经济观察报 记者 胡蓉萍 本报独家从接近监管层人士处获悉，银监会近日就加强商业银行信用衍生产品交易业务风险管理的初步方案向相关机构征求意见。 

初步方案对商业银行最关心的信用衍生品能否缓释风险做了规定，要求在业务开展初期，作为信用保护买方的商业银行，可就符合要求的信用衍生产品交易的风险缓释认定事宜向监管部门提出书面申请，在取得监管部门关于合格风险缓释的备案后，商业银行可以适用《商业银行信用风险缓释监管资本计量指引》有关要求，计量信用衍生产品交易的风险抵补作用。 

银监会创新部相关人士5月20日对本报表示这仅是一个工作方案的征求意见，具体是否正式出通知以及最后的方案如何确定都存在变数，工作方案的制定是出于审慎监管的考虑，肯定和交易主体们会有不同的角度。“非常欣慰，至少银监会开始承认CRM产品的存在，并在考虑如何规范商业银行做相关交易，对这个市场来说，是希望。”一家有CRM业务的机构高管表示。 

就具体的初步方案，除了上述备受瞩目的缓释风险规定以外，本报集合银行业界多方观点发现，在信用事件范围、担保品的提供、估值方法、如何计提风险资本以及和境外实体开展交易时是否应该参照这一规定执行等问题上，均有不同意见。 

担保品提供“一刀切”？ 

截至2011年5月20日，CRMA交易仅23笔，名义本金合计仅为近20亿元；共有6家CRMW创设机构累计创设发行了9只CRMW，名义本金合计仅近8亿元。 

 “我们自豪的同时，也非常遗憾。”银行间交易商协会秘书长时文朝在5月13日举行的中英信用衍生品研讨会上认为市场是有巨大需要的，但CRM推出来之后整个信用衍生产品从创设到交易都不活跃的重要原因是监管部门对风险的零容忍。“但至少银监会对信用衍生品开绿灯了，这很关键。”建行金融市场部副总经理王勇表示，“只是要求限速。” 

银监会正在征求意见的方案规定，对于在交易对手适当性评估或信用风险评估中评估结果较差的交易对手，以及对于非金融机构交易对手，商业银行作为信用保护买方时，应要求交易对手在交易有效期间内持续提交价值不少于名义本金额50%的足额担保品。“也就是说只要是非金融机构，都要求不少于名义本金50%以上的担保品，但其实非金融机构中也有信用状况很好的企业，而且这个债务标的本身违约概率也可能比较低，在这种情况下，50%就显得偏高了”，王勇表示。 

有时候，非金融机构交易者反而对行业风险更了解，银行对违约风险的判断倒是会趋同。“都用50%以上有‘一刀切’之嫌，会限制非金融机构进入这个市场。如果大多数的非金融机构交易对手无法参与到这个市场，那么风险还是集中在银行体系内的，这将和银监会的风险控制初衷相悖。”银行间交易商协会相关人士表示。 

上述方案还规定，商业银行创设发行或认购的凭证类信用违约互换产品，凭证创设机构应在交易有效期间内向凭证登记结算机构或凭证认购机构持续提交价值不少于名义本金额50%的足额担保品。 

 “如果说上一条是认为非金融机构会比金融机构更有风险，因此要设置门槛限制参与交易，那这条就是认为金融机构其实也有风险，而且风险程度与非金融机构相同，事实上，会限制商业银行创设CRMW，进而不利于尽力扩大评级较低发行体的直接融资活动。”上述银行金融市场部负责人表示。 

银监会创新部相关人士则认为这个市场不活跃并不是担保品的问题，而是机构没有交易需求的问题：“现在没有担保品规定的时候市场不是也不活跃吗？” 

于是又回到了国内的信用衍生品市场为什么不活跃的问题。 

时文朝在上述研讨会上认为交易不活跃的一个重要原因就是CRM对信用风险转移和释放资本金的功能没有得到发挥，导致这个的因素又有难以获得不同监管部门的认同、由此带来的投资者队伍结构的单一等等。 

 “并不是我们银监会不承认这个产品，而是这个产品本身不符合国际惯例的，不符合国际惯例上的对于缓释风险的要求，CDS涵盖的信用事件要多得多。”上述银监会相关人士表示。 

国际上的CDS交易一般通过指定参考实体、债务类型和债务特征，把各种债务都纳入到信用保护的范围之内，而且对信用保护的债务类型也没有限制，任何债权均可作为信用保护的标的。中国版CDS则明确信用保护针对特定的具体债务，且标的债务类型仅限于债券和其他类似债务，使每笔交易合约都与具体债务对应。 

上述银监会人士并称:“银监会是不是要出台规制也存在不确定的因素，而且我们现在也是在广泛征求意见，如果银行都认为担保品不需要规范，我们也会考虑市场的要求，不会强迫地出一些不合时宜的政策。” 

信用事件包括债务重组？ 

作为信用衍生品的核心要素之一，信用事件如何定义至关重要。 

《中国银行间市场金融衍生产品交易定义文件》（2009年版）中，信用事件包括破产、支付违约、债务加速到期、债务违约和偿付变更。 

银监会向各机构征求意见的初步方案则要求，作为信用保护买方的商业银行开展信用衍生产品交易时确定的信用事件范围至少应包括支付违约、破产以及债务重组。根据参考实体实际信用情况的不同，应积极纳入债务加速到期、债务违约、偿付变更等信用事件。 

 “银监会的要求是将债务重组也列入到了信用事件中，但其实这并不是很符合中国的情况，在中国，国企改制也叫重组，此重组则非彼重组”，交易商协会相关业务人士表示。 

在已经做过CRMA和CRMW交易说明中，信用事件均只包括支付违约及破产，债务重组并没有被包括在内，例如汇丰银行（中国）2010年12月27日发布的信用风险缓释凭证创设说明书，标的实体或标的债务发生如下事件中的一种或两种：标的实体破产和标的实体在标的债务项下发生支付违约，其中宽限期为15天，且起点金额为1000万人民币。该凭证标的实体为中石油，标的债务为中石油2010年度第三期中期票据。 

某外资银行相关业务人士则认为将债务重组例入其中是符合国际惯例的：“可能由于信用违约事件只是包括破产以及再违约，并没有包括债务重组，所以信用保护有一些折扣。” 

2011年4月25日，汇丰银行（中国）发布公告称，由于业务需要，对其上述CRMW进行全额买回注销。 

将债务重组列入其中依然被不少业界人士认为不符合中国国情：“不能在市场不成熟的时候，片面地引入国外的做法，会让这个市场被扼杀在摇篮中。” 

更多的市场人士呼吁尊重交易双方对信用事件的约定，在试点期间，不应该附加过多的强制性要求。 

估值争议 

上述征求意见稿规定，商业银行应按照《商业银行金融工具公允价值估值监管指引》的有关规定采用盯市法对信用衍生工具进行估值，并选择具有权威性、独立性及专业性的第三方估值机构提供的市场可观察参数。试点初期，在中国银行间市场开展信用衍生产品交易的商业银行应选择中央国债登记结算有限责任公司（以下简称“中央结算公司”）作为第三方估值机构所提供的估值参数。 

中央结算公司应每日收集汇总信用衍生工具报价等市场信息，并根据信用衍生产品参考实体类型向市场成员提供相关估值参数。商业银行应根据该估值参数确认和计量信用衍生工具的公允价值，并据此互换担保品，以覆盖信用风险敞口的暴露。 

盯市法就是所说的“market　to　market”方法，核心思想是组合价值的变化不仅受到债务人违约的影响，而且还会受到债务人信用等级转移的影响，通过求解信贷资产在信用品质变迁影响下的价值分布，在给定的区间上、在给定的时间段内，信贷资产可能发生的最大价值损失。“没有‘市’，盯哪个‘市’，交易量做上去了才可以盯市，只有两方交易，应该采用一种模型法。不应该完全限定死，只能用盯市法，如果大家不认可市场上的价格时，可以用模型法，一些个性化的东西也应该用模型来估值。模型也可以用市场上的数据作为参考。”分析人士表示。 

他解释称，对所有的风险暴露都采用盯市法，从实际应用的角度看，需要国家和各个行业的违约数据作为基础，由于我国的信用风险量化处于起步阶段，还没有建立完善的数据库，因此在使用该模型时缺乏基础条件。“CRMW是放在上海清算所登记和托管，交易和托管都没有在中央登记结算公司，为什么要用其提供的估值参数？这也值得商榷。”针对上述两条，该分析人士称。 

银监会创新部人士和部分银行业人士都认为上海清算所没有估值能力。王勇则认为“盯市法”是合规和符合国际惯例的，也是衍生品市场发展的大方向他表示赞成银监会的这一做法。 

针对相关的法律安排，央行条法司的一位处长朱红在上述13日举行的研讨会上表示：盯市框架下，有关法律规定对主债券数额和种类有具体的描述，衍生品市值不断波动，担保品随时调整，和物权法定又有冲突，这个问题如何解决我们还在和司法机关沟通。