经济观察报 肖水龙/文

新三板扩容搅动了多方热情，无论是创业阵容中的各地政府、高新园区企业，还是作为投资方的创投企业，都蠢蠢欲动，甚至有的已暗暗备战。

这是继创业板开闸之后，又一场值得期待的资本市场盛宴。对创投企业来说，多了一个退出渠道自然兴高采烈，但是，透过这种表面的兴奋，创投内心深处更多的是纠结，是一种两难的抉择。

如果将新三板比喻成“中专”，那么创业板则是“大专”，中小板是普通本科，主板则是重点本科。选择新三板就好像选择读“中专”，读还是不读？这是个纠结的问题。读的好处是，没有机会上大学读个中专也不错，而且还有中专升大专的机会呢，因为目前新三板转板至创业板的机制已形成并实行。 更大的希望还在后头呢，今后由于高新企业快速成长有望促使创业板、中小板、主板的依次层进的转板机制形成，那么进入创业板这个“大专”之后，还有“专升本”的机会。

但问题是，上了“中专”之后能不能顺利进入“大专”很难说，也许一辈子就是个“中专生”，还不如当初继续选择读高中（筹备创业板），兴许就能直接上“大专”呢？

证监会主席尚福林在今年年初曾说，扩大“新三板”试点范围是证监会2011年八大工作重点之首，当时市场甚至预期两会后即推出首批扩容企业，虽然至今新三板扩容仍是姗姗来迟，但市场认为脚步已越来越近。

目前，全国有84家国家级高新技术园区，各园区都在积极准备新三板项目，上海张江高科技园区、武汉东湖高新区、苏州高新区、成都高新区、青岛高新区等几家大型高新区，被认为是最有希望进入首批扩容名单的。一般来说，一个大型园区内就有数十家新三板储备企业。

对于创投企业来说，新三板扩容展现了一个崭新的机会，但是这个机会喜忧参半。在创投投资的诸多项目中，部分符合创业板条件的企业已登上或待登创业板，但也有一些项目，离上创业板还有相当的距离，有的甚至由于种种原因很难进入创业板，那么此时新三板扩容便为之开启一扇新窗口，因为新三板挂牌条件相对较低，对于创投来说多了一个退出的渠道。但这个渠道相比创业板、中小板，挂牌价格相对被“低估”，如果凭此退出自然比IPO所获收益要低得多。

新三板相对于IPO的公开交易，还是限制较多，如成交不够活跃，参与者有限，基本就是拥有一定资本门槛的机构投资者和个人投资者，而且每次交易的股份数量相对较大，这些都造成新三板无法与IPO企业的公开交易相媲美。但这个机会不是最好是次好，不是最佳选择是次佳选择。

挂牌新三板有时还可能是一个错误的抉择，因为企业很可能因发展快速而能直接登上创业板，只不过需要更多的耐心再等一等，需要更多的资金培育助其成长。

挂牌新三板采用的是备案制，不是审批制，但从目前备战新三板扩容的阵势来看，进入新三板也并非是件轻而易举的事，甚至有可能门槛被抬高，如需要企业有一年盈利记录等等。既然挂牌新三板不是件容易的事，那么就会形成竞争，竞争上位往往需要付出更多的隐形成本。

同时，挂牌新三板还需要付出更多显而易见的成本。因为挂牌之前公司必须要在专业机构的指导下先进行股权改革，挂牌后还要按照上市公司进行信息披露，公司要进行规范经营，税收、人力资源、社会责任等等都需要规范透明，如果要达到规范经营往往需要花费数千万。是将这笔钱用于继续读几年高中冲击大专（筹备创业板），还是将这笔钱直接用于读中专（挂牌创业板），的确是一个两难的选择。

当然，如果考不上“大专”，上个“中专”也不错，今后还有望中专升大专甚至本科呢。那么，为了最终登上创业板而先在新三板挂牌，这种曲线IPO（虽然新三板有望转板至创业板，但是从目前的情况看来，转板实际上跟IPO的限制条件一样，所以更多的新三板企业选择退出新三板，然后再进行IPO，而采用“转板制”进入创业板的企业相对更少）是不是更值得？

一个高新企业的董事长跟我说，新三板对于初创期的高新企业来说就好像“萝卜加大棒”，一面是挂牌后股份交易、融资渠道更宽广，一面是在本来融资困难的情况下，需要付出更多的“规范”成本。获准挂牌新三板就好像先给你一根胡萝卜尝尝甜头，然后一棒子打下来，使企业被迫付出更多的成本规范经营。

投资新三板挂牌企业又如何呢？即从扩容之后的新三板中挑出潜力企业进行投资，期盼有朝一日所投企业从新三板转板至创业板以获更高溢价。我所了解的是，自从今年新三板扩容进入实质性的筹备阶段并有望尽快推出之后，新三板企业股份转让变得比以前活跃，到新三板淘金已成为部分投资机构所好，某些企业市盈率已被推高至数十倍，如此高的市盈率是不是还要跟投，投的话如何选择企业，这都使投资挂牌的新三板企业变得复杂起来。

当然，新三板扩容中的机会是显而易见的，挂牌的企业会获得更多的政策支持，还有未来IPO的预期，都会吸引大量的资金追随而来。“转板制度”成为资本市场中的桥梁，初创期高新企业进入新三板后可以转板至创业板。对于创投来说，新三板使退出渠道中多了一种选择，新三板项目将成为配置之一。如果没有IPO项目，或者在IPO项目不够的情况下，创投将新三板项目作为配置之一，配置比重将根据自身的资金量，以及手中掌握的项目情况进行权衡。

机会无处不在，新三板扩容初期往往需要抓项目贮备数量，项目的选择往往跟当地政府取向紧密相连，同时政府又会对高新区贮备项目给予政策优惠。大型高新区的贮备项目是哪几家企业，创投如果能够抓住这些“早期”机会，届时将能尝到新三板扩容的“第一鲜”。

【新三板】是指北京中关村科技园区非上市股份有限公司进入代办股份系统进行转让试点。由于这些公司的高科技成长性与原来被打入三板的质差上市公司不同，所以被形象地称为新三板以示区别。新三板扩容是指除了北京中关村之外，其他各地的高新科技区的企业也有望加入。

(作者系深圳市创东方投资有限公司董事长)