经济观察报 记者 张勇 近期逐步落实的新股发行制度重新点燃了机构打新的热情。近期发行的5只新股中，新政实施后的3只新股明显受到机构更多关注，网下申报笔数远高于新政前的两只新股。

实际上，在4月28日晚上中国证监会公布《关于进一步深化新股发行体制改革的指导意见》（下称《指导意见》）后，不少机构已经开始重新评估“打新”的收益率，而在长期关注新股申购的国盛证券分析师曹攀看来，对于在网下参与申购的机构而言，新股发行制度改革之后的“打新”或许将存在暴利机会。

控制发行市盈率、取消机构锁定期、增加网下配售比例等等一系列的变化，无疑都为机构在一、二级市场之间取得更大的差价创造了条件，“更重要的是，没有了锁定期，新股申购资金将能够更快地周转起来。”某券商资管部副总经理告诉本报记者，按照以往经验，这样的改革很可能增厚机构申购新股的收益率。

当然，《指导意见》的实施将会是渐变的过程，从陆续实施的新变化给一级市场带来的影响是否在机构预期之中，还需等待进一步验证。

然而值得一提的是，曾一度“退出”一级市场的华宝兴业基金近日决定，5月4日起恢复参与各发行人的IPO询价，恢复接待IPO路演。

改革带来的“机遇”

虽然《指导意见》注明意见自发布之日起实施，但业内人士表示，从5月中旬开始IPO新规则才逐渐实施，资深市场人士应健中认为，IPO新政的逐渐推开，最直接的效果就是新股的发行价终于低下了高昂的头。

按《指导意见》规定，预估的发行定价市盈率高于同行业上市公司平均市盈率的，发行人需在招股书及发行公告中补充说明相关风险因素，而一旦超过幅度达到25%以上则须补充盈利预测，且证监会有权要求保荐机构和发行人重新询价。

东方花旗证券投资银行部资深总经理沈伟为FT中文网撰文称，从证监会一贯的监管习惯来看，可把上述规定理解为“发行定价市盈率不得超过同行业上市公司平均市盈率的25%”，即强调了天花板的存在。沈伟认为，“且不说继续以行政手段干预发行定价是否有违《指导意见》首段所表述的市场化初衷，用行业平均市盈率限定新股发行市盈率也极有可能导致非理性的价值导向。”

不过，“这种价值导向可能带来的一、二级市场脱节正是‘打新’的机会所在。”上述券商资管副总指出，“即使证监会及交易所意欲控制二级市场‘炒新’，但如果二者之间本身就存在估值差异，也是很难避免炒作的。”

增加网下配售比例也是机构的一次机会。《指导意见》规定，向网下投资者配售股份的比例原则上不低于发行与转让股份的50%。网下中签率高于网上中签率的2至4倍时，发行人和承销商应将发售股份中的10%从网下向网上回拨；超过4倍时应将本次发售股份中的20%从网下向网上回拨。

而“以前，网下一般不超20%”，某券商投行部总经理说，大幅提高机构配售比例，可避免乱报价，也给机构参与有投资价值的新股更多机会。

另外，《指导意见》还规定取消现行网下配售股份3个月的锁定期，提高新上市公司股票流通性。“这种改变的初衷是为了抑制‘炒新’，但对机构而言，资金周转率将大幅提高。”曹攀称，即使新股上市首日因抛售增加而降低了涨幅，但若资金周转加快，对参与申购的机构也是很大帮助。“按我们的测算，未来网下申购的中签率有望在10%左右，新股上市首日的涨幅平均有望达到20%，即使一次‘打新’循环是两周，一年也有大概20个操作周期。”上述券商资管副总介绍说，若机构以一个亿的资金参与，每次1000万资金中签，一年的收益率很可能超过100%。

不过若此“暴利”存在，定会引发更多资金参与，也会使申购的高收益率被平滑掉，上述券商资管副总认为，“暴利将不会持续，以后收益率高低取决于更加合理的申购策略。”

机构准备

最近的一年中，囤积在一级市场的资金与几年前相比少得“可怜”，大部分时间都在1500亿元以内，最多时也不超过3500亿元，甚至有很长一段时间还不到500亿元。而数年前，打新资金的规模动辄上万亿元。

但随着新股发行制度的改革，这种局面或很快发生变化。“一些机构在研究新制度下机构参与网下配售的收益率会有什么变化。”上述某券商资管副总经理称，在很多同行看来，未来打新收益率很可能超过现在。

同花顺数据统计显示，2011年5月至此次新股发行制度修改前的231只新股发行中，网下中签率高于10%的新股有119只，最低的中签率也有1.55%，是网上的4.7倍。其中中国交建的网下中签率高达100%，但其网上中签率只有1.28%。总体看，近一年网下中签率普遍是网上的数倍。

通过同花顺系统，如果以网下中签率结合上市首日均价涨跌幅计算，188只新股的网下配售者将取得正收益，43只出现亏损，当天的最高收益达到57.05%，为金禾实业；亏损最严重者为加加食品，亏损幅度为12.45%。“应该说即使是去年那样的下跌行情，机构申购新股的收益也还是可观的，根据我的估算，去年操作得当的话，打新收益率应该能超过25%。”曹攀说，如果按照新的办法，机构“打新”的收益率很可能更高。

实际上，虽然总体申购资金量大幅减少，但目前公募基金参与新股申购的资金还是较多的，在最近的一年中，共有533只基金参与了申购，工银瑞信旗下的增强收益债券和信用添利债券分别累计动用了61.98亿元和50.17亿元参与申购，成为参与规模最大的两只基金。

只是很多基金在申购策略上差异较大，也导致收益不均。计算目前锁定的新股申购资金的收益率可以发现，533只基金中只有305只有正收益，其余228只出现了亏损，亏损面超过了四成。

本报曾统计，截至4月份，按新标准，仍有逾20%新股的发行价高于行业平均市盈率的25%。在上市首日可解禁之下，机构的参与热情或重燃。