大家早上好！我报告的题目叫做《并购重组放管服改革，能否推动市场拐点出现》。
我始终认为市场必须高度关注并购重组方面，所以梳理了一下相关内容给大家报告。看一下制度层面的情况，第一层面就是“简政放权，放松管制”。大家都知道，曾经在2013年，我们呼吁并购重组元年开始了，确实2014年开始并购重组进入了快速通道，2015年加速，2016年繁荣。就像经济周期一样，繁荣过后就是衰退，当然繁荣时期也出现了大量的“忽悠式重组”、“市场跟风炒作”、对赌高估值、高溢价等问题，所以2016年下半年开始，上市公司监督管理办法修订，然后出台四个政策问答，严监管就开始了，包括所谓的借壳、类借壳、以及市场的一些炒作、并购等问题都被政策限制起来。
2017年还有一些惯性，到2018年已经明显看到并购重组从繁荣进入萧条，并购重组委会议次数和通过率不断下降。但是大家注意一个现象，到了今年下半年开始，尤其是到了三季度以后，并购重组迅速地开始复苏，最主要是制度层面迅速简政放权，并购市场监管明显松绑。
2018年9月以后出台了一系列很重要的并购政策，促进并购市场发展。其中包括：首先是发行股份购买资产发行价格如何调整，通过发行价格调整机制保护股东利益，在一定程度上解决了倒挂怎么发，保证了重组交易的动态均衡。二是“经营性资产”的定义，在原来鼓励收购控股权的基础上，明确了允许收购少数股东权益的情形条件。三是200人公司可以通过聘请中介机构核查并发表意见，成为大股东的还要按照非上市公众公司监管，从而实现规范并购。四是突破性的“小额快速”审核机制的建立，12个月内交易金额不超过5亿，或者发行股本不超过5%且交易金额不超过10亿元，满足条件的重组交易可以不用证监会预审，受理后直接提交重审委进行审核，效率大大提高。五是配套募集资金原来要求1：1，实际上大多时候不会允许募到1：1，现在可以达到1：1了，特别是明确不超过一定比例可以补充流动资金、偿还银行贷款，更符合企业的实际需求，有利于效率提高。六是证监会新增并购重组审核中分道制豁免、快速通道的十种产业类型。最后是10月20日，又把IPO被否企业参与重组上市交易（借壳上市）的时间间隔限制从3年大幅缩短至6个月，这样实际上就和IPO二次报会保持一致，参与重组上市的意愿和可行性都大幅提高。
第二个层面是“放管结合，有效发挥市场机制”。很多政策层面回到2016年之前，而且有些比2016年之前又有所推进。其中一个是停复盘制度，一段时间市场下跌，但你买的股票没有流动性，为什么没有？因为停盘，特别是长期停牌的公司往往因为大盘的大幅下跌，出现复牌后补跌，甚至N个跌停板。停牌引人关注是2015年的“千股跌停、千股停牌”，但长期停牌无疑会损害投资者的交易权，而中国股市两次加入MSCI失利的主要原因也是停牌公司过多过长。新规下的停盘制度，不停为原则，停为意外；短停为原则，长停为意外；间歇性停为原则，连续停为意外，以此来确保市场流动性。当然如果对停牌设限，也要对并购重组的批准流程、信息披露要求进行配套改革和完善，避免并购重组对股市流动性的冲击。
另一个是退市，之前有人说A股市场是“貔貅”，只进不出，结果发现市场越来越难看。资本市场同样要有进有出，有统计说，美国市场大概退市率在8%到10%，我们大概是0.2%，差50倍。资本市场28年退市公司基本上是象征性的，有些年没有，有些年有几家。今年证监会启动新一轮上市公司退市制度改革，明确了重大违法强制退市的具体违法情形和实施程序，新增“五大安全”重大违法强制退市情形，进一步完善了此前退市制度中存在的指标单一、可操作性差等问题。2018年有长生生物等5家公司被强制退市，金亚科技等3家公司启动了强制退市程序，“有进有出、优胜劣汰”的市场生态正逐渐形成。
第三个层面是“优化服务，回购态度转向”。从并购重组角度来讲，大家可以看到回购市场原来是原则不允许，意外才行。当市值远远低于内在价值时候，上市公司往往要进行市值管理。所谓市值管理，就是说上市公司在强势时候干什么，弱势时候干什么，既根据市场周期，也根据企业周期和发展规划。可以看到10月份在中国证监会的推动下，全国人大常委会对《公司法》142条进行修订，补充了允许股份回购的情形，新增为配合可转债发行和维护公司价值而进行回购的情形；简化了股份回购的决策程序，用于员工持股计划或者股权激励、用于可转债发行、用于维护公司价值及股东权益的回购仅需董事会通过即可实施，提高了回购股份的数额上限，延长了公司持有所回购股份的期限，要求回购股份不超过总股本5%上限提升至10%，同时将1年转让期扩大为3年，客观上为员工持股、股权激励和可转债实施扫清制度障碍，并补充了上市公司股份回购的规范要求。在“原则禁止、例外允许”的态度基础上出现转变，进一步拓宽了公司在股市大幅下挫的环境下实施回购的手段。
可是现在大家说没有钱，怎么回购？后来11月份证监会进行加码补充，拓宽资金来源，不但可以用自有资金，还可以发可转债，甚至发优先股进行外部融资，相应的程序也简单了。那么相应的治理安排当然也必须跟上，鼓励广大员工一起参与，进行员工持股或者股权激励计划，还首次明确允许上市证券公司通过资管计划、信托计划等形式实施员工持股计划。
把三季度以来的政策梳理一下，你会深刻感觉到其中的变化，明显的体现了国务院的放管服政策。实际上在今年下半年，大家已经有非常切身的感触。6月27日，中上协并融委请了一些领导、专家在天津专门召开了一个讨论会，还把研讨会纪要签字后报送给有关领导。当时就是建议逆周期下必须发挥并购重组的作用，不能在逆周期下还是使用顺周期时的并购监管政策，任何经济手段都是双刃剑，有好的一面也有不好的一面，并购也如此，市场周期变了政策需要进行迅速调整。
我们欣喜地看到这些变化，也说明管理层注意到市场变化也可能听取了建议。逆周期并购调整终于占上风，所以三季度后大量集中出台政策法规。根据相关统计，整个市场交易金额过两万亿，同比增长40%，实际上整体发生了3000多单，同比增长61%。而且2017年审核的案例是占10%，现在仅占4%，大量交易都已经交由市场去决定。
还有回购，根据统计到11月份，三千多家公司，有一千多家公司来进行回购，占三分之一，回购金额接近1千亿。11月A股市场有254家上市公司实际进行了回购，回购规模达108.6亿元，再次刷新A股市场单月实际回购的历史纪录。现在是年底了，年底是什么情况？本应该是现金过冬，需要筹划一下资金安排，否则回购的家数和金额还会增加。那么这就说明一个什么概念？明显的并购重组有望进入新一轮增长阶段。
既然并购重组进入第二个增长阶段，它对咱们有什么影响？这是老生常谈了。今天有很多市场操作人士管理人士，我觉得不管是管理层也好，我们这些市场当事者也好，市场是干什么？最大的功能在于什么？优化配置资源，而并购重组是优化配置资源最主要的手段之一。既然是最主要的手段，那么我们对并购重组是不是应该践行更多，包容度是不是应该更强一点？
一是并购重组促进上市公司转型升级，提高上市公司整体质量和盈利能力。以前的就不说了，今后说规范、开放等等，说是有活力、有韧劲的市场，离开了并购重组白搭。我们这些当事者，不管是基金也好，还有上市公司也好，要深刻认识到并购重组对于这个的协同效应以及对于上市公司质量的提升，特别是我们国家在经济转型。
二是并购重组有望解决市场痛点，激发资本市场活力。为什么说能够解决痛点，现在股指不活跃，交易量减少，这是不是应该鼓励公司通过并购重组？宏观需要时间，微观明显的动作进行了改善。改善是不是有钱赚？有钱赚要不要进去，剩的银子不多明天日子还得过，是不是这样去促使市场能够活跃？只有激活投资者热情才能吸引增量资金、留住存量资金，否则就只能靠空喊。
回看市场的几个周期，前几次市场怎么起来的？刚开始怎么起来的？几乎都是从ST开始活跃起来。为什么有ST还有行业龙头企业开始活跃？这个活跃就是人家想通过外延式进行整合，优上加优确立地位。通过并购重组找方法，优质资产入市，然后鼓动市场资金往里面进。通过并购重组，可以发挥资本市场的正向激励和优胜劣汰机制，发挥金融服务实体经济作用，成为恢复市场信心、激活投资热情的助推器。
三是回购制度的完善将助力上市公司并购重组，并逐步推动资本市场恢复性增长。回购的角度，我认为是提供了市场正面信息。09年到18年美股市场，标普500指数公司回购股票达到4万亿美金，几乎是净利润总额的50%。我们的回购市场呢？刚才说繁荣了，900多亿，所以谁最先知道公司的情况？是不是实际控制人？是不是管理层？预期需要有信心，信心从哪来？知情人告知我们这就是信心，所以人家掏钱回购，要不就是兜底。上市公司集中回购股票对市场影响积极，产业资本增持彰显了对资本市场的信心，往往是市场底部的信号之一。
四是强化监管和稽查执法，“三高问题”将逐步得到解决。这是我们看到市场的情况。现在很多媒体讨论的时候，说“三座大山”之外还有一座大山，什么山？商誉山。累计到1.4万亿，实际上商誉问题确实突出，这突出确实是在三高情况下形成的，还有我们的监管问题和制度问题。
我在这里简单说几点意见和建议，一是市场所有参与者，我们现在起码要知道“市场好的时候去融资，市场差的时候去并购”，要抓住机遇利用并购实现产业升级。从国际市场来看，越是市场低迷不活跃的时期，越是发挥上市公司优势进行资产重组和开展战略并购的好时机。当前中国经济正处于高速增长转向高质量增长的特定阶段，内外部均面临一定压力，在这种形势下，企业应当在强市时融资，弱市时并购，政府也应该在政策上予以足够的支持。
二是企业对外并购要有清晰的战略方向。上市公司为什么形成高商誉等类似情况，问题是我们并购不成熟，并购缺乏整体战略规划，并购整合能力不足等等，所以只能依靠三年的业绩承诺，导致“三年之痒”。三年以后，很多带有工程技术性质的公司，核心竞争力就是团队，就是领头人，结果你整合的时候觉得这个个比我高，他往我旁边一站我看不到天空了，所以就把这个人请走了。核心人员离职以后不断崖式下降吗？自然会这样，现在对赌这个是不得已的，从法理上有很多问题，但是为什么对赌？不对赌企业说话算数吗？对赌才有市场约束力，让双方博弈，形成这个情况。所以企业并购首先要支持战略性并购，不单纯为做大而并购，尤其是不相关的多元化不应该鼓励；其次是要有强大的人才储备；三是并购后的整合比并购前的工作重要的多，包括战略的整合、资本负债的整合、市场的整合、客户的整合、资源整合，最重要的企业文化的整合，要有同一个目标；四是建设一个有效的董事会，完善公司治理是确保并购成功的关键。
三是建议重新梳理、定位中介机构的角色，成为真正的参与者。我原来当过证券公司老总，在这替证券公司喊冤，各国并购市场上的单纯撮合交易、提供专业服务的财务顾问，在国内成为“把门人”，需要承担保荐责任。一旦上市公司经营发生变化、出现财务状况恶化等情况都由独立财务顾问承担责任，与逻辑有悖。很多证券公司说我不做还不行呢，这个责任担不起。所以需要呼吁一下，中介机构是资本市场的“看门人”，是帮助买方、卖方完成交易的，而不是简单中立机构，不要让他承受不能承受的责任。
四是建议适时放松创业板重组上市（借壳）的禁止性规定。根据国务院《关于进一步优化企业兼并重组市场环境的意见》，证监会已经把能够取消的限制或禁止性规定、强制性要求都取消了。但对创业板上市公司禁止借壳依然坚持，其实作为交易所的一个板块，建议应该一视同仁，取消相关限制性规定。
谢谢大家！
