人民币绘制有效汇率曲线

经济观察报记者欧阳晓红段寅燕 通常月中和月末各出现一次的美元需求，居然在11月20日同时发生了。“许多公司正在买进美元，今天美元的需求非常普遍。”外资银行与内资银行的交易员同时惊诧。

正常情况下，中资银行客户月中的美元需求强劲，而外资银行的美元需求往往在每月下旬时旺盛。

11月20日当天，美元/人民币询价系统收于6.8342，较前一交易日上升43基点；人民币兑美元的中间价为6.8307，低于上一个交易日的6.8293。近期数据显示，人民币汇率近期波动区间极小。

通常依据中间价水平来揣测央行对人民币汇率立场的交易员称，“应对金融危机，汇率维稳是重中之重，政府不愿意看到人民币过度涨跌。”

有效汇率强劲

近几周人民币对美元汇率一直处于“盘整”状态，但对非美元货币走势出现分化。尽管对美元没有升值，可对其他许多货币都在升值。受促进出口等“保增长”措施影响，未来人民币对美元汇率将小幅波动，可能会出现阶段性贬值，但以一篮子货币衡量的有效汇率（根据一定的权重如贸易额计算出的本币对一组外币汇率的加权平均值）会均衡升值。

国际清算银行最新公布数据显示，10月份人民币实际有效汇率指数为112.1，当月人民币实际有效汇率升值3.08%，今年以来升值13.5%。该汇率在1月、3月、6月呈贬值态势，其余月份则呈升值态势。

有效汇率剔除了通胀对货币本身价值变动的影响，更能综合反映出本国货币的对外价值和相对购买力。

纵观汇改以来的表现，数据表明，人民币汇率走势在今年7月份之前，几乎呈单边上扬态势；此后特别是近期，资本回流美国，美元反弹，人民币放缓对美元的升值势头。譬如，7-10月，人民币对美元的升值幅度不足0.5%，对日元贬值7.19%，但同期对欧元和英镑分别升值24.12%和23.13%，意味着此期间人民币有效汇率升值8.92%——这也是汇改以来升值最快的时期。

渣打银行的最新研究报告称，今年10月份呈现出自1989年以来最为强劲的人民币实际有效汇率。

寻找平衡

似乎人民币正在对美元贬值与有效汇率之间寻找某种平衡。

央行行长周小川在11月10日的国际清算银行会议上指出，中国不排除让人民币贬值的可能性来刺激出口，不过前提是中国国际收支的基本平衡。人民币贬值的呼声近几个月随着中国出口企业大幅倒闭、经济前景迅速恶化而不断高涨。此外，海外远期外汇市场上非本金交割远期汇率从9月底以来，持续暗示人民币的贬值。

不过，人民币在即期市场则连续两个多月保持区间盘整。招商证券的研究报告称，短期人民币可能贬值。中金公司在近期的研究报告中，第一次明确人民币对美元的贬值预测，称明年人民币对美元贬值2%。

几个月前，中国银行研究员谭雅玲就在一份研究报告中首次提出人民币贬值论的观点，指出“目前人民币升值已超出自我承受范围……因此政策管理层可考虑在合适时机采取一次性贬值对策”。随着国内外经济形势的变化，一些经济学者还提出了人民币汇率“拐点论”。

兴业银行近期亦发布研究报告称，在国际金融机构普遍面临资本紧张的情况下，中国难以充当国际资本“避风港”。预期未来人民币无法继续升值甚至同样可能出现趋势性贬值。

然而，贬值论尚未形成气候，升值论及汇率稳定派好像又占了上风。

11月 17日央行公布的第三季度货币政策执行报告中提及保持人民币汇率的基本稳定。华侨银行的研究报告称，随着中国经济不稳定性巨增，央行在最新的货币政策报告中大幅度减少了关于人民币走势的篇幅。“在目前这个十字路口上，我们认为人民币近期贬值的可能性不大。”

清华大学中国与世界经济研究中心主任李稻葵公开表示，国际货币需要的5个条件，诸如“货币本身是开放的国际货币；发行的经济体经济规模较大；发行的经济体贸易规模较大；货币的汇率不断稳步升值；发行经济体的金融市场规模大”等。他称人民币已具备3个，但前提是人民币需要稳定升值。

这与外资投行不谋而合。对于明年人民币汇率的走势，国际投行竞相看多。像摩根士丹利、高盛、瑞银、巴克莱等机构观点颇为一致，纷纷表示尽管速度会放缓，但仍会继续升值。

摩根士丹利大中华区首席经济学家王庆认为，预计人民币在未来6-12个月内减速升值是实用主义的观点，人民币仍然在根本上被低估，并需要在中期内向其均衡水平升值。

“或许谈论人民币的有效汇率更具现实意义。”渣打银行首席经济学家王志浩认为，盯住人民币与美元的汇率也许不足以表现真实的货币价值。当时内外部经济平衡时，汇率将会达到一个公允价值；但是鉴于持续上升的外汇储备和仍然庞大的经常账户顺差，这一水平尚未达到。

肩负均衡内外需结构以及经济周期中充分就业使命的人民币，在贬值声音与升值预期同时泛起之际，可能不会被任何一方所左右，而是在有限的浮动空间里，走出一条平滑的有效汇率曲线：短线看，它兴许是略向下的；长线看，它仍将缓慢抬升。

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