风险与收益:金融产品的两大维度

陈志武2020-08-03 17:05

【金融其实很简单】

陈志武/文

今天,我们讲金融产品的两个最重要维度:风险和收益。有位朋友小张跟我讲,她每次到证券公司交易大厅就晕了,屏幕上显示的股票上千只,每周新上市8到10只,还有两千多家没有显示出,基金也有好几千只;而去银行,每周新发行的理财产品几百款。其他各种金融产品也很多。小张该怎么判断呢?

金融市场种类确实不少,金融产品更是繁多,其中货币、债券、股票、保险、理财产品的功用和目的都非常不同,给我们一个“萝卜白菜,不好比较”的感觉。毕竟,股票投资是以财富增值为主,银行产品以保值为主,而保险则是规避不利的风险事件,三者不完全可比。但是,学界还是推出了一些度量各类金融产品的一般性指标,让我们多少能跨越金融品种进行统一的评估,比较各类产品的吸引力,决定在它们之间如何进行组合配置。其中两个最为重要的指标是风险和收益,这两个维度最常用也最通俗易懂。那么,如何理解这两个维度呢?

风险和收益

首先是收益这个维度。之前我们说过,货币作为跨期价值载体是没有回报的,收益为零。当然,这里我们需要做一个区分,就是“名义收益”和“真实收益”。你手中的百元人民币今天可以买一件衬衣,但如果中国人民银行滥发钞票,明年同样的一张百元钞票可能只能买0.9件衬衣,也就是通货膨胀率为10%,那么,尽管你手里的百元钞票明年还是印着100元,所以,持有这张百元钞票的“名义收益”为零,不涨也不跌,但你的“真实收益”为-10%,购买力下降了10%,也就是说钞票的真实收益率为通货膨胀率的负数。要记住:手持中央银行发行的钞票并非没有风险,因为货币会贬值。但由于我们今后要讲到的一些原因,在多数国家里,除非你能到境外投资,否则,只要本国的央行比较靠谱,本国货币会是比较基本的跨期价值载体之一,虽然其名义收益为零。

如果把100元存在银行里,虽然储蓄收益不高,但名义收益大于零,也就是说,比如一年的利率为1.5%,不是很高但总比持有钞票得到的零收益要好。

跟银行储蓄接近的是政府发行的国债,中国国债通常的年限是三年、五年和十年,也有期限更长的国债。国债到期的期限越长,利率回报一般会越高。而之所以是这样,是因为虽然财政部是国债的发行方,代表了中央政府的信用,不会赖账,但国债期限拖得越长,未来经济和社会甚至政治的不确定性越大,你作为投资者承担的风险也就越大,所以,你应该得到的利率回报要越高,否则,你不会愿意去买这些国债的,没有人愿意承担更多风险但得到同样或者更少的回报。这里,我们看到,在一般情况下,收益跟风险是成正比的:风险越大,回报应该越高。

当然,你要注意到,在谈到国债或银行储蓄利率的时候,你会听到类似于“活期存款利率为0.4%,一年期存款利率1.5%,五年期国债利率4.3%”等等,这些都是年化以后的利率,真实得到的利率回报会根据持有存款或者债券的时间而调整的。也就是说,为了便于比较不同期限的债券的预期回报,我们通常把债券和其他金融品种的回报统一到以一年为单位计算,也就是以“年化收益”或“年化利率”报价。比如,三个月到期的利率为1.1%,那么,持有这个存款三个月得到的收益会是1.1%的四分之一,而五年期的国债年利率4.3%,持有五年的累积收益会按照每年4.3%来利滚利计算。

不同风险,不一样的预期收益

股票的风险就远大于国债,更大于百元钞票的风险。也正因为这一点,发行股票的公司必须给投资者带来高于国债利率的预期收益,否则就有愧于投资者,也不应该上市,或者应该退市。当然,话是这么说,但现实中要做这种判断并不容易,因为这里说的是“预期收益”。

之前说过,债券的收益会事先约定,比如一年利率10%,但股票没有这样的约定,由于股票发行公司未来的经营利润到底怎样是无法事先确定的,会充满风险,所以,预期收益就变成了张三李四各有各的看法。于是,虽然A股市场在过去二十几年带给股民的平均累计收益低于同期国债,但几乎所有的上市公司都还在,股市也还在,可以给的一个理由是“原来的预期收益高于国债,但后来……”。当然,这种局面是不可持续的,因为任何股票市场,如果它带给投资者的收益长期违背“收益跟风险成正比”的原则,参与这种股市投资的人数只会越来越少,最终股市关门。在以后的课里,我们会进一步讲股市发展的问题和挑战。

美国的资本市场也充满挑战,但总体上还是更成熟。我们可以通过美国的经历看看正常情况下收益和风险之间的大致关系。还是以1925年底开始到2014年底结束为例,并且假定当初你有一万美元做投资,而且每年的利息和分红都重新投入同样的金融品种,那么,在这89年里,如果一直把钱投在短期美国国债里,到2014年底就变成了21万美元。

如果是一直投资长期国债,那当初的一万美元变成了135万美元,这蛮不错的;如果一直投资的是美国大公司股票,一万美元就会变成5316万美元;而如果一直买小盘股,就如我们以前讲的,最后累积的财富将是2亿7千4百19万美元!

所以,你看到,长期而言,风险越高,收益回报总体会越高。只是在达到长期效果之前,你可能经历很多上涨下跌的起伏,要有足够的心理准备。

按照年化收益计算,短期国债平均年收益3.5%,比通货膨胀率高一点;长期国债5.7%,大盘股10.1%,小盘股12.2%。但千万不要忘记:短期国债的风险波动率也最低,才3.5%,而小盘股的波动率高达32%,几乎是短期国债风险的十倍!

如果你学过概率统计,我们这里讲的“波动率”或“风险波动率”就是年收益率的均方差;如果你不熟悉概率统计,也没关系,就把这个理解为风险高低的指标,波动率越高,风险就越大。

所以说,我们在讨论金融产品、判断投资价值的时候,千万不要只看收益而忽视风险,不要不顾风险去追求收益。

今天的要点:

1.各类金融产品的目的不同,所以,对不同的人,具体哪个金融产品“最优”很难一概而论。每个人的经济状况不同,面对的金融需求也会不同,由此,“最优的金融产品”也会不同。

2.在一般意义上,风险和收益这两个维度可以度量各类金融产品,帮你把五花八门的金融产品做些区分。风险越高,预期收益应该越高。如果实际情况反之,则说明该金融市场存在扭曲。

3.货币的名义收益率为零,银行储蓄的名义收益率会高一些,因为其风险也大一点;以此类推,中期国债、长期国债、大盘股、小盘股的风险分别更高,它们的预期收益也相应的更高。但是,记住:不能只谈收益不谈风险。

(本文为喜马拉雅《陈志武教授的金融课》讲座文本)

 

耶鲁大学教授,香港大学冯氏基金讲席教授。