经济观察报 记者 欧阳晓红 中国3月的外汇储备增加了？还是减少了？这是一个问题。

如果按照SDR（特别提款权）计值，较上月的2.318万亿SDR，环比减少378亿SDR。倘若以美元计价，则环比增长102.8亿美元。其也是连续四个月负增长后，今年首次正增长。“这亦是外储连续第三个月出现改善，且改善尚未结束。招商亚洲新兴市场流向指标已连续3个月好转。”招商宏观研究首席分析师谢亚轩说。

4月7日，央行宣布，自2016年4月开始，同时发布以美元和SDR作为报告货币的外汇储备数据。

央行解释，SDR作为一篮子货币，其汇率比单一货币更为稳定。以SDR作为外汇储备的报告货币，有助于降低主要国家汇率经常大幅波动引发的估值变动，更为客观反映外汇储备的综合价值，也有助于增强SDR作为记账单位的作用。

这意味着，从现在开始，央行淡化美元影响的同时，市场需要适应两种单位计价的外汇储备。

“这是央行主动参与和推进国际金融体系多元化发展的一种努力。”彭博经济学家陈世渊告诉经济观察报。他说，对于大多数国家，SDR计价的外储可以更好反映综合对外支付能力。因为SDR货币组成反映了国际贸易和国际金融地位。

不过，目前现实是很少国家使用SDR计价外储。因为SDR只在国际货币基金组织（IMF）和国际清算银行（BIS）等国际组织之间使用。像IMF的国际金融统计（IFS）一直使用SDR报价各国外汇储备。

SDR计值逻辑

还有半年左右的时间，人民币将纳入IMF的SDR篮子货币，成为继美元、欧元、英镑、日元后第一个加入SDR篮子的新兴市场货币，初期权重10.92%。

而SDR是IMF创造的储备资产，并不具备货币功能。央行此举或旨在做“大”、做“实”SDR。

谢亚轩认为，不是只有美元可以计价，脱离对单一货币的依赖。折算汇率来源于国际货币基金组织网站，3月为USD/SDR=0.709814，2月为0.723948。人民币中间价也从单一钉住美元到参考“一篮子货币”，弱化美元对人民币汇率和外汇储备的影响。

其逻辑是，SDR计值可以更客观的看待央行外汇储备的变化。3月外汇储备，以美元计值为+103亿美元，如果以SDR计值为-378亿SDR。外汇储备币种结构多元化，央行官方外汇储备包含汇率变化的因素，以不同计值单位计价，结果并不相同。如果仅以美元计值的结果来看，可能会得出中国跨境资本净流入的结论。“预计3月央行外汇占款为-1000亿元人民币左右，不过跨境资本外流形势持续改善并未结束。”

在陈世渊看来，随着人民币即将加入SDR，SDR国际代表性和稳定性均会得到加强，未来也会在国际储备和金融体系发挥更重要，可以朝国际货币发展。央行推动SDR，其实是双赢--SDR重要性加强，内含的人民币也会因此受益，有利于推动人民币国际化和进入各国储备。具体说，央行用SDR计价外汇储备，可以起到示范效应，按照SDR组成分配外汇储备，可更加稳定，规避单一货币汇率风险。“这个举动和发行SDR债券的传闻以及更早之前的人民币有效汇率SDR篮子，均为一致。”“这不失为一项大胆的尝试。”招商银行资产管理部资深分析师刘东亮称。他认为，此举是中国“推动去美元中心化”，同时加强SDR影响力和地位的举措，理论上间接可以推动人民币国际化。

事实上，SDR对于资金流的直接影响相当有限，因为无论是在实际交易中还是在作为国际投资配置基准的问题上，SDR　都不太有用武之地。SDR分配的实质是IMF向其成员国提供无条件和无成本的信用额度，SDR本质是一种信用资产。

按照谢亚轩的话说，在实际应用中，SDR产生的实际交易并不多，SDR仅为账面资产，意味着人民币加入SDR并不会强制使得各国增加人民币储备，加入SDR也并不能够带来直接的经济利益。人民币加入SDR实际上是为成为国际储备货币铺平道路，获得国际认可，构建对人民币的信心与公信力；更为现实的意义，则是希望这样的信心可使各国增持人民币作为储备资产、从而增加对中国金融资产的配置，为国内带来增量资金。特别是引入资金至国内银行间债券市场。平衡外汇市场不能只靠严格限制资本流出，而是要用流出、流入平衡的方式来实现。“更长远看，中国的目的在于推进人民币国际化，改革现有国际货币体系。”

概之，谢亚轩认为，以SDR计值，符合央行要进一步放开国内的银行间债券市场给外国投资者的大方向。央行行长周小川此前表示正积极研究在中国发行SDR计值的债券。受逆周期宏观审慎政策严控跨境资本外流的影响，人民币国际化的进程有所放缓，但其仍是央行的长期目标。

与此同时，人民币的国际话语权亦在与日俱增。

IMF　3月4日称，基金组织执董会最近决定，自2016年10月1日起,人民币将被认定为可自由使用的货币并纳入构成SDR的货币篮子。同时，自10月1日起在官方外汇储备货币构成（COFER）中单独列出人民币，意味着从这一天起，成员国可将其持有的、能随时用以满足国际收支融资需求并以人民币计价的对外资产记为官方储备。

三月外储新增102.8亿美元

接下来，抛开SDR计值外储不说，就美元报价而言，连续四个月负增长后，三月外储超预期实现正增长102.8亿美元，其可持续性如何？

很大程度上，国际贸易因素之外，这也取决于汇率与跨境资本流动的波动性。外管局的说法是，资本和金融账户将继续呈现逆差，跨境资本流动有望总体趋稳。

按照外管局2015国际收支报告所言，中国经济运行步入“新常态”，在国内经济发展动能转换过程中，不可避免的会出现经济增速放缓等问题，可能会被市场持续关注，推动境内主体对外资产负债结构的继续调整。但“我国外汇储备仍较充裕，境内主体经过近两年的债务去杠杆化调整，已明显降低了未来的对外偿付风险。”

谢亚轩分析，一方面，这主要是汇率计值因素的贡献，预计3月央行外汇占款在-1000亿元左右。央行公布的月度外汇储备包含有汇率变化的因素，该口径统一以美元计价，而外汇储备币种结构多元化，3月欧元和日元分别升值4.7%和0.1%，由此带来计值收益300亿美元左右。

另一方面，经济主体对于强美元的预期分化，对于人民币汇率过度悲观的预期得到修正。这是过去19个月当中第二次出现正增长。上一次是出现在2015年10月，在811汇改之后的磨合期，当时出台了多项逆周期宏观审慎外管政策措施。而这一次外汇储备连续的改善，外管政策并没有出台更严厉的措施。从国际因素来看，美联储加息节奏的缓和，美元指数的持续走软，带来新兴市场货币升值和国际跨境资本的流入，招商亚洲新兴市场流向指标已经连续3个月好转，而且这一趋势仍在持续。“从国内因素来看，国内经济触底企稳，企业偿还外债节奏显著放缓，经济主体对于人民币汇率预期显著改善。近期美元兑人民币即期外汇交易量放大，当日即期汇率成交价不断升值，这反映出市场上的结汇意愿上升，购汇意愿下降。”谢亚轩说。

曾记否，2015年骤然缩水的5000多亿外储？包括自2014年6月最高峰的3.99万亿美元至今，外储已下降7000亿美元。这其中有多少用于央行对外汇市场的干预？多少是藏汇于民？辅以SDR计值外储之后，基于SDR篮子货币的稳定性，类似发问是否会少一些？尽管，以SDR计值外储更多旨在弱化美元，间接助推人民币国际化。

不过，以SDR计值后的外储规模稳定性如何？

对比以美元计价与以SDR计价的外储变动值，陈世渊发现，如果欧元升值，美元计价会上升；但是欧元升值，美元兑SDR会贬值，所以SDR计价会抵消部分影响。“如果未来美元意外走强，以美元计价的外储会受到汇率波动影响而下降，但是以sdr计价的外汇储备反而会比较稳定。这方面看，参考SDR计价可以较好稳定市场信心。”陈世渊说。