日本央行资产负债表累计增长287.8%，而同期M2仅增长26.1%；累计增加468万亿日元，相当于年度GDP的90%。欧元区也面临同样状况，欧洲央行资产负债表2008年至2019年间扩张328.2%，而同期商业银行信贷仅增长26.15%。其他主要经济体。受金融危机影响，2009-2011年，美国商业银行工商贷款净贷款额分布为18亿美元，-1584亿美元和-173亿美元，间接融资完全冻结。但美国直接融资占总融资比例常年高达80%以上。美联储充分利用这一优势，积极推行量化宽松，绕开商业银行，直接向市场注入资本，并通过企业低成本发行股票、债券等传导至实体经济，帮助美国实现了史上最长扩张周期。而欧日等国以间接融资为主，其量化宽松效果则差强人意。

我国宏观政策传导效率远好于主要发达经济体，但也存在“脱实向虚”、“空转套利”等问题，资金无法有效进入实体经济。近年来，我国也在探讨改善宏观政策传导效果措施，如LPR定价机制改革，大力推进普惠金融与小微企业贷款等结构性宽松措施等。疫情期间，结构性宽松力度进一步加大，如对小微企业和疫情防控重点企业的3000亿元专项优惠再贷款、1.5万亿元普惠性再贷款再贴现、6000亿元新增政策性银行贷款额度等，在改进政策传导机制效果方面，进行勇敢创新。但由于信息不对称痛点仍然存在，政策效果仍有较大改进空间。

新经济在解决政策“痛点”方面大有可为

过去十几年，在残酷竞争过程中，相关企业建设完成了领先全球的新经济基础设施建设。比如在淘宝、京东等网购竞赛推动下，中国建成了世界上效率最高、成本最低的全国性快递网络。类似的，蚂蚁金服和微信建立了支付体系、阿里和腾讯建成了庞大的云服务体系、京东建立了仓配供应链体系、美团建立了城市骑手体系、滴滴建立了网约车司机体系……。

我国新经济基础设施先进性，主要体现在几个方面，一是网络遍布全国，契合宏观政策总量性特点。我国用户量最大的应用App，比如微信、淘宝、头条、美团、京东、拼多多等，月活跃量均超1亿人，部分超过5亿，甚至达到10亿人次。新经济触角已触及社交、零售、餐饮、金融、物流、出行等各个方面，能够在各个方面较好对接宏观政策需求。二是分发效率较高。覆盖全国的超级物流网络，能够很好地将宏观政策效果迅速扩散，将资源迅速分发至潜在人群，可以协助政府将财政补贴、减税降费等措施高效地传递至实体经济。三是数据计算能力强大，能够利用大数据进行精准分析，完美解决宏观政策“滴灌”精准性不足等痛点问题。

新经济已经在抗疫中小试身手。从1月21日至3月31日，京东物流累积承运医疗应急物资超过7000万件，总重量超3万吨，将来自世界各地的1万多吨医疗应急物资和生活物资运送至湖北，并在1天之内将将钟南山院士捐赠的100台呼吸机从广州送至武汉汉口医院。科技公司推出健康码，帮助政府追踪个人健康信息。腾讯健康码推出仅一月就已覆盖9亿人口，累计访问量突破60亿次。此外，疫情期间网上生鲜零售、视频会议、直播带货等极大地保障了社会正常运转，为我国早日走出疫情冲击发挥了不可磨灭的作用。

新经济助力政策直达实体经济：几个场景

一是消费补贴。向疫情冲击严重的特定人群发放消费补贴，既能够帮助其渡过难关，又能够增加总需求，成为各国对抗疫情冲击的首选方案。美国3月底刺激方案中，仅直接派发现金就达到5500亿美元。传统发放消费券的方式，流程复杂，无法追踪券的流向，容易被“黄牛”等不法分子钻了空子。新经济平台公司既拥有海量用户和商户，又在多年残酷竞争中积累了丰富的补贴经验，可在消费补贴政策设计、实施及监督等发挥关键作用。近日，北京宣布将发放122亿元消费券。截至目前，全国已有多个城市发放了近500亿元消费券，其中腾讯、支付宝、美团是主要参与者。政府出资部分将与用户付款金额合并同时到账，通过线上发放和核销，每一张消费券的去向都可追溯，从而减少了补贴被滥用的可能性。根据北京大学沈艳教授调查，截至4月18日发放消费券的36个城市全部选择线上发放，发放消费券行业支付笔数反弹幅度是未发放行业的3.11倍，支付金额反弹幅度是未发放行业的5.15倍，政策效果十分明显。

二是小微餐饮企业等补贴。在本次疫情期间，受冲击最大的是餐饮等行业，而餐饮企业中小微企业众多，就业面广，是结构性政策重点扶植的领域。发放小微餐饮企业补贴，可以借助美团、饿了么等生活服务平台作用。以美团为例，一季度交易用户已达到4.5亿人，活跃商户突破600万家，分布在全国各地。平台可以监测商户流水等数据，可以有效剔除“僵尸”商户，从而使小微餐饮企业补贴更具有针对性。

三是小微企业信贷及普惠贷款等。小微企业融资困难属于世界性难题，其核心“痛点”在于信息不对称和风险不对称，传统解决方案是增加贷款抵押物。根据央行数据，2018年500万元以下额度的小微企业贷款中，抵押贷款比例占到50%，大多以房地产抵押为主，变相地把小微企业发展与房地产捆绑的更紧。很多人更是钻政策空子，冒充小微企业获得廉价贷款，再加杠杆进入房地产。过去数年，新经济巨头也试水向商户发放小额贷款，这些贷款多是凭借信用而非抵押物，数据驱动，经营活动真实、高频，完美解决了传统小微企业贷款“痛点”。以蚂蚁小贷为例，它提供了纯线上申请，无需抵押和担保，最长贷款期限为24个月。2019年蚂蚁金服全年累计服务小微客户1656万户，累计发放贷款1.7万亿元，户均贷款金额仅为10万元。除蚂蚁金服外，京东数科、腾讯微粒贷、度小满、小米金融、三六零等也在发力小微企业信贷。决策层应探讨学习新经济平台放贷经验，发挥新经济平台作用，对小微企业的支持更加精准、高效。

四是新经济企业应在新基建建设中发挥主导作用。新基建肩负对抗经济下行和走新路双重使命，契合了科技创新的时代主题，其一经推出，立即引发新经济巨头热烈响应。阿里巴巴于4月20日宣布，未来3年再投2000亿元，用于云操作系统、服务器、芯片、网络等重大核心技术研发攻坚和面向未来的数据中心建设。腾讯5月26日宣布，未来5年将在新基建领域投资5000亿元。老基建中，政府多扮演了独角戏的角色，包袱和债务越来越重。新基建要走新路，就应该通过制度设计，使新基建有利可图，从而吸引民营经济，特别是新经济成为新基建投资的主角。政府可以在税收、资金/土地等要素成本方面，向新基建项目倾斜，使新基建项目在商业上可持续，从而走出一条多赢的新路。

（作者李宗光系华兴资本集团首席经济学家、白洋系华兴资本投行部研究团队负责人）