申万下半年A股投资策略

作者：申万证券研究所

发布日期：2007-08-10

申万证券研究所
在人民币实际汇率上升前提下的资产配置原则

一、相对物价持续上升，资产资源价格不断膨胀，我们看好资产资源（土地、股权和矿产），看好商业地产、住宅开发、零售物业、证券、保险、商业银行和煤炭。

（1）房地产行业：从长期来看，以供需矛盾为核心因素，财富上涨为推动因素，房地产市场有着光明的未来。从短期来看，由于加息的累积效应还未出现，升值导致的居民对未来房价上涨的预期，以及宏观调控政策对房地产周期的延缓，房价的顶点还未出现。同时区域市场的周期波动也将带来投资机会，如行情逐渐回暖的上海市场，珠三角地区的广州、深圳市场，以及中部核心区域的成都、重庆市场等。

（2）银行业：首先，宏观经济的增长健康而稳健，存贷款业务稳定增长、非利息业务高速增长，以及资产质量好转、信贷成本降低、所得税率下降等三大支持银行高速发展的理由依然存在。其次，宏观调控不会影响银行业的发展和预期。

虽然我们正经历和日本上世纪80年代一样的经济上涨，但由于我国政府对房地产泡沫的控制以及贷款银行对放贷发放比例的控制，中国银行业绝不会重蹈日本银行业覆辙。

（3）证券保险行业：经济长期持续增长，国际竞争力快速提高，人口红利期大量就业人口增加，促进经济增长和财富积累，以及直接融资促使金融资产再配置构成了行业繁荣的基础。

对于证券行业，首先，我们认为宏观经济将支持其长期繁荣。①GDP增长、间接融资向直接融资转变所带动股票融资的提高，将促使公司债和资产证券化，并迎来大发展。②股票市值和GDP有进一步提高空间，其催化因素包括：平均股价进一步上涨、IPO进入高峰期和再融资方式创新。其次，券商业绩增长具备可持续性：①传统业务将保持高位运行。②投行IPO将进入高峰时期。红筹股和H股回流、央企整体上市、中小板扩容、再融资创新、公司债券市场发展等，预计未来3年承销收入规模有望达到140亿元、180亿元和230亿元。③资产管理增长空间巨大。1－5月新推5个集合理财计划，募资163亿。投资产品的丰富、家庭金融资产结构变化都将给资产管理带来机会。预期未来3年管理费规模将可能达到15亿元、23亿元和36亿元。④创新业务所带来增量业务机会，以及对传统业务形成促进。

对于保险行业，我们认为有如下理由看好其长期增长：①由于人口红利，社会变迁推动着保障需求增长，以及金融资产结构调整，寿险将长期快速增长。②受益于国家相关政策，海外投资、基金、地产和私募股权投资将陆续进入保险公司投资组合范围，这将使其预期收益率大幅上升。

二、名义汇率只会小幅缓慢上升，不会影响高端出口行业的发展。我们看好那些正在积累全球竞争力的高端出口产业，比如造船和部分工程机械。

(1）工程机械行业：内需强劲、出口加快。首先国内投资并无显著减速迹象，交通基础设施、市政工程、水利工程、房地产建设推动工程机械内需持续增长，同时外销潜力开始释放，广阔的国际市场慢慢浮现。前四个月，挖掘机销量同比增长39%，起重机增长27%，装载机前五个月同比增长约20%。因此，根据对工程机械主要产品销售增长态势判断，预计2007年行业销售有望保持30%以上的增长速度。

（2）造船行业：仍在行业景气周期之内。由于受国际铁矿石等干散货贸易活跃影响，散货船签约活跃，并推动船市继续走高，2007年前五个月全球市场新接订单8900万吨，显著超出业内之前的普遍预期，船市继续维持供不应求的局面，如船台紧张、散货船价格年初以来上涨了将近30%。

同时在世界经济景气、贸易活跃，以及海洋石油设备需求等支持下，我们坚定看好未来几年造船行业。海洋石油开采设备，包括钻井平台、生产辅助船等附加值高、需求量大，已经成为推动造船行业发展的新引擎，我们估计目前市场规模100亿美元以上。

随着中国的崛起，造船产业正加速向中国转移，新接订单数量上中韩差距已显著缩小，中国船厂未来在高附加值产品将取得重要突破。2007年来，中国新接订单4200万吨，按吨位计算中国接单量超过韩国，居世界第一位。

三、居民收入将加速增长，消费自2003年6月以来加速上扬。而最近三年的消费热点始终围绕着“住、行”。居住配套类消费和汽车消费增长显著并仍将持续。

（1）食品饮料行业：根据我们的预测，330家重点公司及所有A股公司平均净利润增幅在2007年一季度见顶后将不断回落，食品饮料行业在今年一季度遭遇绝对增速下滑和相对的利润超额增幅急剧下降的双重打击后有望好转，尤其是2008年。

白酒行业的价升量增行情延续，业绩有能力持续增长。2005、2006、2007年产量均增长10%以上，消费升级背景下高档白酒销量预计能维持10%以上的增长。2004年行业复苏以来，白酒行业利润一直维持在较高增速，2006年度增长34.8%，2007年l－2月增长38.0%。我们预计2007年下半年增速有所回升,2008年在所得税政策的影响下更是有望加速增长，白酒龙头企业的利润超额增幅回升的势头将更为明显。

产品结构调整和气候变暖将推动啤酒行业复苏、产量加速增长，经过行业整合，2006年前10大生产商的市场份额已占62%，其中华润雪花、青啤、燕京分别占15%、13%和10%。如果未来出现价格上涨，整个行业的业绩将有大幅提升。以青岛啤酒为例，如果产品价格上涨3%，净利润将提升57%。

（2）航空业：在经济快速增长和人民币升值所带动下的消费升级将推动中国民航业进入快速增长期。①出行方式的升级。航空定位于高端消费需求。②出境旅客的增加-消费升级加速前兆。私人出境大幅增长：1994—2006年，因私出境复合增长31%，总出境人数复合增长22%；2006年因私出境比重提高到83%。同时随着人民币累计升值幅度增加，国际航线客运量加速增长，2007年前4个月增速接近30%。③航空供需矛盾推动航空和机场业的业绩增长。④影响航空盈利的三个因素正向有利方向发展。未来3年，航空供不应求的状况将持续存在，客座率和票价双升局面也将持续。其次，从2007年初以来油价保持稳中有降的走势，累计降幅已达4.2%。人民币持续稳定快速的升值也对航空业的发展具有助推作用。

下半年股指运行总体判断：3500-5000点

综合企业盈利和流动性分析，结论是：

1、企业盈利方面：继续强劲，略超预期。风险可能蕴藏在：固定资产投资过快反弹，导致政府下半年出台严厉的调控政策，引发投资者对企业盈利前景的担忧。

2、流动性方面：存量仍然充沛，但流量逐渐减少，QDll，特别国债，大型股IPO等增加市场资金需求。流动性不足的风险将成为中期市场较大挑战。

3、政策方面：管理层下半年市场调控政策将可能以增加股票供给（大型股海归）和分流资金（QDll产品开放）为主。一旦市场出现显著下跌，基金审批速度可能加快，资金供给加速，而上市公司股权激励方案和资产注入方案的进程也将加速。

4、以上证综指为标的，我们认为主要波动区间是3500—5000点。沪深300指数波动区间是3200—4800点，对应2007年市盈率波动区间是25—33倍，对应2008年市盈率波动区间为18—25倍。

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