LPR改革将引导利率继续下行

张林2024-07-18 11:25

张林/文 近日,央行主管的《金融时报》公开指出贷款市场的报价利率(LPR)“或迎改进”。从改进的方向来看,参照央行近期释放的政策信号,普遍认为LPR将转换定价参考标准,即从此前盯住1年期中期借贷便利(MLF)利率,调整为盯住7天逆回购(OMO)利率。这一调整意味着什么,有什么作用?

回顾LPR的“前生今世”,这一工具就是央行为了引导利率,特别是实体经济的贷款利率下行而创设的。直至今日,LPR的使命也依然没有改变。

LPR正式推出是在2013年。所谓LPR,就是央行挑选一部分代表性银行,将这些银行对最优客户贷款利率的平均值计算出来,并向市场予以公布。对这一利率进行公布,有助于引导利率下行。一方面,最优客户的风险低,贷款利率也低。另一方面,高于LPR定价的银行在市场竞争压力下就有动力调降贷款利率。

但与此同时,央行还保留着另外一种贷款利率,即贷款基准利率。贷款基准利率与LPR同时存在,并且后者需要参考前者进行定价。这证明当时的利率市场化水平不高,而贷款基准利率实际上又成为某种隐性的利率下限,因此LPR的作用并不明显。

直至2019年,为了进一步推动利率市场化改革,央行决定不再将LPR的定价盯住贷款基准利率,转而盯住1年期的MLF利率进行调整。MLF是央行在2014年创设的货币政策工具,目的是向金融市场以较低的价格投放流动性,也就是市场常说的“放水”。

简单点来说,此前的贷款基准利率代表的是银行的利益,对于银行来说,贷款利率越高越好。但是MLF是央行向市场进行“放水”的工具,为了活跃实体经济的融资需求、引导降低融资成本,MLF的利率因此也更低。

LPR盯住MLF利率以后至今,1年期和5年期LPR分别下调9次(由4.25%降至3.45%)和7次(由4.85%降至3.95%),在此期间,企业贷款加权平均利率由此前的5.28%下行至3.65%,个人住房贷款利率由此前的5.63%下行至3.49%,可见,LPR比较好地发挥了引导融资成本下行的作用。

回顾至此,一切都是逻辑通畅的,那为什么央行又需要再次对LPR进行改革呢?往深了说,这实际上与近年来宏观经济与宏观金融所发生的深刻变化有关,这些变化迫使央行不得不调整姿势以应对新的形势,并且为干预经济、实施货币政策寻找新的抓手。

不妨从2022年的4月份说起,那是一个对于中国经济来说充满了预示含义的月份。在这个月里,中国社会融资规模的增速罕见地低于了广义货币供给(M2)增速,70个大中城市的新建商品房销售价格出现了罕见的负增长,城投债净融资规模出现了罕见的大幅下降,中美10年期国债收益率出现了罕见的倒挂。

这些罕见的数据,实际上说的是同一件事,就是此前拉动经济增长的“债务-投资”模式已经开始瓦解。此后,房价开始下调、房地产市场开始大幅收缩,地方政府融资平台受到越来越严厉的监管,化解债务成为重中之重,而居民则减少消费、减少购房,进行了超额的储蓄。那么,随着这些信贷与债务融资需求的减退,金融体系中的资金便不再那么稀缺了,或者说货币供给已经超过了货币需求。

这些变化给央行带来了巨大的挑战。在当前,货币政策的目标是要推升经济增速和物价水平,但是金融市场上的资金已经太多,并且扎堆投入到国债市场上,央行再来进行“放水”,已经不会对实体经济形成刺激了,学理上这被称作“流动性陷阱”。

另一方面,由于金融体系中的资金过多,金融机构之间进行资金拆借的利率,比如1年期的存单(CD)利率,已经低于MLF利率约50个基点,这实际上意味着MLF作为政策工具的意义已经显著下降了,央行对经济的干预和逆周期调节能力也降低了。

正是在这样的背景下,央行需要重新寻找到合适的货币政策路径和工具。所以,当前央行向市场释放了多项政策调整的信号,比如提出将弱化数量型货币政策工具、采取措施着手收窄政策利率走廊、提出将加强价格型和短期限的货币政策工具等。

在这些调整中,LPR转为盯住7天逆回购利率,正是加强价格型和短期限货币政策工具的重要体现。以“天”计时的短期政策利率更低,LPR也就再次有了下调的空间,从而帮助货币政策能够更好地稳定当下的经济运行大局。

(作者系评级机构研究员)

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天则经济研究所研究员