经济观察网 记者 陈平平 近日，财通证券发布的研究报告显示，虽然黄金在经过十年牛市后，于今年的4月及6月出现深跌，但并无超额增长，无法断言金价隐含巨大泡沫。黄金将进入熊途，但是并非末路，机遇来自于下一个全球通胀小周期。

今年4月黄金价格经历史上少有的单日暴跌，其后，黄金价格虽有反弹，但幅度不大，6月中下旬又出现一轮深跌。关于金价泡沫破裂，黄金十年牛市一朝终结的看法甚嚣尘上。

报告称，黄金是一种资本品，投资品的定价不以成本决定，因此，黄金价格是否存在泡沫（进而才有泡沫是否破裂的问题）不能与黄金的开采、加工成本相比，而应当与其他大类投资品相比。

黄金与石油的属性非常相似，同样是大宗商品，兼具工业用途和投资品价值，使用伦敦现货黄金价/布伦特原油结算价可以很好的反映黄金相对于同类商品是否有超额的价格上涨。数据显示，金价与石油价格比仅在历史中值偏下的水平。2000年之后的比值中枢尚且比 80、90年代下了一个台阶，通常所谓的这十年“黄金牛市”中，金价与原油价格相比并没有超额涨幅。

股票也是典型的大类资产。鉴于美国股市的代表性，以美国标准普尔指数代表全球股市的表现。金价/标普 500这一比值反映黄金价格相对于股指的涨幅，黄金十年牛市中，仅有微幅上涨，仍在历史底部区间徘徊。显示与股市表现相比，金价也没有超额增长。

至于黄金为何能够延续十年牛市，又为何一朝下跌，神话终结，报告认为要从黄金的商品属性和价格决定机制谈起。

黄金虽有消费品属性，但是并不适用普通商品的供需缺口决定价格的定价机制，也不适用价格等于边际成本的商品规则，其价格表现主要由资本品属性决定。

黄金的特殊性在于其既具有大宗商品的周期性价值，又有作为货币等价物的防御性价值。根据美林时钟的大类资产配置逻辑，大宗商品在高通胀、经济高增长时表现较好，而现金在高通胀、经济下行时表现更为突出。

流动性是决定通胀水平的主要因素。2011年开始，新兴市场开始谨慎的货币政策，美国 QE的缩量进一步遏制发达国家的货币超发速度，全球的通胀小周期宣告结束。黄金价格随之也具备了下行动力，在突发事件的触发下，金价下跌，宣告黄金牛市的结束。

综上所述，报告认为，不必神话黄金的投资价值，它仅是一种大类投资品；也不必妖魔化黄金，这背后也并非阴谋，金价涨跌不过是资产周期轮动配置的表现。

黄金将进入熊途，但是并非末路，机遇来自于下一个全球通胀小周期。