王芳

　　东方金钰(600086.SH)的股价不靠业绩，靠翡翠价格走势和库存。

这只沪深两市唯一的翡翠股，2010年年报披露收入15.70亿元，同比增长40.76%，归属于母公司所有者净利润5747万元，同比增长372.8%，2009年这个数字是113.8%，2008年仅为-58.5%。

玉石价格的飞涨不仅带动了净利润提升，也使公司库存和负债也水涨船高。大规模囤积翡翠，造成东方金钰资产负债率高达78.45%。

翡翠涨价

2010年年报显示，东方金钰实现净利润5747万元，同比增长372.8%。华创证券分析师区志航认为，东方金钰业绩增长主要是2010年翡翠原料及产品价格持续上涨，其在翡翠尤其是镶嵌黄金的翡翠饰品上的销售大幅提升136.78%至6.43亿元。全年综合毛利率提升3.79%至11.92%，其中珠宝玉石毛利率为21.36%，提升0.58%。

此外，东方金钰与腾冲嘉德利珠宝实业达成债务重组协议，所欠部分本金及利息得到豁免，因此产生债务重组收益2869万。

目前，缅甸未再发现新的玉石矿坑，未来十年内将面临越来越少的趋势。因此，翡翠价格依然将保持上升势头。

3月24日晚，缅甸东北部地区发生里氏7.2级地震。缅甸翡翠矿区正位于北部克钦邦西端密支那市的帕敢地区，理论上地震将影响矿山开采以及陆路运输到云南。华创证券区志航表示，矿山开采周期较长，且目前海运占比较大，所以估计不会对翡翠供应造成太大影响，但可能短期刺激翡翠价格继续走高。

平安证券分析师邵青在报告中表示，公司东方金钰对翡翠的销售策略是“差货先出”，因而导致公司毛利率偏低，尽管如此，受益于翡翠价格的大幅上涨，公司的珠宝玉石业务仍出现了大幅上涨。报告期内，公司的珠宝玉石业务实现收入6.43亿元（约占营业收入的40%），同比增加136.78%，成为公司成长最快的业务。

2009年东方金钰举债8亿元，目前已基本转化为翡翠存货，报告期内公司期末存货同比期初存货上升约140%。囤积的翡翠极有可能成为未来的业绩的爆发点。

瓶颈

2011年3月10日，平安证券聂秀欣及团队调研了东方金钰。报告中认为，翡翠交易多采用现金结算的方式，公司经常出现资金短缺的现象，目前公司的资产负债率接近80%。

游资的炒作对翡翠的价格影响也不容忽视，一旦炒作热情过去，短期内翡翠价格存在下跌的风险。但长期来看，翡翠属于稀缺资源，在供给和需求平衡的条件下，翡翠价格可以保持稳定甚至保持长期稳定的增长。

调研还指出，东方金钰的主营构成不会发生太大变化。未来2-3年的主营构成仍旧是“黄金+翡翠”的业务结构，黄金、珠宝玉石的销售比例约为55:45，其中黄金的毛利率随金价上升而下跌，预计2010年为4%-5%；珠宝玉石的毛利率波动较大，预计2010年为18%左右。虽然会引进钻石、铂金等业务，但比重较小。

珠宝行业尤其是玉石子行业的价值链应该符合“微笑曲线”理论，两头的价值最大，也就是说玉石公司应该掌握上游原料市场以及掌握下游渠道。

随着原料尤其是高档原料不断稀缺，资源价值凸显，东方金钰更抓紧掌握原料，2010年4月份大股东云南兴龙实业有限公司（下称“兴龙实业”）以7.8元的价格转让1800万股给中信信托，借用中信信托资金优势以更大程度掌握上游资源。目前兴龙实业还在云南腾冲筹建原料交易市场；另外，在渠道拓展上，东方金钰从2009年10月份珠宝展开始就推出全国加盟连锁业务，计划3年达到360家店的规模。

除了掌握供给外，东方金钰更有意打造翡翠文化，从而扩大需求。著名的钻石原料厂商DeBeers就是除了垄断钻石资源外，还努力打造“钻石恒久远，一颗永流传”这样成功的钻石文化，使得钻石成为全世界可以接受的消费品。东方金钰正从音乐和历史等方面着手，打造翡翠文化，力求使更多的人接受翡翠。

由于翡翠形成过程较为复杂，其定价的参考因素相对复杂，定价较为困难。普通消费者往往无法对翡翠的价值做出正确的判断，购买时常常不放心，这种现象一定程度上抑制了翡翠的需求。虽然业内已经在尝试将翡翠的定价标准化，但依然举步维艰。