医药行业：优质公司率先走出了行业低谷（5）

　　应该说，已渡过07年最困难时期。

　　07年业绩很可能好于公司预测。公司预测07收入4.09亿元，基本持平；其中母公司收入下降约8000多万元，影响主营利润7000多万元；利润总额1.06亿元，同比下降19%；净利润6360万元，同比下降37%。我们认为真实业绩很可能好于这个最悲观的预测，主要是基于：①产品提价。由于疫苗供应紧张，竞争对手间停止价格战，此外天坛还有一些独家苗，存在提价可能；②因为麻疹毒株原因导致的麻疹单价、二联、三联苗生产不稳定的问题可能很快得以解决，快于预期；③公司对长春天坛的利润贡献预测过于保守；④血液制品若考虑供需紧张、价格上涨因素，07年收入、利润水平将好于公司预测。综合以上，我们初步认为07年真实的下降幅度将收窄至20%之内。

　　我们更看好疫苗行业和天坛生物未来发展。疫苗行业的春天才刚刚来临。温总理在政府工作报告中明确指出，07年将纳入国家计划免疫的疫苗品种由目前5种扩大至15种，中央财政为此将新增支出28亿元(06年支出共计约5亿元)。

　　天坛生物的产能瓶颈缓解后，必将迎来更大的产业机遇和增长前景。不仅现有产品销售放量推动业绩，新产品方面，水痘、流脑A+C结合苗、Hib、狂犬疫苗等陆续完成转产，08年将形成新增长点。产品储备方面：北生所的治疗性乙肝疫苗(乙克)、β干扰素、4价流脑、灭活脊灰等目前处于临床阶段的重磅产品，为未来发展奠定了坚实基础。不考虑资产注入，我们预计07、08年EPS约0.25、0.58元。

　　期待中生集团整体上市前景。天坛生物07年的业绩已不重要，目前焦点是中生集团的整体上市。股东会和此次投资者交流会，虽然未透露出具体的时间表，但中生集团整体上市这件事情确定无疑，通过交流，也进一步增强了投资者对行业的理解和信心，增强了对中生集团整体上市前景的信心。

　　中生集团06年总资产约60亿元，净资产约25亿元，收入32亿元，利润总额3亿多。其中疫苗和血液制品合计收入22亿元(疫苗占60%，血制占40%)，利润3亿元。静态看，若按行业一般的净利润率水平20%评价(有价疫苗的净利润率可达到50%)，06年中生集团的净利润应达到4.4亿元；动态看，中生集团面临良好的产业发展机遇，未来具有巨大的产业整合、利润提升空间。

　　维持“推荐”评级。看好疫苗行业，更看好疫苗行业的龙头公司。天坛生物-整体上市后的中生集团，具备成为医药行业大市值公司的必要条件和基础素质，因此我们坚持认为，天坛生物是医药行业战略性投资的最佳选择，中生集团未来的市值将超过200亿元。维持“推荐”评级，每次调整都是买入机会。

　　山东药玻：新项目延续增长

　　公司2006年实现主营业务收入82671万元，同比增长23.00%，其中出口增长49%。净利润9405万元，同比增长14.03%，实现EPS0.37元/股(增发后)，与我们的预期基本一致。经营活动产生的现金净流量为7846万元，同比大幅增加77.98%。2006年棕色瓶共销售收入同比增长23.57%，毛利率43.83%，同比提高5.75个百分点。

　　棕色瓶70%以上为出口，由于其价格仅为国际市场价格的1/8左右，极具竞争力，出口增长十分迅速。募集资金项目4.1亿只高档轻量薄壁棕色瓶公司已经利用自有资金建设并于2006年底完工，产能扩张一倍，2007年开始投产，我们预计投产第一年收入增长50%，08年增长40%，收入较06年翻番。模制瓶是公司的主打产品，占总收入的55%。2006年销售收入增长8.11%，同上半年仅0.21%的增长相比，下半年模制瓶增长较快，四季度增长达到24.93%。毛利率43.44%，同比提高2.36个百分点。受益于农村和社区医疗体系建设，基础药品市场需求将在2007年以后加速增长，预计抗生素粉针剂能够在较长一段时期内保持10%左右的增长。与一般普药企业不同，公司作为药用玻璃瓶垄断企业，能够最大程度享受下游“量”的增长。

　　公司的胶塞产品以低端抗生素粉针塞为主，这一类普通型胶塞基本不赚钱，主要是起保持连续生产和稳定原有客户的作用。我们在去年的调研报告中已经指出2006年下半年丁基胶塞将面临价格战，并对2006全年毛利率仅做12.5%的预测，与实际的12.6%的毛利率基本一致。公司在研发上下功夫，2006年年底，输液塞技术有了较大进展，输液塞的比重开始逐步增加，毛利率可达33%。我们预测07～08年胶塞整体毛利率为18%、26%。

　　募集基金项目生物瓶已经解决成品率问题，预计07年先期销售5000万元，08年项目一期达产，有望销售1.2亿元。生物瓶目前在国际市场上已送检多家药企进行相容性试验。公司的生物瓶在价格上竞争力很强，但相容性试验周期较长，结果也存在一定不确定性。最终效益的体现在时间上可能会和我们的预计有偏差。

　　公司的核心竞争力来自于多年积累起来的药用玻璃瓶生产工艺优势、成本优势。公司的增发项目中去掉了医用共挤膜项目，专注于药用玻璃瓶高端产品和新材料产品，真正回归到公司的核心优势上来。随着产能瓶颈的解决、出口经验积累，公司优势在国际市场上将不断得到体现。我们认为出口和高端生物瓶将是未来最重要的增长动力。预计07～08年增长31%、38%，每股收益0.50、0.70元/股。给予公司一年期目标价16～18元，相当于08年23X～25XPE，上调至“谨慎推荐”评级。

　　科华生物(002022)：诊断试剂行业龙头稳步前进

　　2006年度公司实现主营业务收入33912万元，同比增长12.83%；实现主营业务利润19137万元，同比增长15.37%；实现净利润7458万元，同比增长32.16%。经营活动产生的现金流量净额为8721万元，同比增长17.90%。实现EPS0.53元/股，和我们的预期完全一致。主要诊断试剂销售额稳步增长和完成对子公司实业科华的收购是净利润实现较高增速的主要原因。公司继续保持国内诊断行业规模最大，市场份额不断扩大，06年完成对实业科华的收购，进一步了增强在免疫试剂领域的龙头地位。2006年公司诊断试剂业务共实现销售收入2.2亿元，同比增长16.80%，占总销售增长额的65%，主营业务利润的83%，主要产品肝炎类酶免诊断试剂连续12年保持市场份额第一。医疗仪器(代理＋自产)实现销售收入接近1.1亿元，该板块在2005年曾大幅增长44%，2006年平稳增长6.3%。其中，代理仪器业务销售收入9200万，同比仅微增1.08 %，但未来2～3年内仍将是公司仪器板块主要收入来源。

　　公司未来增长仍围绕产品“系列化”和试剂仪器“一体化”发展。诊断试剂方面，2006年公司新获抗链球菌溶血素“O”定量测定试剂盒(免疫比浊法)、二氧化碳(CO2)定量测定试剂盒(PEPC法)、糖化血红蛋白(HbAlc)定量测定试剂盒(酶法)等诊断试剂生产批件8个，预计未来主要免疫试剂销售额平稳增长8～10%，生化试剂增长10～12%；2006年核酸产品进一步得到市场认可，销售收入约2300万，同比增长148.76%，是公司诊断试剂业务重要增长点之一。医疗仪器方面，代理仪器业务很难有较大增长；06年自产诊断仪器销售额约1700万元，同比增长46.89%，已初具规模，2006年公司新获得L-3180型半自动生化分析仪等3个仪器类生产批件，自产仪器将逐渐成为公司业务增长的主要来源之一。

　　公司作为诊断试剂行业龙头公司，经营稳健、业绩优良，盈利能力突出，是我们重点关注的生物制药“四小龙头”之一。公司一季度业绩增长43%，超出市场预期，根据新的股本我们调整盈利预测：07～09年EPS为0.46、0.56、0.67，同比增长30%、22%、20%，我们看好公司中长期的发展，维持对公司“谨慎推荐”投资评级。（国信证券）