经济观察报 记者 李缘 金融海啸后的全球低息温室，将债券市场规模推向历史新高。据Dealogic数据显示，亚洲地区（除日本外）年发债额由2007年的1683亿美元，飚升至今年12月6日的7800亿美元，年复合增长率达30%。

值得留意的是，2009年后每年的第三季度都是发债高峰期，唯一的例外是2011年，当年美联储一系列量化宽松（QE）推出。今年9月中美联储宣布QE3后的季度，亚洲地区（除日本外）发债额达到2275亿美元，共有1058宗，创历年单季度新高。

摩根资产管理亚洲流动资金基金管理总监Aidan　Shevlin感慨，2008年后债券市场如涨潮般活跃，而亚洲区企业的发债热情日益蓬勃：“债市规模五年就扩大至三倍，债息也在一路走低，但仍是一块寻求回报的好地方。”西方资产管理（Western　Asset　Management）亚洲机会债券基金经理人廖家樑则用“资金避风港”来形容亚洲债券，指现时投资人对美国财政悬崖、欧洲等危机仍持警惕态度，避险情绪驱使资金涌向新兴亚洲债市。

由过往数据看，中资机构为亚洲债券市场的“主力军”。今年中资机构（包括政府、公司等）在内地及海外市场发债额为413亿美元，较2011年增长42%。

点心债“升级”

Shevlin看好并持有离岸人民币债券：“即使人民币汇率不是像以前那样单边升值，在窄幅波动内，人民币债可以有3%至4%的息率，这样的回报率颇为吸引。”Shevlin指，市场现在对离岸人民币债券的投资策略都是“认购并持有到期”，主要原因是二级市场交易欠活跃，而人民币债的主要年期都为1至2年，持有收息是最稳健的选择。

在香港或其他海外市场发行的人民币债券的昵称是“点心债”，最初是形容其颇受市场欢迎，但每笔发债金额较小，机构无法重仓配置，如同吃广式点心般可口但不尽兴。点心债由2007年国家开发银行首次发行，当年共有4笔，金额为82亿元人民币。2008、2009年点心债市场稳步增长，至2011年，人民币汇率明显走强，引发投资者对离岸人民币投资的热情，发债市场水涨船高。2011年录得点心债发行共83笔，发债额达865亿元人民币，较2010年分别增长388%和158%。除债市外，2011年香港诞生了全球首只离岸人民币股票汇贤地产信托（87001.HK）。

2012年点心债仍“可口”，但上半年人民币兑美元走弱，一度影响投资情绪。下半年市场胃口转好，年初至12月5日，点心债累计有98笔，金额为850亿人民币。廖家樑笑言，点心债原本仅是一道开胃菜，但随着人民币逐步迈向国际化与越来越多跨国企业竞相发债，现在已经变成国际投资者眼中的主菜。

在海外市场发人民币债券不单是中资机构的偏爱。按单次发行金额计，前十名中便有港资的新世界发展和英资汇丰银行，二者都是发行的投资级别公司债。新世界发行的三年期债券最初仅计划发行约5亿人民币，但投资者需求殷切，最终融资额扩大至28亿元人民币（折合4.4亿美元），票面息率定价在8.5%，为参考利率8.5%-8.75%的下限。

政策性银行在点心债市场颇为活跃。今年1月和6月，中国农业发展银行发行了两笔30亿离岸人民币债券，包含一笔12亿元票息3%的两年期债、一笔5.5亿元票息3.2%的三年期债，以及一笔3.5亿元票息3.5%的五年期债。作为点心债首个“吃螃蟹者”，国开行5年来已累计发行190亿元点心债，今年最大的一笔为7月发行的25亿债，获得2.3倍的超额认购。且此次发债首次尝试了20年债的超长期品种，并首次面向非洲央行定向配售，而欧洲、中东、非洲投资者认购占比首次突破60%。

银行地产称“王”

谁是今年债券市场的“大腕”？中石油和铁道部两年来稳居前两名，今年的发债额分别为296亿和285亿美元，分别占整体发债市场的7.2%和6.9%。民生、建行、光大和中行都位居前十，其中光大银行去年发债记录为零，今年则发行了2笔共计58亿美元的债券，或归咎于H股上市屡次冲刺但未能如愿。另一个发债额突飞猛进的银行为国开行，去年发了25亿美元债，今年发债额增至103亿美元。

以行业整体分布看，今年最热衷发债的中资机构为银行，年初至今发债702亿美元，占整体发债额的17%。事实上，银行金融业近年都稳居发债额榜首，特别是股本融资渠道长期呈冰冻状态，在补足资本金需求的驱动下，银行发债额快速增长。

今年发债最突飞猛进的行业当属建筑业。Dealogic统计数据显示，去年建筑业发债仅有86笔共227亿美元，今年则骤增至272笔共计571亿美元，增速分别为216%和151%。受惠并购及行业整合加速，石油天然气公司债较去年增长了1.5倍，累计发债额在所有行业中排名第四，去年仅为第八。此消彼长，往年活跃的钢铁金属行业今年则颇为沉寂，发债额少于矿业、运输和地产，占整体发债额的3.7%。

2009年中央实施“史上最严厉地产调控”后，地产海外债井喷，从2009的6.7亿美元，增近10倍至2010年的70.5亿，2011和2012年分别升至85.8亿和91.4亿。基本上在香港有上市平台的大型房企都尝试了发债，即使未在海外挂牌上市，亦不能阻挡其发债热情。金地集团发行12亿元人民币三年期无抵押优先级债券，创下A股房企海外成功发债的首宗记录。此债券账面息率9.15%，原计划募集10亿，但接到了57亿、来自111家机构投资者的认购申请，故债券规模最终扩大至12亿。今年亦诞生了亚洲区（除日本外）历年来金额最高的高收益债券。SOHO中国于10月31日发行了10亿美元债，包括5年期5.75%和10年期7.125%两个品种。

香港一家地产上市公司的财务总监犹记得去年内房债的寒冬。他回忆，去年第三季度很多在新加坡上市的内房债券价格如跳水般下挫，一些内房债的暗含收益率甚至接近20%。“当时内房基本都停止发债了，因为债息成本实在太高，基本是疯狂的。若这么高的成本还坚持去发债，对市场来说你已经弹尽粮绝，是一个极为负面的信号。”言犹在耳，今年内房债一转颓势，受到热捧。

恒盛地产（845.HK）2010年10月发行的5年期、票息为13%的高息债，今年初交易价约为70元，5月中后一路上涨，12月6日报99.3元，单是债券价格已有超过40%的回报。

脱销私募债

一荣俱荣，较为小众的私募债这两年也驶入高速道。摩根斯坦利债券团队的一名副总裁告诉记者，自去年中开始，投资者对私募债的风险接纳“出人意料地好”，迄今为止基本上所有私募债都能找到买家。和公募债不同，私募债门槛较低，如发债时不会强调评级和公司上市地位，且购买对象也不同。但也归咎于门槛、透明度较低和二级市场基本绝迹，私募债在定价上需要比公募债更优惠些。“之前投资者要求定价要有很多折让，但现在发行公司在定价权上有更多话事权。”该人士表示。

“私募债最大的竞争对手是银行贷款，但香港的银行多实行浮动利率。企业担心利息成本难以控制，而债券在发行时已可以准确预测未来现金流情况。”此外，若不需要信贷评级，私募债发行从启动到完成仅需要约5周时间，效率上远胜新股发行，能更好地避免市况波动带来的不确定性。

和膨胀的债市形成对比的是股市的萎缩。根据港交所数据，今年首11个月IPO集资额为534亿港元（约68.5亿美元），较去年同期锐减76%。若加入增发配股等股本融资，首11个月集资总额为2287亿港元（约293亿美元），较去年同期下降45%。

明年债市能否延续过去的火热？投资者的答案颇为积极。发债受到热捧一方面是因为企业寻求低成本融资，另一方面归功于投资者寻求资金避风港和正回报。汇丰银行负责中港债务资本市场（DCM）的主管邓梅君之前在接受采访时表示，2012年债市是过去十年“最风光”，但现时债市仍以投资者主导，未见炒卖引发的泡沫，料明年债市集资额仍有上升空间。