短期内达成千亿目标的优化选择 招商地产双平台

廖杰华2013-05-03 12:01

经济观察报 记者 廖杰华 千亿目标之下,换条跑道再加速或许是个不错的选择。

4月25日,突然停牌两天的招商地产发布公告称,拟将全资子公司香港瑞嘉投资属下四家控股公司旗下的8个中国境内房地产项目注入去年收购的香港上市平台东力实业控股,转让基准价格为人民币49.65亿元。

市场把这次注资解读为招商地产试图通过东力尽快打开海外融资通道。

因为对于东力实业控股而言,没有规模,就没有融资能力,也谈不上造血功能,再好的壳也将失去意义。

但东力之于招商地产,远非简单的海外融资平台那么简单,在A股失去融资能力的情况下,对东力注资、融资、造血,再图做大,不失为短期内达成千亿目标的优化选择。

换句话说,在招商局地产未来千亿雄心中,将由招商地产和招商地产旗下的东力控股两个平台来共同完成。

反向收购

一切都在意料之中而又在意料之外。

4月23日,招商地产突然公告称,公司正在筹划重大事项,为避免对股价造成影响,A股、B股股票即日起停牌。与此同时,其香港子公司东力实业控股也同时停牌,市场猜测,此次停牌与东力实业控股有关。

25日的公告证实了市场的猜测。

东力实业公告显示,招商地产拟将香港瑞嘉属下四家控股公司的股权注入新收购的东力控股,这些股权包括汇聚控股有限公司100%股权、华敏投资有限公司100%股权、乐富投资有限公司100%股权和会鹏房地产发展有限公司50%股权。以上四家控股公司持有共计8个房地产开发项目,分布于广州、佛山、重庆和南京四座城市。

作为收购支付对价,东力实业将向瑞嘉投资发行约61.77亿港元的永久存续可换股证券,折股价1.61港元/股,票面零利率;或者东力实业按本次交易购入资产折算发行新股38.37亿股,发行价格不低于1.61港元/股。

资料显示,去年5月,招商地产通过香港全资子公司瑞嘉实业投资有限公司以1.99亿港元的对价收购香港主板上市公司东力实业控股股份有限公司70.18%的股权,也是内地房企赴港买壳的首个成功案例。

但现实远比猜测复杂。

根据香港联交所规定,买方在成为拥有超过30%普通股股东后的24个月内,累计注入资产的任一指标高于壳公司的收益、市值、资产、盈利、股本等五个测试指标中任何一条的100%,则该交易构成非常重大交易,需要以IPO申请的标准来审批。

显然,从2012年5月收购到现在启动注资时间不足一年。

招商地产董秘刘宁在接受经济观察报采访时证实,此次注资构成了“反向收购”,将被视为首次上市,需走重新上市审批程序。

东力董事局主席、招商地产财务总监黄培坤表示:“等不及24个月,一方面是因为公司有充足的资源准备,另一方面这也是公司战略发展的需要。”

外界质疑招商地产有些饥不择食,而招商地产却下定决心要做。

刘宁表示,之所以启动反向收购,一是资产质量要有保证,符合IPO条件,二是公司治理结构规范,敢放到桌面上给人家看。

即便如此,并不是所有房企都能采取类似招商地产的注资举动。由于自身条件限制,2012年在香港借壳的万科和金地并未采取类似的举动。

根据2006年商务部、证监会、外管局等六部门联合发布的《关于外国投资者并购境内企业的规定》(“10号文”),如果要把境内资产注入到境外上市公司必须满足一些条件。

东力的公告则给出了这些条件。

公告称,根据相关法律,由于收购内资房地产项目需经过商务部的批准,因此在收购的时间和批准上具有极大的不确定性,因此并未选择招商地产拥有的全内资项目。

另外,在项目选择方面,也撇除了招商地产其他海外附属公司持有的未超过三年的项目。

根据广大信达律师事务所出具的意见,除非获得中国证监会的特别批准,若收购将使相关资产实现海外上市,中国法律原则上不允许招商地产向东力出售这些项目。

公告显示,招商地产此次注入东力的资产在选择标准上是按照“在境外运营满三年的资产”,遵循了1997年的“红筹指引”。资料显示,1997年6月20日,国务院公布《关于进一步加强在境外发行股票和上市管理的通知》(简称“九七红筹指引”),规定境内资产出境后满三年方可上市,而对于设立时即在境外的资产并没有特别要求。

“此次东力注资行为,公司是按照红筹指引最为严格的要求来进行。我们愿意走这个程序,就像体检一样。”刘宁说,经过诊断,外界会更放心。

再造平台

对于东力,市场早前的预期是招商地产将东力实业打造成其旗下的商业地产平台,并注入商业地产资产。

在国信证券研究员区瑞明看来,商业地产目前在招商地产业务中的占比较小,且商业地产具有运作周期长、回报期长、资金沉淀大等特点,这将影响到东力在规模方面的成长速度。

区瑞明称,本次资产重组,公司将住宅项目注入东力,远超市场预期。

东力控股的公告称,完成后,本公司将成为招商地产唯一的海外上市业务平台。

公告显示,截至2012年年底,即将注入的8个项目已录得净利润10.45亿元,经营净现金流25.04亿元。

另外,截至2013年3月底,广州、佛山的目标项目已竣工总建筑面积分别达到46.37万平方米以及89.38万平方米。销售该等项目所产生的现金流足以为发展该等项目提供项目开支,并支持其他项目的发展。

除南京雍华府外将于今年8月正式开盘外,其他重庆和南京的项目均已进入销售期。除雍华府外,重庆和南京项目均能从银行获得贷款。

一旦注资完成,东力实业控股将在一夜之间变身为一家拥有50亿人民币净资产,超500万平方米土地储备的房地产企业。

这正是招商地产的用意所在。

“对于目前的东力而言,首先要做成一个房地产公司,其实要给它规模,有了规模之后才能在它身上做很多事情,才能良性循环。”刘宁表示。

一如外界猜测,招商地产对东力大幅注资首先是让其恢复融资能力。数据显示,尽管招商地产6%的融资成本,是A股房地产公司最低的,但相对于香港等境外资本市场而言,国内资金仍然很高。

银河证券分析师赵强的研究显示,中海地产立身于香港,2012年融资成本大约为3.7%(不扣减利息资本化费用),而招商地产虽有瑞嘉投资可实现境外融资, 但毕竟体量较小,且无法实现权益融资,2012年招商地产的融资成本为6.49%(不扣减利息资本化费用),较中海外高出2.7 个百分点,若招商地产融资成本与中海外相若,按照招商地产年均250亿左右的借款规模,可节约财务费用7 亿元左右(不考虑利息资本化费用),增厚每股收益0.4 元。

事实上,扣除在国内的融资,中海地产在海外的资金成本只有3%。

在刘宁看来,地产公司缺的不是利润,而是资金。东力一旦变成地产公司,融资就没有时间限制,“可以说干就干,不像内地还得证监会去批,可以一夜之间就把股票或者债券发出去”。

但招商地产对东力的安排又远非单纯的海外融资平台那么简单。

事实上,依托大股东招商局集团的独特背景,招商地产自身并不缺乏海外融资通道与能力。

招商地产2012年年报显示,2012年招商局集团(香港)有限公司,分别为香港瑞嘉提供了5.38亿美元以及9.8亿港币的银行借款担保。而蛇口工业区之全资子公司达峰国际为公司之子公司香港瑞嘉在ING银行从事的远期外汇交易业务提供清偿担保。

在4月11日的年报投资者交流会上,招商地产财务总监黄培坤表示,在招商地产2012年240亿的债务总额中,有近三分之一是美元债。

千亿提速

融资的目的还是为了做大。

招商地产选择香港开辟第二跑道的原因在于,持续的调控使招商地产在国内的股权、债券融资均为不可能,严重制约了公司的发展速度。

资料显示,依托香港,国际资本市场为中海、恒大提供了源源不断且低廉的资金,万科则在早年的发展中,遇上了国内最好的融资时代。

数据显示,2000年—2009年,万科通过多种形式累计融资总额为242.4亿元。

“近10年,我们只募集了80亿元的资金,其中40亿元还是大股东给的。”刘宁表示。

“如若成功,还将持续往里注入资产,东力实业不仅将成为招商地产新的融资渠道,也将成为招商地产新的利润中心。”黄培坤说,公司一直希望在香港有一个新的融资平台,和国内A股形成境内境外融资双引擎,去年收购东力实业的目的就在于此。

将东力打造成为住宅开发平台之后,随之而来的便是子公司与母公司同业竞争的问题。

对此招商地产给出的解决方案是,东力实业未来与招商地产的合作关系是以城市划分,但东力实业会拥有优先选择权。

在赵强看来,就如同保利地产和保利香港之间解决同业竞争关系的方式一样,在例如北京、天津、沈阳等保利地产进入的城市,保利香港就没有进入。

在具体的划分上,招商地产并未采用中海地产和其控股子公司中海宏洋之间的区域划分模式,在中海地产的模式中,中海地产镇守一、二线,中海宏洋主攻三、四线。

刘宁表示,按照一、二、三线来划分区域是一个相对模糊的概念,“中国的一线城市分明,二线和三线则相对模糊,没有太大区别。如果按这样划分就很难,因为招商地产一、二、三线都有。”

“比如招商地产已有布局的毕节和漳州,香港的部分投资者甚至都没听说过这些城市。”

东力实业控股的想象力还在于低融资成本之上的发展能力。

在李少明看来,若东力控股以本次注入的50 亿元净资产以50%的资产负债率进行融资,可新增50 亿元的低成本融资,如果将在港获取的资金投入国内项目,将会为公司规模扩张提供有力支撑;而低成本融资增加将促进公司开发销售进一步提速,业绩释放进一步加快。

由于招商地产控制着东力控股超过七成的股份,因此,根据相关会计准则,东力销售额的全部以及超七成的净利润将归于招商地产账下。

对于招商地产而言,这种双平台既类似于保利集团旗下的保利地产和保利置业双平台,其共同支撑了保利集团的大地产战略,单就体量而言,2012年,保利地产1017亿元外加保利置业234亿人民币的销售已与万科不相上下;又类似于中海地产旗下的中海宏洋,在中海地产2012年1115亿港币的销售中,主打三、四线的中海宏洋贡献了135.21亿港元销售额。

可以设想的是,依托香港以及国际市场源源不断而且相对低廉的资本,以东力控股为平台的另一个招商地产将在国内大肆攻城略地,并迅速做大。

2018年前后,你或许会见到这样一个招商地产。这一年,招商地产销售额突破千亿,其中A股上市的招商地产销售额达到800亿元,而其旗下的香港上市平台东力实业控股(或许已更名)销售额达到200亿元。

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