上市银行多数已具投资价值

投资者报研究员周俊 尽管上证综指新年以来的涨幅已经超过了22%，但银行股却只上涨了18%，投资者对银行股的担忧仍在于部分银行2008年出现的业绩大幅下滑以及可能大幅提升的不良贷款比例。

但我们的调查表明，各商业银行已对不良贷款比例可能出现的提升有所预期，部分银行在2008年底计提了足额的拨备。根据我们掌握到的信息，商业银行信贷部门认为2009年产生的不良贷款仍将集中在近年发放的中小企业贷款，并且不会出现不良贷款率的大幅提高。

因此，在基建项目贷款大幅增长的贡献下，尽管息差可能继续收窄，但由于2008年盈利可能出现的低谷，银行2009年业绩有望实现正增长。如果商业银行在年报公布前集中大额计提拨备，2009年利润则将获得大幅增长。

贷款增量大风险低

1月份，我国银行业新增贷款总额达到1.62万亿，同比多增8141亿元，创下有统计数据以来的最高纪录。

值得注意的是，新增贷款中，短期票据融资增加额有6239亿元，中长期贷款5229亿元，短期贷款增加3404亿元。

在1月份新增贷款中，居民贷款仅占相当小的比重，从贷款的期限结构看，一般对中小企业的短期贷款也仅占较小部分，由此可见，银行对中小企业的放贷仍然比较谨慎。

相对应的是，大量用于政府投资基建项目的贷款和票据融资占了新增贷款的很大比重，由于多数中长期贷款一般用于与其期限相对应的基建项目。因此，我们估计，在1月新增贷款中，剔除短期票据融资后，基建项目贷款增长额占比达到60%以上。以政府信用担保的基建项目的贷款违约风险较低，对一些风险可能偏大的项目银行则会安排第二还款方，保证贷款安全。而票据融资则由于存在商业承兑或银行承兑，风险也远低于一般商业贷款。

息差收窄无碍业绩增长

两方面的原因导致银行的存贷款息差将继续收窄。

第一，占新增贷款比重较高的票据融资利率较低。不过，随着CPI、PPI数据的回落以及信贷增速的快速反弹，央行继续大幅降息的可能性变小。这意味着，目前偏低的票据利率不会长期维持，票据融资的增长将会减缓。从而，票据融资增长对息差的影响将会变小。

另一方面，高比重的大型基建项目贷款将会小幅降低银行息差。出现这一现象的原因在于，银行为争夺优质低风险的政府投资基建项目而实行了较低的实际贷款利率。据我们从部分银行信贷部门了解，对一些大型优质项目，银行会采用基准利率下浮10%作为实际贷款利率。

不过，由于该类项目一般以政府信用作为担保，银行也会通过结构化设计确定其他还贷来源，保证贷款安全性，因此这类贷款的不良贷款风险很低。再加上相对巨大的规模，因此，尽管基建项目贷款的利率可能会略低于普通商业贷款，但银行却在较低的风险下获得较高的利润额。

银行股已具投资价值

2009年以来，上证综指的涨幅约为22%，而银行股的平均涨幅仅有18%，作为A股市场第一大权重板块，银行股的疲软体现了市场对银行业绩增长的忧虑。经过我们以上的分析，至少在2009年，银行业绩将取得良好的同比增长。尽管这种增长是建立在2008年计提了大量坏账拨备基础上，但以低风险的贷款规模高速扩张为主导的业绩增长模式不失为宏观经济前景仍不明朗环境下的最好选择。

在银行股整体低迷下，仍有部分银行个股表现抢眼，2009年以来有7只银行股领先上证综指，其中，深发展A涨幅达到48%。我们认为，深发展A 的二级市场表现有望复制到整个银行板块。这样的判断基于以下理由：

第一，深发展A之所以表现抢眼，更多在于其在2008年第四季度一次性计提了56亿元的坏账拨备，一方面，这将有助于深发展降低不良贷款率，并在未来几年内摆脱经营包袱；另一方面，这将客观地导致2009年该行业绩的同比大幅增长。

而国内其他商业银行2008年经营策略与深发展相同者甚众，只是在拨备金额和计提拨备的时间选择上有所不同。

第二，深发展将2009年贷款偏向于有政府投资参与的项目，这与行业的整体动向颇为一致。

因此，我们有理由相信，在低风险的贷款规模高速扩张推动下，2009年银行业绩将迎来正增长，当然，这种增长是在2008年的盈利低谷下实现的。如果商业银行在年报公布前继续大幅计提坏账拨备，2009年银行业绩有望获得大幅同比增长。银行股也将存在价值回归的投资机会。

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