经济观察网 记者 郑一真 11月25日，在经济观察报和公益时报联合主办的2020中国经济与企业社会责任高峰论坛上，全国社保基金理事会原副理事长王忠民表示，社保基金年化回报率在8.4%，社保基金之所以能够抓住时代的投资机遇，是因为社保基金用最有效的治理的方式，通过基金化的方式投出去，完成了历史的进步。如果我有自己的管理公司，自己的GP的话，我一定会偏向用我的管理公司，就不会在全社会里面选择最优最好的管理人，我的资源配置就不一定会做到最优最佳。

如何实现社会资源的最优配置是资本市场的底层问题。王忠民认为，需要从三个维度来看待这个问题。第一，利用基金选择时代最好的投资，以基金化的多层级架构，以基金化把钱放在最优秀的管理人手中投入到市场当中，市场当中又可以把钱流到最有用的资源配置公司当中。第二，利用合伙人制度，把企业的治理留给创始合伙人。合伙人如果要成功，一定要面临未来的不确定性，合伙人要真正创造成功，一定要把这个技术当中的真正的创始人的合伙利益纳入到合伙群体当中。第三，利用全员合伙的逻辑和OKR逻辑（Objectives and Key Results，即目标与关键成果法）鼓励创新。

王忠民表示，如果我们把这三个逻辑——基金的逻辑、合伙的逻辑、全员合伙的逻辑和OKR逻辑全部放到我们今天，把证券市场看成社会治理给出的社会红利，把这三个看成是我们资本市场当中的组织内部的结构、姿态、成长发展过程之中，把资本的权利逐步给真正的技术创新者、真正的商业创新者、真正的时代进步的力量的时候，我们才发现，这种结构才可以满足动态的市场、动态的进步、动态的技术、动态的商业、动态的时代成长的一切东西。资本得到了最优社会资源配置下的资本回报，其他的社会资源——包括技术、包括经济、包括社会、包括职工的利益，也因此而得到有效的认可满足和进步。

以下为王忠民《资本/合伙/治理：结构与力量》演讲实录：

如果看中国资本市场30年，我们不仅看到了资本市场当中的规模效益，从公司的角度，我们今天看到最高光和最醒目是一个公司的市值是多少。所以在全球证券市场当中，把市值超过两万亿美元的公司摆在那的时候，一定是过去成长最快的企业。而中国市场当中，有了多少家上市公司，这些上市公司当中，单一公司的市值有多高，成为当今判断资本力量的一个典型的尺度。我们回看这样标准尺度的时候，有一个底层问题，我们资本市场到底是为什么而来的？过去我们一提就是每年的融资额有多少，实际上我们没有走到更深的深度去，就是让全社会的资本在这样一个有高度流动性的市场当中，可以达到最优的资源配置，如果动态的资源配置可以达到的时候，就是资本尽到它最应该的社会责任——把最优的资源配置在最可以发挥作用的地方去。

如果我们今天再看市值最高的那些公司，突然发现它的背后不仅是把社会资本配置在这家公司当中发挥作用，更多的是这个资本的背后，一定是与这个时代最需要的技术、科技、商业模式、合伙制度有机结合，这样这个公司才可以上市，这个公司的估值水平才可以持续不断的增长。谁在这当中跌一步都有可能滑下甚至退市，最后走向公司的灭亡。

把证券市场看成社会治理给出的社会红利，社会的治理结构如何满足了微观当中企业和个人股权，既可以去追逐社会进步的同时，又能把资源配置最大化？我们今天从三个维度看它的具体的结构和具体的成长发展。

第一个结构，我们先看一个110年前的一个故事。诺贝尔基金，没有后人，不可继承，我把它成立一个基金会，让社会的有能力的管理投资人替我管理，把每年的收益用来设置到奖项当中发出去。我们会发现，长达百年的基金结构，不仅让这个资产存留保值增值，让这个资产的收益发放给了那么多位在科技和社会领域当中有贡献的人。这样一种基金制度，真正的既把基金的收益用了，而且又把基金组织的这种方式实实在在的落实在资本的组织和方式当中来贡献。我所在的机构全国社保基金，过去20年，就是用了基金这样的方式，只做投资，不做管理，只做LP不做GP，才在市场当中找到最专业最细分最垂直的管理人和GP。基金就在市场中突出，既成就市场当中的投资人管理人，也成就了为社保资本投入在最有用的社会资源配置领域当中，最后给社保基金带来了有效的回报，年化回报率的8.4%这个水平，最后又归到基金里面发挥作用。如果我们回望全社会，今天公募基金、私募基金、私募股权、VC、天使投资，我们有多少钱、多少社会资源、多少社会资本，以基金化的这样一种治理结构，以基金化的多层级架构，以基金化把钱放在最优秀的管理人手中投入到市场当中，市场当中又可以把钱流到最有用的资源配置公司当中，才发生了一系列的变化。这个时候我们发现，社会机构投资人，如果没有基金化的这种结构，如果没有基金化的生态，没有基金专业的基金管理人投资人的时候，我们就没办法实施机构投资者选择时代的背景当中最好的投资。

我们之所以能够抓住证券化股份化的时代格局，是我们用最有效的治理的方式，通过基金化的方式投出去，完成了历史的进步。所以如果用ESG里面，G的资本的投资结构，发挥着有效的作用，如果我有自己的管理公司，自己的GP的话，我一定会偏向用我的管理公司，我就不会在全社会里面选择最优最好的，我不能在全社会公平去选择的时候，我的资源配置就不一定会做到最优最佳。

另一个从资本投资角度来看，社会治理制度创新。如果人类发现合伙制，你的一切都可以用合伙的逻辑去用无限责任担承，最早我们的家庭责任是无限责任，突然发现，一定要让资本有限责任化，才可以股份化到把你承担的风险只在这一个比例中，如果还要更多用合伙制真正实现无限责任担承者的社会投资。所以我们就出现了现在谁是创始合伙人。我们会发现，合伙人如果要做成功的时候，一定要面临未来的不确定性，合伙人要真正创造成功，你在什么技术节点上一定要把这个技术当中的真正的创始人的合伙利益纳入到合伙群体当中。如果要找到最好的商业模式，必须把这样的商业模式架构的逻辑嵌套自己的合伙逻辑中，当我们把合伙用到这里的时候，我们会发现，资本是给合伙无限责任注入不断的让渡自己的权利。

科创板之前，我们实行注册制，注册制完了以后，当年我们会发现，整个市场当中，今天注册制时代，有一个标准的词语——差异投票权，如果天使投资人投向合伙人的时候，可以说我把我的治理权利交出去，投票权全都给创始人，资本说我要一个合理的回报就行了，对于治理当中不给公司派高管，我甚至不派董事，我只要求资本当中合理回报，把资本变成财务，而不是介入一个公司一切都要管。如果到上市公司的时候突然发现，我可以无限放弃资本的权利，把资本放弃的权利给最有创新最有技术和商业模式的合伙人。如果我们从天使阶段就开始放，ABCDE轮融资的时候，每一轮融资都在放，这样我们才发现差异投票权是资本投资过程中，你能够寻找好的标的，放弃更多的资本权利的时候，真正选择好的投资对象，注册制的逻辑就是让这些差异投票权在市场当中可以得到公开市场当中的接纳、包容和承认。我们推行注册制，香港市场也赶快放弃了同股同权，这些事情发生历史性的变化。

我们再找一个场景，看看创新这个事情，在原有公司创造的时候，资本合伙怎么样不断给创新者权益。 如果没有公司职工持股计划，如果你的资本只是所有资本的创始人的这一部分，而没有全体职工的介入，职工的利益、职工合伙的维度，职工和企业之间的利益的关联性就会大打折扣。如果公司职工持股计划推出了，就是我们把企业的资本当中的一个权限更多放在你没有出资我也让你成为股东的一部分，这个时候你就成为企业收益的分享者，这是一种治理方法。我们突然找到另一种方法，OKR（Objectives and Key Results，即目标与关键成果法），其中K是关键。OKR是关键结果导向性投资，今天你是一个创造新的技术，创造新的数字化逻辑、新的应用的时候，我就让你成为即使在公司里面，也犹如社会当中你是一个独立的创新者一样给你足够的股权。如果你是在公司里面用OKR的逻辑，我就会让你的股权比重比原来企业持股者的比重还要高，实际上就是把资本的权利，你没有出一分钱，但是你在这当中创造出的新业务线，新业务像刚开始有关键性结果的时候激励你，给你股权再往前走再给一点，有新业务线成长出来的时候，你就是成长出来新的业务线的关键持股人，你的团队就可以分享更多合伙的权利，最后就会独立成为一个公司，原有公司股东在这个技术创新和商业模式创新中只是少数股权股东，而不是大股东。

我们如果把一切时代机会都抓住，在公司内部用OKR逻辑，是说即使在一个公司里面固定股权模式下，也可以用OKR逻辑成长出新业务线、新股权、新的多数股权和控制性股权和支配性股权。如果我们把这三个逻辑——基金的逻辑、合伙的逻辑、全员合伙的逻辑和OKR逻辑全部放到我们今天，把证券市场看成社会治理给出的社会红利，把这三个看成是我们资本市场当中的组织内部的结构、组织内部的姿态、组织内部的成长发展过程之中，把资本的权利逐步给真正的技术创新者，真正的商业创新者，真正的时代进步的力量的时候，我们才发现，真正的这种结构才可以满足动态的市场、动态的进步、动态的技术、动态的商业、动态的时代成长的一切东西，让资本跟它不仅要链接起来，资本还要更多给它权利给它支配，给它真正成长当中贡献资本的同时，让它可以在治理、运行、发挥作用当中展现出新的魅力和成长，最后资本得到了社会资源配置下的资本回报，其他的社会资源，包括技术、包括经济、包括社会、包括职工的利益，都会因此而得到有效的认可满足和进步。

所以我们一定要看到，所谓的治理结构、所谓的治理方法、所谓的宏观治理、社会治理和微观当中的资本市场当中的治理，和企业资本结构的治理和投资链条当中基金的治理，以及我们在业务线当中合伙的治理结构和OKR的治理结构才是这个时代真正既是资本的力量，也是资本和其他社会力量有机融合，拧成合力的有效的社会制度和逻辑。