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陈永伟

2025年6月17日，美国参议院以68票对30票的结果通过了《美国稳定币引导与创新法案》（Guiding and Establishing National Innovation in U.S. Stablecoins，以下简称《GENIUS法案》），由此，美国联邦层面的首个稳定币监管框架正式确立。

几乎就在美国通过《GENIUS法案》的同时，其他国家和地区也在积极推进稳定币相关立法。例如，韩国新任总统李在明上任不久，便宣布将允许本土企业发行稳定币；英国则于近期发布了关于稳定币发行、加密资产托管及加密资产公司财务稳健性的监管提案。而更早之前，我国香港已通过《稳定币条例草案》，建立了涵盖稳定币全生命周期的监管框架。一时间，承认稳定币合法地位、并将其纳入主流监管体系，似乎已成全球共识。

随着各国态度日渐明朗，企业家们开始意识到稳定币所蕴含的巨大商业价值，纷纷着手布局稳定币业务。比如，万事达卡（Mastercard）近日宣布将与金融科技公司Fiserv开展战略合作，允许用户以稳定币进行支付；摩根士丹利（Morgan Stanley）则透露，正在与稳定币发行商Circle合作，探索将USDC纳入其财富管理系统中的支付结算模块；而沃尔玛、亚马逊等零售巨头也跃跃欲试，积极评估自有稳定币的可行性。

虽然目前稳定币尚未在中国大陆获得正式的法律认可，但不少企业已表现出浓厚兴趣。比如，京东不仅开始筹备在全球主要货币国家申请稳定币牌照，其研发的稳定币也已进入沙盒测试第二阶段；蚂蚁集团则表示，将分别在香港和新加坡申请稳定币牌照，并尽快完成相关测试。

那么，这一受到各国政商两界高度关注的稳定币，究竟是什么？它有哪些关键价值，又潜藏着哪些风险？各国目前的监管路径如何？中国又应采取怎样的应对策略？

一、稳定币是什么？

在正式开始讨论稳定币的问题之前，我们需要先花一点时间介绍一下，稳定币究竟是什么。

通俗来说，所谓稳定币（Stablecoin），是指与某种价值相对稳定的资产（如法定货币、商品或其他加密资产）挂钩，以保持其价值稳定、避免剧烈波动，从而更好地充当价值储藏工具和交换媒介的一类加密资产。

不同类型的稳定币在稳定机制上存在较大差异，其使用的抵押物也各不相同。根据这些特征，我们可以将稳定币分为三大类：

第一类是法币抵押型稳定币（Fiat-collateralized Stablecoin）。这类稳定币由法定货币等链下资产作为储备支持，通常以1:1锚定某种法币。例如，Tether公司发行的USDT、Circle公司发行的USDC均锚定美元，发行方声称持有等额的美元或短期美国国债作为储备，用户可按等比例将其稳定币兑换为美元资产。

在实践中，法币抵押型稳定币一般由中心化机构发行与管理，其储备资产波动风险较低，安全性较高，因此被广泛用于交易与支付。由于它解决了加密货币与法币兑换的难题，显著降低了市场波动性，常被称为“加密世界的现金”。

第二类是加密资产抵押型稳定币（Crypto-collateralized Stablecoin）。该类稳定币以其他加密货币作为超额抵押，主要依赖智能合约维持价格稳定。以去中心化自治组织MakerDAO发行的DAI为例：用户需存入价值高于一定比例的以太坊（ETH）等加密资产作为抵押，方可借出DAI。智能合约会根据市场价格动态调整抵押率并自动清算，以保障DAI始终具备足够支撑。

由于其抵押物本身波动性较大，为维持稳定币价格，这类产品通常要求超额抵押，其抵押率往往高于100%。这类稳定币主要依托区块链程序运行，在一定程度上实现了去中心化和透明化。不过，它的稳定性高度依赖于抵押资产的市场表现，在极端行情下可能出现抵押不足、触发币值波动。

第三类是算法稳定币（Algorithmic Stablecoin）。不同于前两类，算法稳定币不依赖于具体资产抵押，而是通过算法调节代币的供给，以维持锚定关系。例如曾一度流行的UST，它不具备任何实际抵押资产，而是与治理代币LUNA构成“双代币系统”，通过“销毁与铸造”机制来保持与美元的1:1挂钩。

具体而言，当UST价格高于1美元时，用户可销毁LUNA并铸造UST；当UST跌破1美元时，用户可销毁UST铸造LUNA，在市场上出售LUNA获利。通过这种机制，理论上LUNA将吸收UST的价格波动，后者得以稳定。

　　需要指出的是，由于不具备实际资产抵押，算法稳定币的风险极高。在市场剧烈波动时，若算法无法及时稳定币价，便可能发生“脱锚”甚至崩盘。2022年5月，UST即因遭遇挤兑而快速脱锚，导致大部分价值蒸发。这一事件极大地削弱了公众对算法稳定币的信心。

此外，一些文献认为，还存在“商品抵押型稳定币”。例如由黄金支持的PAXGold即属此类。不过，由于市场规模相对较小，本文未将其单列为独立类别。

总体来看，法币抵押型稳定币由于机制透明、锚定明确，仍在市场中占据主导地位。截至今年5月，该类稳定币总市值约为2043亿至2450亿美元，占整体稳定币市场的90%-93%。其中，USDT市值约为1576亿美元，占比62%-67%；USDC市值约为340亿至610亿美元，占比15%-23%。

相比之下，加密资产抵押型稳定币更适用于去中心化金融场景，应用相对小众，5月总规模约为190亿美元，占比7%-8%。算法稳定币则更多处于实验阶段，受UST崩盘影响，其市值占比已降至1%以下，且公众信任仍待恢复。

二、稳定币的用途

最初，稳定币主要流行于加密行业内部。2010年之后，随着加密市场的发展，越来越多的人开始采用加密币进行交易。然而，比特币、以太坊等早期加密币价格波动剧烈，日涨跌幅动辄达10%至50%，显然不适合作为交易媒介使用。在这样的背景下，人们迫切需要一种价值相对稳定的代币，来承担交易媒介和价值储藏工具的职责。于是，2014年前后，USDT、BitUSD等一批稳定币应运而生。

2017年，“去中心化金融”（DeFi）开始兴起，人们可以在区块链上进行各种金融投资活动，频繁的交易进一步推动了对稳定币的需求。许多去中心化交易所（DEX）和借贷协议都选择以稳定币作为主要流动性资产。由于稳定币价格稳定，能有效减少交易过程中的成本，因而很好地支撑了DeFi生态的成长。可以说，DeFi之所以能发展出当前的繁盛生态，稳定币功不可没。

随着时间推移，稳定币的影响逐渐超出加密行业，其用途也被越来越多的人发掘。尤其在以下几个领域中，稳定币的作用尤为显著：

一是跨境支付。

在传统金融体系中，跨境汇款往往程序复杂、耗时漫长且费用高昂。世界银行统计数据显示，截至2024年第三季度，全球汇款的平均费率为汇款金额的6.62%，到账时间为1至5个工作日。而通过区块链发行的稳定币，则可绕过烦琐的中介网络，实现“支付即结算”，显著缩短支付链条，成本通常可控制在汇款金额的1%以下，到账时间缩短至几分钟之内。

更重要的是，这种方式可显著提升金融普惠性。没有当地银行账户的跨国企业或务工人员，仅需各自国家的数字钱包，即可实现国际转账。

二是日常支付和交易。

随着稳定币规模与信誉度的提升，一些大型支付和科技公司开始尝试将其引入日常支付场景。以PayPal于2023年发行的稳定币（PYUSD）为例：用户可通过PayPal平台用稳定币在线购物、支付服务费用等，并享受低手续费与即时到账的便利。

在电子商务之外，稳定币在点对点支付中也展现出显著优势：个人可通过数字钱包直接转账稳定币，无需银行中介与高额手续费，显著降低交易成本。尤其在金融服务发展滞后的地区，稳定币支付为用户提供了重要替代选项。例如，在部分拉美国家，商户接受稳定币付款，以规避本币通胀与汇率波动的风险，使稳定币成为一种日常支付手段。

三是作为避险与抗通胀工具。

在一些新兴市场和发展中经济体中，民众深受高通胀与本币贬值困扰，不得不寻求更稳定的价值载体。在此情境下，锚定美元等强势货币的稳定币成为抗通胀的重要工具，成为投资热选。例如，土耳其、阿根廷等国家的用户已大量购入USDT，以对冲本币贬值风险；而在委内瑞拉等高通胀国家，稳定币被广泛用于日常购物和储蓄。可以说，稳定币已在多个国家成为重要的避险资产和价值储存手段。

除了以上日常应用，稳定币还在大国博弈和宏观经济调控中扮演着特殊角色。以美国为例，稳定币至少具有两个至关重要的用途：

第一，它有助于破解“特里芬难题”。

在现行国际体系下，美元是全球公认的“通用货币”。其在流动性与安全性方面优于其他货币，因此各国更倾向于将其作为外汇储备。这一地位为美国带来了诸多红利，不仅扩大了其财政与货币政策空间、向全球输出通胀，也增强了其金融影响力和地缘政治优势。

然而，这一地位的代价是巨大的。为维持美元的主导地位，美国必须不断向全球“输出”美元，而这往往依赖于贸易逆差，即美国需从世界各国大量进口商品，以换取美元外流。在这种背景下，美国在维持美元主导地位与控制贸易赤字之间存在根本矛盾，这被称为“特里芬难题”（TriffinDilemma）。

长期以来，美国忍受贸易赤字以维持美元霸权，导致制造业外流、产业工人失业、社会分化加剧。这一模式日益难以为继。那么，如何既保障美元地位，又减少贸易赤字？一个关键思路就是：绕开贸易环节，直接向全球输出美元。显然，美元稳定币有望承担这一“代理”职能：它可在全球流通、满足国际支付与储备需求，在不增加实际贸易逆差的前提下，扩大美元供给，巩固其“通用货币”地位，从而为解决“特里芬难题”提供突破口。

第二，它有助于缓解美国国债危机。

目前，美国国债总规模已突破35万亿美元，单是支付利息就让财政压力倍增。而美元稳定币对缓解美债危机具有独特作用：

一方面，稳定币的广泛使用可降低对美元现金的依赖，从而减轻美联储通过宽松货币政策满足全球美元需求的压力，而货币宽松正是美债快速膨胀的一个诱因；

另一方面，出于利润考虑，稳定币发行机构往往将储备资产配置在美债上，从而扩大美债需求，压低其收益率，减轻美国政府的利息负担。

正是出于上述两点考量，美国政府才表现出对稳定币前所未有的积极态度，主动推动其发展。

通过以上分析可见，无论从微观层面的实际使用，还是从宏观层面的国家战略，稳定币都展现出广阔的应用前景。

三、稳定币的风险

所谓凡事有利必有弊，稳定币也不例外。尽管其具有广阔的应用潜力，但同时也蕴含着诸多潜在风险，尤其以下几个方面，尤需引起重视：

第一，稳定币的大规模使用可能对主权货币造成替代，削弱国家宏观政策的调控能力。

这一影响在本质上与历史上的“美元化”（dollarization）现象颇为相似。二十世纪八九十年代，拉丁美洲和东欧部分国家因经济动荡、货币贬值，国民与企业纷纷转而使用美元而非本币进行交易。随着美元逐步取代本币成为通行货币，这些国家的央行难以再通过调控货币供应影响经济运行，货币政策的独立性因此严重受限。

当前市场上多数稳定币都锚定美元，一旦某国民众大规模以稳定币替代本币进行交易，该国事实上也将面临“美元化”风险，其宏观政策空间和执行效果也将显著压缩。

第二，稳定币的普及可能加剧反洗钱与非法金融监管的难度。

稳定币因其价值稳定、交易便捷、成本低廉，常被用于跨境支付与匿名交易。但这些交易大多脱离了传统银行体系，也就相应脱离了现有的监管框架。尽管区块链上的交易记录理论上公开透明、可追溯，但由于地址与用户身份之间缺乏明确关联，实际上极难识别真实资金流向与交易意图。

在此背景下，稳定币极易成为非法活动的工具。例如，网络黑客通过系统漏洞索取USDT赎金、不法分子在暗网使用稳定币进行非法交易、恐怖组织利用稳定币融资洗钱，甚至部分高净值人群利用稳定币进行资产转移以避税。

第三，稳定币的运行机制存在一定财务风险。

与传统银行或支付机构类似，稳定币发行方同样面临信用、市场与流动性等多种财务风险，其风险程度在很大程度上取决于其储备资产质量与稳定机制的设计。

理论上，稳定币发行方应保证用户可随时按币面价值赎回，但在实际中这一承诺并不总是成立。对于抵押型稳定币而言，若储备资产不足或配置了高风险投资，资产缩水后便可能引发兑付危机，进而引发市场恐慌甚至挤兑，最终造成崩盘。历史上BasisCash、IronFinance等项目便因储备不足而兑付失败，最终导致系统瓦解。

至于算法稳定币，其稳定机制更为脆弱，一旦短期内出现大规模赎回需求，极易发生机制崩溃。例如Luna币的暴雷事件，便清楚地揭示了此类风险。

第四，稳定币运行还面临多种技术风险。

稳定币依赖区块链及其基础设施运行，一旦区块链系统出现技术漏洞或攻击事件，稳定币的安全性与稳定性也将受到直接影响。

首先，区块链网络可能因交易量激增、攻击或设计缺陷而出现拥堵、中断甚至分叉，导致稳定币交易无法正常进行。例如，Solana链曾因交易量飙升而陷入拥堵，系统长达17小时无法处理交易，其上的稳定币支付功能也随之瘫痪。

其次，区块链共识机制（如PoW、PoS）或验证节点若因中心化程度过高、算力不足或遭遇恶意攻击而失效，也会使稳定币用户面临损失。2020年，DeFi平台Warren因智能合约漏洞导致约9300万美元的稳定币资产被错误分配，尽管通过社区治理挽回了部分损失，但数据丢失与验证机制脆弱性暴露无遗。

再次，黑客攻击仍是稳定币领域的一大威胁。例如，跨链DeFi平台PolyNetwork曾遭黑客攻击，在短短34分钟内被盗走价值逾6.1亿美元的虚拟资产，其中很大一部分为稳定币。

综上所述，尽管稳定币具有巨大的发展潜力，但其快速发展也带来了货币替代、金融犯罪、兑付危机与技术失控等多方面风险。若希望充分发挥稳定币的积极作用，必须正视这些潜在问题，并有针对性地设计与完善相应的监管机制。

四、国外监管稳定币的实践

针对稳定币可能带来的上述风险，许多国家和地区已陆续出台相关法律，并设计了相应的监管办法。具体来看：

第一，针对锚定外币的稳定币可能削弱本国货币主权、影响货币政策稳定性的问题，多个国家对非本币稳定币的发行与流通作出了一定限制。

以欧洲为例，其在加密资产监管方面一直处于全球前列。早在2023年，欧盟即通过《加密资产市场监管规章》（MarketsinCrypto-AssetsRegulation，简称MiCA），构建了相对完备的加密资产监管体系。

MiCA将稳定币分为“电子货币代币”（EMTs）和“资产参考代币”（ARTs）两类，其中，前者大致等同于本文所说的算法稳定币，后者则相当于两种抵押型稳定币。根据MiCA规定，对于锚定非欧元的ARTs和EMTs，一旦其在欧元区用于支付的日均交易笔数超过100万笔，或交易金额超过2亿欧元，发行方必须停止发行，并在40个工作日内提交压降计划。换言之，欧盟为非本币稳定币设定了严格的交易量“红线”，以防其在日常零售支付中的过度普及，进而维护欧元区的货币主权。

此外，欧洲央行等机构还持续监控市场中非欧元稳定币的流通状况。一旦发现外币稳定币占比上升，便会发出政策警示。例如，2024年，欧洲央行曾公开表示，美元稳定币可能会削弱欧元区的货币政策效力，呼吁MiCA加强对其监管。

除限制外币稳定币外，也有部分国家选择扶持本币稳定币以巩固货币主权。例如，新加坡积极支持锚定新加坡元的稳定币项目，以在鼓励创新的同时保持政策主导；阿联酋则大力发展锚定迪拉姆的稳定币，以对冲外币稳定币的影响。

第二，针对洗钱与非法金融活动问题，各国主要通过提高合规门槛和技术手段应对。

欧盟在MiCA中明确要求稳定币发行方及交易平台严格执行“了解你的客户”（KYC）制度，对用户身份进行审查，并完整记录交易过程。对于高风险交易，特别是涉及大额跨境转账的，需开展额外的尽职调查。同时，虚拟资产服务提供商（VASP）需利用链上监测工具，识别诸如频繁小额分拆转账等异常模式，并及时上报可疑资金流向。此外，平台还被要求使用制裁筛查系统，自动识别与欧盟制裁名单有关的交易对象。

为应对跨境洗钱活动，欧盟还通过Europol和FIU情报网络，促进成员国之间的信息共享，强化整体反洗钱能力。

第三，针对稳定币潜在的财务风险，多个国家通过资质审查与储备金制度强化风险控制。

MiCA规定，稳定币发行方须获得所在成员国国家主管机构（NCA）的授权；若为信用机构，则需获得监管批准的白皮书。发行方必须以1:1的比例持有流动性强的储备资产，这些资产须由受监管银行托管，并定期接受审计，构成、估值与托管方式均需符合严格要求。为了防止稳定币“变相吸储”对传统银行体系造成冲击，MiCA还明确禁止稳定币向持有者支付利息。

第四，针对稳定币的技术性风险，多国通过技术标准、第三方评估与沙盒机制降低技术冲击。

MiCA要求稳定币发行方采取强有力的网络安全措施，确保底层区块链系统的稳健性与韧性。欧洲证券与市场管理局（ESMA）被授权对发行人和平台的技术设施进行定期评估，以防数据丢失、智能合约漏洞或系统性攻击。

此外，考虑到新技术的快速演进可能带来的系统性风险，越来越多国家引入“沙盒监管”机制。例如，新加坡和阿联酋都规定，稳定币若涉及新兴底层技术或交易架构，必须在沙盒中完成测试验证后，方可正式推向市场。此举不仅降低了技术风险，也为政策设计赢得了观察窗口。

五、面对稳定币，中国应该怎么办？

毫无疑问，欧美等国家对稳定币的积极推动，势必会对现有国际金融体系造成冲击，也将带来一系列新的机遇与挑战。从这一意义上讲，中国必须高度重视稳定币的发展动向。

但与此同时，也应看到，我国具有特殊的国情：不仅金融监管体系与欧美差异显著，且已率先推出了具有一定替代性的数字人民币。因此，我们绝不能盲目跟风，在当前条件下贸然大力推动稳定币的发展。综合来看，“谨慎关注、积极研究、合理监管”，或许是中国现阶段应对稳定币浪潮的最佳态度。

在政策层面，可以考虑重点推进以下几个方面的工作：

第一，完善相关立法与监管框架。

鉴于稳定币可能对货币体系与金融秩序造成冲击，亟须加快制定相关法规，尤其要将锚定人民币的境外稳定币纳入监管视野。应明确其准入门槛、合规标准、反洗钱义务与信息披露要求，并对不同类型的发行机构与稳定币用途进行分级分类管理，从源头防控非法金融活动，保障金融系统安全。

第二，推动离岸人民币稳定币的发展。

可依托香港国际金融中心的枢纽地位，加快推出离岸人民币稳定币。当前，全球98%以上的稳定币市值锚定美元，人民币的国际化迫切需要在数字资产时代寻找新的突破口。通过发行离岸人民币稳定币，不仅可扩展人民币在跨境电商、数字游戏、虚拟资产结算等新兴数字场景中的使用范围，还能帮助构建更具可控性的国际支付渠道，提升人民币在全球结算体系中的份额。

第三，加强稳定币与数字人民币的协同发展。

稳定币与央行数字货币在某些场景上具有互补性。稳定币目前在跨境支付、加密资产交易等领域表现活跃，而数字人民币则已在国内生活缴费、购物消费等场景实现广泛落地。应探索二者在跨境结算、数字资产兑换等方向的协同机制，借助稳定币在国际市场上的流通性优势，反哺数字人民币的海外应用推广，从而提升人民币在全球支付体系中的整体竞争力。

总的来说，稳定币的风口，中国不能错过，但必须以维护金融稳定为前提。如果贸然推进，导致对现有金融体系的扰动，那将是得不偿失的。唯有在安全可控的框架下，结合国情推进制度设计，才能真正把握这一轮数字金融浪潮的战略机会。