经济观察报 记者 张斐斐 2011年，随着几项新政的推出，香港人民币离岸市场可谓人气不减——香港推出人民币计价的股票，而新加坡政府也在计划成为第二个人民币离岸中心。但火热发展的同时，挑战依然严峻，一方面，人民币债券市场的供需失衡；另一方面，离岸人民币的回流机制尚未形成，整个人民币离岸市场依旧缺乏流动性，也为未来的发展埋下隐忧。点心债券市场会如何发展？人民币计价的股票面临哪些问题？本报专访了苏格兰皇家银行（RBS）亚太区主席麦高明（John　McCormick）。

经济观察报：你如待看待现在人民币国际化的进程？

麦高明：我想只要市场监管者允许，市场会进一步地向自由化的方向发展，而其规模在很大程度由流动性的水平来确定。现在香港的零售市场上，有非常多的流动性。香港市场人民币存款已在4000亿左右。到2011年底，香港的人民币存款率可能是现有水平的2.5倍~3倍。所以，对于大陆或者国际公司来说，香港市场人民币融资成本较低的优势将会持续很长一段时间。

而当这种债券的需求在几年的时间内慢慢得到满足后，我们很有兴趣来观察看银监会和中国央行允许市场进一步的自由化。这种进一步的发展可以包括很多方面，但最重要的是为这个市场提供流动性。金融市场是很聪明的，他们会迅速地制造出很多与汇率、利率等相关的金融衍生品、保险产品与资产管理产品。所以在自由资本市场上有的产品都会出现，而其速度主要取决于监管者的意愿。

通货膨胀可能是监管层的一个担忧，如果资本回流太快，可能会显著增加资产价格。但更为重要的是，要控制金融市场的投机行径，同时也不造成人民币快速升值的太大压力，这种升值的预期也是为什么现在这么多人持有人民币的债券。

经济观察报：如何定义真正的人民币国际化？其可能的步伐？

麦高明：我觉得其中最有意思的是，在一个国家通过离岸市场，而非本土市场来实现其货币的市场化，这可能是我所知道前所未有的。

我认为人民币实现真正的国际化有许多标志，比如无论在岸还是离岸市场，流动性的水平都得到很大的提高；中资企业与外资企业有能力将人民币资金从离岸市场回流至在岸市场；在岸与离岸市场的利差与汇差的收益差别减小；投资者与借款者可以利用的人民币产品的大幅增加；同时中国央行进一步扩大与世界其他国家，特别是亚洲国家央行的人民币互换额度；人民币成为SDR的组成部分；人民币被西方国家与投资者越来越视为稳定的保值货币，更多的国家视其为储备货币并增加其外汇储备。

当然最根本的是放松资本账户的管制，实现人民币的完全自由可兑换。这取决于货币的升值压力与国内金融体制的健全。

经济观察报：目前人民币点心债券市场在香港非常火爆，RBS成为了香港市场人民币债券的第二大承销商，如何看待这一市场的进一步发展？

麦高明：RBS在过去的几个月当中，已经为工行亚洲、宝龙地产、TPV、 Singamas和RBS自己发行了23.1亿元人民币的债券。从而成为了第二大人民币债券的承销商。

RBS预测，到2011年末，香港离岸市场的人民币存款就可以达到7000亿~8000亿元。因此，即使2011年离岸人民币债券新增发行量达到去年的3倍，年底增至1800亿元，也只相当于人民币存款基数的24%，人民币债券的需求远远超出了供给。

我们在离岸的人民币市场也将推出一些新的产品，包括更让市场有兴趣的人民币复合债券（编缉注：以人民币计价，但以美元结算的债券，将汇率收益与结算货币的息率回报相结合）。

离岸人民币市场的发展现在仅处于起步阶段，产品研发也主要以一级市场上的开发为主。所以虽然人民币债券和股票市场会持续发展，但是结构性产品的出现还需要一段时间。这里主要的原因是市场深度还不够，再加上离岸人民币的收益在未来的一段时间内还会处于一个相对低的水平。

离岸人民币市场发展的速度是与中国央行加大货币流动性的决心程度紧密挂钩的。人民银行让人民币存款增长得越快，市场的深度与创新性就会发展得越快。目前离岸人民币的主要投资者是那些希望分散货币风险并获益于人民币长期升值的基金经理和零售投资者。随着一些指数提供商将点心债券加入他们的指数产品中，会有更多的基金经理加入人民币投资的市场。另外，许多国家的中央银行近期也表示会增加人民币投资以分散其储备货币的风险。

经济观察报：很多人抱怨缺乏回流大陆市场的渠道。有什么建议？

麦高明：央行应该设立其他管道，包括让外资企业或者外资的发行商将这些人民币资金回流至大陆的资本市场。当然，这些外资公司需要在大陆有实在的制造或服务的项目。我想，有很多中国的银行，包括中国的政府于去年在香港市场发人民币债券都是为了利用便宜的融资成本。央行的人是一群非常聪明的人，他们知道自己在干些什么，我们需要耐心的等待。

经济观察报：4月19日，首宗以人民币计价的股票公开招股，市场似乎没有之前的热情，如何看待人民币计价的股票的发行？有什么挑战？

麦高明：我不认为香港市场的人民币存量会是一个问题，但是如果向股市方面发展非常迅速的话，市场需要利润与杠杆，买卖这些股票，或者利用它们作为担保。就会出现市场上的乘数效应。这需要大量的自由的流动性。

另一件事需要注意的就是，人民币币值一直稳定升值的，但在未来如果中国大陆经济遇到较大的困难，可能就会出现人民币汇率方向逆转的情形，人们就会卖掉股票，债券，卖空人民币，可能会提高利率，造成流动性的紧张。这也是为什么央行与中国政府会对人民币市场化的进程如此谨慎的一个原因。

经济观察报：如何评价近期中国宏观经济？通胀会使得经济硬着陆吗？

麦高明：我只是在说任何货币都不可能一直保持升值，这是市场规律。但是中国经济增长与西方相比还是很强劲的。很多亚洲国家很担心食品通胀的威胁会持续一段时间，大宗商品价格也是很令人担忧。不过目前市场上的价格似乎已经见顶，如果关注一些大的大宗商品交易商在股票市场上的表现，他们似乎已经在高价卖出。很明显，中国在南美、非洲、澳大利亚和南亚进行战略投资，来保证关键商品的供应链，同时，还有很多中国的交易商在对冲市场上也非常的积极，所以，我个人对中国政府控制通胀的能力有信心，他们有清晰的通胀目标与强大的工具。