今日媒体财经要闻（080922）

《中国证券报》

周正庆：5·19行情始末

周正庆曾兼任国务院证券委主任和中国证监会主席，国务院证券委撤并后，他成为专职的中国证监会第三任主席。他主张积极治理股市，笔下的一份建议曾引发著名的5·19行情，加之随后刊发的《人民日报》特约评论员文章，给股市带来持续两年的上涨，最后达到2245点的当时历史高点。

一年下跌25% 怎么办？

1999年上半年，股票市场已经经历了长达近两年的盘整行情，整体一直处于下滑状态。到了1999年5月18日，沪深两市综合指数已经分别跌至1059点和310点，比1998年6月3日高点沪指下跌25.4%、深指下跌24.9%。不少股票和基金也先后跌破发行价。

当时这种跌法是很少见的，对此，证监会应该怎么办？那时有两种观点。一种观点认为，不干预。证监会只管监管，市场好坏与其无关。但我带领证监会领导层经过认真调查研究分析后，持另外一种观点：证券监管部门面对下跌局面，不能听之任之，要积极主动、旗帜鲜明、态度坚决地采取有效政策措施，推动市场健康发展。

资本市场是社会主义市场经济的重要组成部分，我们必须要搞好。所谓“搞好”，就是在总体上要“蒸蒸日上”，保持持续稳定发展。如果市场低迷，资本市场就无法发挥功能；唯有市场发展，才能发挥功能。其实，这个道理非常简单，买股票就赔，买股票就被套，谁还买啊？

有人说股市哪有只涨不跌？这里的“蒸蒸日上”不是说只涨不跌，而是说从趋势上要总体向上。所以我一直主张“慢牛”，市场有涨有落没关系，但一年里算总账，要保持稳定向上发展。

我国如何发展资本市场？小平同志曾经说过：“允许看，但要坚决试。”但是试的标准是什么，现在很多人忘记了。标准其实就是三个“有利于”：有利于提高社会主义生产力、有利于提高国家的综合国力、有利于提高人民生活水平。只要符合这三个“有利于”，这个资本市场就要向前发展；如果搞完以后是三个不利，这个市场就不要发展了。

我们研究了1999年上半年的市场情况，股市不到一年跌了25%。第一，这不利于筹集资金支持经济建设，1998年筹资比上一年就减少了484亿，下降了36.6%。第二，市场持续低迷，导致新股发行困难，不利于发挥资本市场功能，支持国企改革，建立现代企业制度。第三，投资者普遍被套，损失严重，不利于提高人民生活水平和保障群众利益，同时影响了投资者信心。我们一衡量，将近两年的盘整，出现三个“不利”。

面对持续低迷证监会怎么办？是置之不理、无所作为，还是要积极主动去做工作，治理这个市场？

我们认为，中国的资本市场的发展需要正确的政策支持和正确的舆论引导。与发达的资本市场相比较，我国的资本市场建立和发展的时间还很短，体制、机制、法律制度都不够完善，如果不积极去不断完善，怎么能推动市场健康发展？谁来推动这个市场完善呢？当然是政府主管部门。总之，要积极主动去治理，不要听信“政府不能用政策引导和支持股市”的错误论调。

搞清原因 采取对策

我们经过认真的研究分析，摸清了股市持续低迷、非理性下跌的原因，有针对性地出台新的政策。

当时我们提了六条。第一条，要进一步搞好证券市场的规范整顿，抓紧整治市场违法违规的问题。当时市场最大的问题是什么？18个省市，都有自己的证券交易所，各省都有自己的交易中心，都在自己发股票，自己交易。当时统计有300万股民在这种场外市场进行交易，股票市值达300亿元。各省都有自己的交易中心，证监会根本无法去统一监管。而且各省建立的证券交易所都是非法的，因为国务院有正式通知，凡成立证券交易所都需要国务院批准，批准权不在各地省政府。所以对这些违规行为需要继续清理整顿，之前我们已清理了一段时间了，但我们觉得这对于资本市场健康发展最重要，所以还要继续深入清理整顿，为市场发展创造良好的客观环境。

第二，要解决证券公司合法融资渠道问题。证券公司是金融企业，但当时想借款想贷款没有渠道，谁也不借，谁也不管，一般的工商企业都可以借款，怎么证券公司就不行？所以我们提出来要给证券公司合法的融资渠道。应该开正门堵后门，我们提出要允许证券公司进入银行间同业拆借市场和债券市场，可以搞同业拆借，可以搞债券回购。允许证券公司发行融资债券，也允许向银行借款，用股票进行抵押。那时证券投资基金不发达，机构投资者买股票主要靠证券公司。证券公司要买股票，资金来源渠道不畅怎么行？

第三就是扩大证券投资基金的试点。我们这个股市，散户太多，机构投资者很少，不利于市场稳定，所以要扩大证券投资基金的试点。原来我们试点5个，后来经过长期发展，现在已发展到了80多个。

此外还出台了搞活B股市场的政策、允许B股和H股开展回购股票的试点等措施。

对5·19行情没有任何思想准备

这六条政策怎么落实？单靠证监会力量是不够的，所以我们正式给国务院打了报告，叫《关于进一步规范和推进证券市场发展的若干政策的请示》。这个报告报上去以后，经过与财政部、央行、发改委等部门反复协商后，5月12日国务院正式批准。

现在看来，这六条政策，由于从实际出发，及时适应了市场发展的客观需要，顺乎市场参与各方的期望，经过各方密切配合，努力实施，因此收到了较大的效果。

所以你要问证监会当时对5·19行情怎么看，其实我们没有任何思想准备，没想政策出台后，引起超乎预期的反响。之前我们无非觉得持续低迷不好，需要研究一些对策，推动市场发展。但这从另一方面也表明，我们当时调查分析得比较准，措施也得力。大家指望的政策政府都解决了，所以信心马上就起来了。

5·19行情扭转了股市的持续低迷，企稳回升，恢复了市场人气，扩展了发展空间，也给投资者和市场各方带来了欣喜和期盼。受到普遍欢迎和肯定，但也出现了不同的声音，认为这是“井喷”行情，是政府托市，会造成不良后果。

我们针对这些不同认识，向国务院提交了《关于近期股票市场情况的报告》。

报告指出，5月19日以来，沪深股市出现了较大上升行情，它反映了我国宏观经济发展的实际状况和市场运行的内在要求，是正常的恢复性上升。这对于更好地扩大内需，推动经济增长，特别是支持国有企业改革是十分有利的。

从市场指标来看，市场运行基本正常，无论是股指上升和日均交易额都远没有达到历史的最高水平。这显然不是“井喷”，而是市场本身客观存在的反弹要求。从当时的实际情况来看，反映了广大投资者对我国政治经济形势发展的良好预期。

经过历史实践的检验，我们深深体会到，出现5.19行情是件好事，由于正确的政策和舆论的引导和支持，加之有关各方的共同努力、密切合作，以5·19行情为契机，逐步演变成将近两年的牛市行情，沪深股票综合指数在2001年6月达到历史高点。

《上海证券报》

华尔街在世纪大风暴中浴火重生

华尔街从希望的春天，走向了绝望的冬天，不是它的愚昧，而是它的智慧。康复后的华尔街仍将是具有活力的华尔街，它将是商业银行与投行的整合，将面对更多政府干预和更为严厉的金融监管，将面对金融权力中心的削弱和信任度的降低，只是其自私、贪婪将与从前如出一辙，因为那是它的信仰。

华尔街在过去一两年及过去几天大起大落的强烈反差，既是一场世纪金融大风暴的生动写照，也是一个金融大变革序幕的开端。一场由次贷危机引起的全球金融风暴无情而又充分地暴露了华尔街在过去年代累积的冷酷与贪婪，傲慢与偏见，自私与堕落。

在二百多年前由梧桐树下协议演变而成的证券交易所正像华尔街上的铜牛一样是全球金融市场的牛鼻子。华尔街的朝圣者爱屋及乌，把对华尔街的顶礼膜拜转移到了这头牛身上，渴望这头牛能给自己带来财运，以致把这头牛摸得通体发亮。前些年，个别国人带着同样的感情骑在牛身上合影，还遭到国人的集体谴责，认为是对这头神牛的亵渎。殊不知，这头牛在华尔街大师手中，也仅仅是个招牌和道具而已。华尔街大师们的呼风唤雨有时能把这头倔强的牛变成恐怖的熊，正如当下的市场。

这条小街经历了太多的跌宕起伏，最近发生的金融大风暴也许是1929年以来最大的一次：叱咤风云的五大投资银行中的三个瞬间消失，全球最大的保险企业轰然倒下，政府隐含担保的两个房贷机构（房地美、房利美）被迫由政府接管，一个个令人敬畏的总裁成了穿上皇帝新衣的金融炼丹术士而原形毕露。在9月18日股市指数低点时，这场风暴使全球股市市值蒸发了19.5万亿美元，全球银行为此拨备超过5160亿美元，并将信用利差迅速推高，短期国债收益率压至二战以来的最低点。

华尔街从希望的春天，走向了绝望的冬天，不是它的愚昧，而是它的智慧。华尔街创造性地发明了给无还款能力的人提供结构性还款方式的次级住房贷款，又聪明地将之证券化，打包卖给追求利差的同行。为追求高额利润，他们像赌徒般不断地放大杠杆，贝尔斯登、雷曼兄弟、美林的杠杆比率都超过30倍。为实现超额利润，他们又不遗余力地推动信用违约互换（CDS）业务的迅速扩大，使其规模达到了62万亿美元之巨。为了逃避市场监管，他们高举自由主义大旗，甚至不惜扛出弗里德曼、米塞斯、哈耶克等大师的金字招牌，对于任何干预都傲慢地视为对市场经济原则的侵犯，把疏于监管的格林斯潘捧上了“神坛”。

贪婪的本性，使他们全然忘却了风险、客户利益、债权人利益和股东利益。这些创新在给机构带来了暴利的同时，这些高管们也分享了巨额财富。甚至在企业倒闭时，都不忘通过合约拿走天文数字的分手费。但恰如哈耶克所写的那几本名著的标题那样，《致命的自负》使他们把自己并把华尔街带向了《通向奴役的道路》。这真是巨大的讽刺，又是巨大的悲剧。两千年前老子所说的“智慧出，有大伪”，看来也适用于21世纪的美国精英们。
一场金融大风暴宣告了旧华尔街的死亡。一个新华尔街正在孕育中。

一个新的华尔街是什么面貌？首先它是商业银行与投行的整合，随着贝尔斯登被摩根大通吞并，雷曼投行业务被巴克莱收购，美林被美国银行购并，传统商业银行的势力大增。独立的大型投行只剩高盛和摩根斯坦利，它们形单影孤，且被商业银行并购的传言所困扰。75年前，Glass－Steagall法案将投行与商业银行分开，75年后的这种整合使原有的模式又回归了。

其次，新华尔街将面对凯恩斯幽灵的回归。自由主义的潜台词是放松监管，鼓励冒险和创新。经历这场风暴后，华尔街必将面对更多凯恩斯式的政府干预、面对更为严厉的金融监管。《今日美国报》9月19日的民意调查显示，59％的人同意加强对华尔街的监管。首先，信用违约互换将被迫要求更加透明，并实行公开、集中交易。其次，过往用于赚取超额利润的杠杆比例将被限制。最后，高管人员将会接受更多监督。

第三，新华尔街将面对金融权力中心的削弱和信任度的降低。这场金融风暴重创了美国的金融业，金融权力中心的地位无疑将被削弱，而其中暴露出的无数道德风险，使当前美国两党候选人麦凯恩、奥巴马都不得不表示要“清理和清扫华尔街”。

第四，新华尔街将面对几个从未出现过的准国有化金融大机构。典型的资本主义市场在危难时期强烈呼唤传统社会主义的国有化，并为国有化欢呼雀跃，这是对标榜自由市场经济的极大讽刺。仅在过去短短的十多天中，美国政府就托管了两房（房利美、房地美）和美国国际集团。美国证券交易委员会已禁止在10月3日前抛空799只金融股，并考虑终止适用公允价值会计办法（fair value accounting），终止适用巴塞尔协议II，布什政府上周末正式请求国会批准可动用上限为7000亿美元的计划，用于购买金融体系中的不良资产，并在联邦存款保险公司（FDIC）单独设立一个4000亿美元的基金池以保障货币市场的投资者。这是美国金融史上最大的政府干预行动和市场拯救行动，它正在构成21世纪华尔街的最新生态。

当然，新华尔街还得面对一段相当长时间的信用和债务紧缩，将面对挑战。风暴后的华尔街将会忙于寻找替罪羊，律师们将会因华尔街的官司而忙得不可开交，又高兴得不亦乐乎。

正如经济学大师熊彼特在上世纪三十年代大萧条时讲的那样，“大萧条仅仅是资本主义经济的一次冷水浴”。浴火重生的华尔街的康复需要时日，但康复后的华尔街仍将是一个具有活力的华尔街，其自私、贪婪将与从前如出一辙，因为那是华尔街的信仰。

对于已在这场风暴中消亡了的机构，只能用凯恩斯的墓志铭告慰它们：“不用为我悲哀，朋友，千万不要为我哭泣；因为，以后我将永远不必再辛苦；天堂里将响彻赞美诗与甜美的音乐，而我甚至也不用去唱歌”。让我们为它们歌唱吧，它们再也不必为贪婪而去损害客户、股东和债权人的利益了。

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