经济观察网 欧阳晓红/文 “钱荒”业已远去吗？

尽管不同阶段的资金平衡状况迥然不同，不宜过度解读央行的相机抉择之措施；但业界还是从中体会到央行有意引导二级市场资金价格下行，稳定市场预期的政策意图。甚至还有声音称，央行已开始为宽松做前期准备，虽然央行的操作环境尚未最终成立。

至少，中国央行又出手了。继7月30日在公开市场重启时隔半年的逆回购，8月8日，央行又进行了14天期150亿元人民币的第四次逆回购操作，中标利率为4.10%，较上周的逆回购利率明显下降。

在市场人士看来，逆回购缩量、中标利率下行幅度超出预期等，昭示银行间场资金需要相对平衡。但是，资金紧张的预警信号并未解解除。国家外汇管理局公布的国际收支平衡初步数据泄露了资金回流的秘密。近两个月，跨境资本加速回流，外汇占款骤然下降。譬如，二季度的资本和金融项目由一季度的顺差901亿美元转为逆差16亿美元。

也是在8月8日，人民币对美元中间价报出6.1668，盘中即期交易价为6.1172，双双创新高。决策层选择强势人民币的意图昭然若揭。某种程度上，这或许能减缓短期跨境资本回流的速度，但可以吸引长期资本的资本回报率仍不见好转。据此，有人甚至认为，鉴于目前资本回报率低 于实际利率，中国经济进入到了以投机性融资支撑投资与现金流的阶段。若没有资本回报率的大幅好转，不论利率如何变动，杠杆难减。

现实问题是，外汇市场变化莫测。外汇占款下降乃资金紧张的原因之一，亦进而令央行在公开市场重启逆回购操作。事实上，央行的操作呈阶段性特征——前5个月外汇占款增速较快时，同期的央行在2月19日至6月6日采取正回购；现在，则多次重启逆回购。至于是否会进入逆回购周期，业界观点见仁见智。

但计划总是不如变化快。据央行最新发布的货币政策执行报告，6月末的常备借贷便利（SLF）余额高达4160亿元，同时对部分已到期的三年期央票进行续发，即所 谓“锁长放短”。市场解读此举的影响偏中性，并不意味着货币政策的转向。然而，两周内，连续四次逆回购之后，市场又恍然：央行开始在为宽松做前期准备吗？ 这也让央行在二季度货币政策报告中透露出来的“相机快择之举措”令人玩味。

回眸第一季度，央行搭配公开市场短期逆回购和28天期正回购，灵 活开展公开市场双向操作；二季度以来，则以28天正回购为主开展公开市场对冲操作，并适时恢复发3 个月期央行票据，调节银行体系流动性；6月以来，采取公开市场操作、常备借贷便利(SLF)等工具手段有效应对多种因素引起的短期资金波动。上半年，累计开展短期逆回购操作约1.34 万亿元，开展正回购操作7650亿元，发行央行票据1140 亿元。

央行称，下一阶段，将继续相机开展此类操作，与其它政策工具相配合，有效实施稳健货币政策。

这其中，央行的顾虑还在于，金融和经济数据“不同步”现象背后的结构性和周期性问题。2013年前几个月，货币信贷增速相对较高，社会融资规模增长也比较快，但经济并未因此“受益”。

诚然，经济结构决定金融结构，提高资金运用效率的关键还是要加快经济结构调整步伐，形成新的增长点和内生增长动力。但是，如此诉求仅靠货币政策远远不够，尽管央行目前理性选择了“数量控制和成本控制”并重。

也因此，学者认为，决定货币流量和速度的要素不在货币政策。不启动财政政策，要素价格难于复原，货币政策无法发挥效能。决策层需要大协调和大均衡来处理政策配套问题。

（注：相机抉择是指政府在进行需求管理时，可以根据市场情况和各项调节措施的特点，机动地决定和选择当前究竟应采取哪一种或哪几种政策措施）