越南见闻与危机之源（下）

越南地方政府有着强烈的投资冲动，因此，在基础设施投资中有大量的重复建设。据说，为了保持地方政府间的平衡，越南领导人一次要同时审批10个不同的项目。全国范围的高速公路投资估计高达400亿美元。大量的投资是靠国有企业执行，大型的国有企业不归任何政府部门控制，而是可以直接向最高领导人汇报。国有企业从国有银行贷款，大量借外债。

目前，国有企业占GDP的份额约40%，但其获得的信贷占总额的60%，所借外债占总额的70%。尽管越南政府最近宣布将减少10%的财政支出，但如果投资饥渴症没有根治，同时又缺乏硬预算约束，越南的财政赤字只会继续扩大。

2008年1至5月，越南贸易赤字144亿美元，占GDP的16%。从目前来看，越南贸易赤字将继续存在。尽管上半年出口增长速度为27.2%，仍是东南亚国家中最高的，但进口的增长速度更快，今年进口的增长速度至少40%，由此将带来贸易赤字的进一步恶化。

通过和大部分当地官员访谈得知，越南政府对全球经济的放缓，以及未来全球经济可能出现的变数，似乎缺乏足够的重视。

受到次贷危机的影响，美国经济已经放缓。最新数据表明，美国的就业和居民收入增长不容乐观，消费者信心指数低迷。据德意志银行的研究表明，东南亚经济不仅没有和美国经济“脱轨”，对美国经济的依赖程度反而在增强。

越南的出口在第一、二季度已经受到全球经济放缓的影响，预期下半年出口的增长前景可能更加黯淡，而这会使贸易逆差继续扩大。估计2008年越南贸易逆差将占GDP的40%，而2006年这一比例还仅为8%。

FDI可能带来收支危机

按照大部分越南官员的说法，只要引进的外资是长期性直接投资，就不会引发国际收支危机。这种想法是非常错误的。

首先，外商对越南的忠诚度是靠不住的。尤其是在贸易逆差不断扩大、通胀居高不下的情况下，外资对越南的投资热情会很快降低。

其次，外商直接投资（FDI）是要求回报的，而且其要求的回报率比直接对外借款的利率更高。如果FDI作为一个部门，创造不出来足够的贸易盈余，或者新增的FDI增长放缓，就没有足够的外汇满足外资的利润要求，FDI也有带来国际收支危机的可能性。

再次，决定外资流入规模的根本原因不在于东道国的投资环境，而在于资金供给方。由于全球利率一直保持在较低的水平，全球金融市场上流动性过剩，才带来了资本流入新兴市场。

值得注意的是，如果次贷风波逐渐平息，而通胀压力抬头，美联储下半年可能会改变货币政策取向，从减息周期转入加息周期。而美国利率政策的调整往往是引发危机的时刻。二战后，大部分金融危机都发生在美元汇率由贬值转为升值，或美国利率政策从降息周期转为加息周期，抑或在原有较高的利率基础上进一步加息的时候。

美联储停止降息甚至加息，可能导致国际资本从新兴市场经济体向美国本土回流，美元走强也会使得外债负担较重的金融机构和国家承受更大的还债压力。越南将遇到的真正困难的时刻还未到来。

但我们怀疑，越南政府是否已经对未来的风险做好了充分的准备。即使没有资金大规模撤出，越南也可能很快遇到资本流入突然停止的局面。

越南宏观政策未见效

越南计划与投资部部长Vo Hong Phuc介绍了越南宏观调控的政策组合：提高利率和存款准备金率，控制信贷增长速度，缩减政府支出，鼓励出口，增加对低收入阶层的补贴等。这些政策似乎稳定了越南当前的经济局势，但这只是因为暂时的好运气。实际上，这些政策组合中的药方没有一个是可以治本的。

为了控制银行信贷，越南央行于今年1月提高了利率，5月19日再次提高利率，基准利率从8.75%提高到12%。尽管如此，实际利率仍为负。越南央行还将商业银行的准备金率提高2%，并强制商业银行购买约13亿美元的国库券以收紧流动性。然而，紧缩的货币政策在遏制通胀方面并没有发挥有效的作用。

在当前局势下，越南不宜大幅度提高利率，因为利率的急剧上升会导致股市和房市的崩盘，从而给宏观调控带来更棘手的难题。如果大幅度提高利率，越南的很多银行和企业会立即陷入破产的困境。

在提高利率的同时，越南政府还为银行提供短期的流动性支持。这反映越南政府在宏观调控方面已处于投鼠忌器的尴尬局面。如果流动性支持的规模很大，有限的提高利率政策将更加难以生效。

在汇率问题上，越南也处于进退两难的局面。由于通胀抬头，越南盾的实际汇率在过去12个月已升值了15%。理论上讲，升值有助于缓解输入型通胀的压力。但国内通胀的恶化、国际市场上油价和初级产品价格的攀升，都如同脱缰的野马，因此，有限的升值很可能不会起到实质性的效果。

没有果断的措施，越南的通胀将处于失控局面。严重的通胀将导致企业盈利能力下降，而且消费者的购买力也会下降，从而导致消费减少。即使越南政府不愿看到增长速度放缓，但是严重通胀的后果一定使经济增长的动力熄火。

考虑到通胀因素，从去年年底，越南的实际GDP增长率已经出现滑坡。而且，如果通胀长期居高不下，将使问题更加复杂。据官方统计，今年一季度发生300次罢工，大多是要求企业提高待遇，最后的结果是物价和工资相互推高，呈螺旋型上升。

如果越南政府仍迟疑不决，潜在的风险将进一步扩大，外部环境也将进一步恶化，危机可能在更大的规模上爆发。尽管对周边的东亚经济不会带来传染效应，而且就其本身的经济规模来说，越南经济危机也不会对全球经济带来太大冲击，但对越南经济来说，这将是一场沉重的灾难。

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