杨涛：货币政策的权威与艺术

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发布日期：2007-02-28

进入2007年，央行货币政策仍然是公众视野中的热门元素。但在近期央行官员围绕加息问题释放出一系列颇为含混的信号之后，公众在媒体的搅动下难以形成稳定预期，一定程度上影响了货币政策的权威性以及微观主体的理性选择。

　　央行对全年的通胀压力还是极为警惕的

可以认为，在人们愈发迷惑于央行利率政策意图时，日前央行官员易纲的讲话，算是正本清源地讲出了当前货币当局的真实想法。首先，易纲明确了当前货币政策直接关注的重要目标仍是CPI、资产价格、信贷规模和流动性。其次指出了与利率政策选择相关度最高的，是CPI和信贷规模。

鉴于最新数据表明1月份CPI上涨速度有所回落，因此近期央行加息压力减缓，预计2月份数据对于通货膨胀程度的判断将极为重要。

显然，央行对全年的通胀压力还是极为警惕的。例如1月份M1同比增长20.2％，达2004年6月份以来的最高水平，表明未来市场活跃程度增加可能带来消费价格上涨压力。

易纲的讲话体现出一些货币政策亮点，包括多目标体系中、通胀目标地位在上升，对信贷增长的理性认识，货币政策影响实体经济和金融市场的双重原则以及对流动性根源的理解。但是，就近期央行的政策信息传导和关注点来看，仍然有许多值得商榷的地方。

　　“出乎意料”可能使政策负面成本上升

不可否认，近年来央行货币政策理念受到美联储格林斯潘时代的影响较大，但仍然只是做到一些“形似”而非“神似”。近年来，一些刻意“出乎意料”的政策并未达到预期效果，原因之一在于没有建立可持续的博弈基础。在缺乏公开、透明和可理解的政策程序下，“出乎意料”的政策面对的是非理性的市场预期，可能使政策的负面成本上升。除此之外，令人费解的格林斯潘“政策语言”已是举世公认，这种艺术的精髓大概在“顾左右而言他”使人摸不着头脑，而当前的某些表态则使人有“明确误读”的可能。出于货币政策的敏感性和特殊性，或许应建立由央行行长或发言人担纲的、定期与不定期结合的发言制度，以保持货币政策的权威性与连续性。

货币政策目标的具体化，体现出当前各国货币政策制定的重要潮流。现任美联储主席伯南克，就坚持把模糊通胀目标变为更明确的通胀目标控制。或许目前央行的多目标体系是转轨阶段的合理选择，但某种意义上，多目标有时等于没有目标，或者多目标本身就是相互冲突的。对此，大概有必要适应数量目标明确化的全球货币政策趋势，一则明确选择包括CPI在内的几个可操作的主要目标，并赋予权重和层次。二则承诺与目标一致的决策程序，从而保障政策的可预见性和可识别性。

这些都是未来施展货币政策艺术的技术和制度基础。

同时，要关注货币政策的信息传导机制。这有两方面内容。一方面，大概央行也应该设计一套“货币政策语言”，学习一下格林斯潘的“云山雾罩”而又不被抓住辫子。尤其是在信息高度发达的现代社会，媒体对于货币政策过程中的信息传递有重要作用，甚至能够影响市场预期，进而影响公众短期经济行为。

主动运用媒体、防止被动“误读”，是货币当局掌握政策艺术的新课题。

另一方面，我们知道财政政策有一个著名术语是“财政姿态”，表明政府财政政策应有明确的经济含义，以促进市场理性预期的形成。对货币政策来说，或许同样要建立有效的“货币姿态”。这意味着“稳健货币政策”的概念，如同当年“积极财政政策”的概念万金油一样，并不具有太多正面效果。货币政策艺术并不意味着一团糊涂，某些明确的规则和政策理念传递，同样是央行与市场长期博弈的稳定基础。

　　应更注重微观金融市场

从近年来各国经验看，无论是国内货币政策还是汇率政策运行中，微观金融市场受到更加广泛地关注。而在货币政策理论研究上，也存在从微观传导机制研究货币政策的基本趋向。同样的货币政策可能导致“多重均衡”，如果当局不具备确保政策承诺的若干重要微观基础性条件，则经济将走向“坏”均衡。

这就说明，长远来看，关注宏观面的政策选择，有时不如关注微观金融市场的政策更有意义。去年12月泰国“外资管制事件”对资本市场的冲击，表明了微观金融市场进入总量调控目标的必要性。由此，金融市场建设和金融创新恐怕仍需作为今年的政策核心问题。虽然央行表示资产价格不构成主要货币政策依据，但反过来货币政策在追求经济稳定的同时，也应避免对微观金融市场的损害。

央行目前的一个重要思路是货币政策要保持币值稳定，币值稳定被分为对内币值稳定和对外币值稳定。但在开放经济条件下，近年来货币当局面临的政策背景空前复杂，许多问题是经济学教科书上没有的。无论是传统“蒙代尔三角”中货币政策与汇率政策的潜在矛盾，还是在现有汇率机制下央行基于经济目标与自身财务目标的政策选择冲突，都使实现币值稳定目标面临更多挑战。

关注外部环境，还意味着要关注各国货币政策趋势，包括怎样契合全球利率周期。例如，在全球资金过剩，存在“长期利率之迷”的情况下，短期利率政策对投资与资产价格的影响就不能简单视之。
其三是投资消费结构失衡的改善。当下改善内部失衡的关键在于，要想办法让政府和企业手中的钱从投资转向消费，为此应减少财政对竞争性行业的转移支付；加强政府在教育和医疗卫生领域的作用；建立社会保障体系；使用税收机制根据其稀缺程度和社会选择对能源和资源的使用进行调控。进一步完善最低工资保障制度；加大劳动力收入在要素分配中的比重等等。如此，上下游企业顺畅的价格调整机制方能得以构建，也就是说生产要素价格上涨因素一定要能向下传导，否则只可能挤压下游企业利润，导致下游企业亏损面扩大，导致投资消费关系的进一步恶化。

按一般经济学规律，一旦有了适度的通胀，由于通胀与升值的替代关系，一则人民币升值压力及升值率必将相应减小，二则人民币名义利率跌至零的风险，即落入“流动性陷阱”的风险，也会减小。可见，维持一个适当的由生产率快速增长导致的通胀率，可以降低人民币升值导致零利率的风险，或者直接减低升值的压力。故此，货币当局不宜对通胀过分谨慎，坚持一个相对中性的货币政策是维护人民币汇率稳定所必需的。

当前，中国正在进行摆脱内外失衡困局的经济转型：由外需主导转向内需主导，由投资驱动转向消费驱动，由政府主导资源配置转向市场发挥基础性作用，这是一项长期而艰巨的工程。汇率稳定是经济转型的必要条件，基本经济学原理告诉我们，汇率稳定，一国产业之调整、演化、贸易格局、贸易收支等等，皆由市场力量决定。而一旦汇率变动不居，忽上忽下，价格信号只可能更加扭曲，产业结构、经济失衡会进一步加深。故此，当下货币政策的核心目标应锁定为尽一切可能保持人民币汇率的稳定，为经济转型赢取更多的时间。
□杨涛：1974年生，经济学博士，现为中国社科院金融所货币理论与政策研究室副主任，副研究员。

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